Báo cáo "CHẾN LƯỢC THỊ TRƯỜNG VIỆT NAM "

Chia sẻ: Nguyen Nhi | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:25

Thêm vào BST

Báo xấu

197
lượt xem 79
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Những dự báo về thị trường tài chính VN Việt Nam (VN) đang quyết tâm đẩy lùi khủng hoảng. Chúng ta tin rằng VN có thể tiếp tục ổn định giá cả, giải quyết các khoản nợ nước ngoài và những vấn đề về chất lượng tài sản hệ thống ngân hàng có thể được kiểm soát. Cần phải đưa ra những chiến lược ngắn hạn nhằm hạn chế rủi ro cơ bản cho thị trường. Tuy nhiên, chúng ta vẫn lo ngại các nhà đầu tư đang đánh giá cao tiềm năng phát triển dài hạn của VN. Hy...

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Báo cáo "CHẾN LƯỢC THỊ TRƯỜNG VIỆT NAM "

------ CHẾN LƯỢC THỊ TRƯỜNG VIỆT NAM
CHẾN LƯỢC THỊ TRƯỜNG VIỆT NAM Những dự báo về thị trường tài chính VN Việt Nam (VN) đang quyết tâm đẩy lùi khủng hoảng. Chúng ta tin rằng VN có thể tiếp tục ổn định giá cả, giải quyết các khoản nợ nước ngoài và những vấn đề về chất lượng tài sản hệ thống ngân hàng có thể được kiểm soát. Cần phải đưa ra những chiến lược ngắn hạn nhằm hạn chế rủi ro cơ bản cho thị trường. Tuy nhiên, chúng ta vẫn lo ngại các nhà đầu tư đang đánh giá cao tiềm năng phát triển dài hạn của VN. Hy vọng rằng tỉ lệ tăng trưởng kinh tế của VN sẽ tăng trung bình từ 6-7% đến 8-10% trong thời gian từ 5 đến 10 năm tiếp theo. Chúng ta cũng phải lo ngại rằng VN có thể vẫn duy trì cơ cấu kinh tế lạm phát cao nhất Đông Á với kết quả đáng lo ngại về sức cạnh tranh. Các nhà đầu tư cần nhận thức về những thử thách liên quan đến nguồn vốn thương mại của VN. Những khó khăn trong việc mở các tài khoản thương mại, gây trở ngại trong việc hạn chế quyền sở hữu của các nhà đầu tư nước ngoài. Việc kiểm soát nguồn vốn trên thực tế và những hạn chế về khả năng thanh khoản làm cho việc đầu tư trực tiếp của những nhà đầu tư nước ngoài khó có thể thực hiện được trong tương lai. Các sản phẩm đang được đưa ra trên thị trường đều bị hạn chế về khả năng thanh khoản. Chỉ số chứng khoán VN index là 55% cách xa so với đỉnh điểm vào tháng 3 năm 2007 nhưng chúng ta vẫn có thể tin rằng việc đánh giá cao giá trị thị trường VN so với các thị trường khác có thể xúc tiến việc ký kết những hợp đồng thương mại. Biểu đồ 1: Các giai đoạn tăng trưởng cao của GDP- VN tăng trưởng chậm Năm 1 Năm 2 Năm 3 Năm 4 Năm 5 Năm6 Năm 7 Năm 8 Nguồn : Datastream, Quỹ tiền tệ quốc tế, theo đánh giá Credit Suisse
Biểu đồ 2: Khả năng tăng trưởng ICORs trên thị trường NJA Nguồn : Datastream, Quỹ tiền tệ quốc tế, theo đánh giá Credit Suisse Biểu đồ 3: Nguồn vốn FDI đối với các ngành công nghiệp vào 2007 – Đầu tư công nghiệp còn hạn chế. - Holtel and Tourism: Khách sạn và du lịch: 10% - Agri, forestry and Fishery: Nông lâm, ngư nghiệp: 2% - Petroleum: Dầu mỏ: 10% - Industry: Công nghiệp 36% - Industry zone: Khu công nghiệp 2% - Culture, health and education: Văn hóa, sức khỏe và giáo dục 1% - Construction Xây dựng 8% - Transport, communication, post ofice: Vận tải, thông tin liên lạc, bưu chính: 3% - Service, finance anh bạnking: Dịch vụ, tài chính và ngân hàng: 2% - Office for rent: Văn phòng cho thuê: 26% Biểu đồ 4: GDP Việt Nam – Thành phần kinh tế tư nhân nội địa còn hạn chế Chú ý: Dựa trên giá GDP hiện hành Nguồn : Tổng cục thống kê VN, theo đánh giá Credit Suisse Biểu đồ 5: Chỉ số REER VN – Đe dọa khả năng cạnh tranh của thị trường VN
Nguồn : CEIC, theo đánh giá Credit Suisse Biểu đồ 6: Tín dụng ngân hàng đang ở mức cao GDP trên đầu người (USD) Nguồn : Ngân hàng phát triển Châu Á, theo đánh giá Credit Suisse Biểu đồ 7: Chỉ số P/E cao nhất trên thị trường NJA Chỉ số P/E Việt Nam được tính toán từ 10 cổ phiếu hàng đầu trên thị trường CK TP Hồ Chí Minh. Nguồn : CEIC, Bloomberg, theo đánh giá Credit Suisse Có nhiều ý kiến cho rằng VN là một thì trường tiềm năng lớn về phát triển dài hạn khi đã trải qua nhiều khó khăn trong phát triển ngắn hạn. Chúng ta không cần phải lo lắng về khả năng quản lý của chính phủ đối với nền thương mại, sự lạm phát và những vấn đề về hệ thống ngân hàng hiện nay nhưng e rằng giá cổ phần sẽ làm vượt quá tiềm năng thị trường dài hạn của quốc gia. Những cơ hội đối với thị trường ngắn hạn Chỉ số ro tín dụng cơ bản của Credit Suissecho thấy khả năng tăng ngắn hạn của thị trường VN. Động lượng tiên tiến đối với các khoản thâm hụt thương mại và lạm phát có thể duy trì áp lực lón đối với những cổ đông. Điều chỉnh các dự báo tăng trưởng Tuy nhiên, các nhà đầu tư đã có những dự báo chưa đầy đủ về khả năng tăng trưởng kinh tế của VN. VN có nền kinh tế trẻ và đang tăng trưởng với những cơ hội đầu tư cao và nguồn nhân lực năng động được dự báo là chiến lược phát triển dài hạn của VN. Chỉ số tăng trưởng của VN đang giảm xuống so với giai đoạn đang phát triển của các nước như
Thái Lan, Malaysia và không thể so sánh với các nước như Trung Quốc, Hàn quốc, Đài Loan, Singapore và Hồng Kong. Chúng ta chỉ có thể hy vọng khả năng tăng trưởng của VN có thể tương đồng với các nước trong khu vực Đông Nam Á như Thái Lan và Indonesia. Lạm phát vẫn đang bị đe dọa Trong một thời gian ngắn, Lạm phát có khả năng lắng dịu nhưng chúng ta vẫn lo ngại về triển vọng phát triển trung dài hạn của VN. Lạm phát cao ở VN có một nền tảng cơ cấu trong một ngân hàng TW bị phụ thuộc, lịch sử về lạm phát tăng nhanh và những căn nguyên của lạm phát. Chúng ta tin rằng lạm phát sẽ giảm dưới 20% nhưng khó có thể giảm chỉ số giá tiêu dùng (CPI) xuống dưới mức 10% và để giảm dưới 5% thì phải cần có một nổ lực lớn. Chúng ta cứ xem lạm phát cao đã từng xảy ra ở VN như là một căn nguyên đối với sự ổn định về tài chính và là sự cạnh tranh cho nhiều giá trị kinh tế vẫn chưa được đánh giá cao. Giảm rủi ro từ các ngân hàng Chúng ta cứ xem như những vấn đề về chất lượng tài sản tiềm năng của hệ thống ngân hàng có thể kiểm soát được. Những ngân hàng nhà nước hàng đầu đều có nguồn vay và nguồn gửi thu hút sự chú ý của các ngân hàng có quy mô nhỏ, và hầu hết các ngân hàng ở mức trung bình thì không đối mặt với rủi ro. Tuy nhiên, chúng ta cũng lo ngại rằng hệ thống tài chính này sẽ được áp dụng vào nền kinh tế VN. Trong hai, ba năm tới, chúng ta hy vọng các ngân hàng sẽ tập trung cải thiện công tác quản lý rủi ro, giảm nợ xấu và xây dựng lại vốn cơ bản chứ không mở rộng các khoản vay mới. Những thách thức về kỹ thuật đối với các nhà đầu tư. Các nhà đầu tư cần phải nhận thấy những khó khăn đối với việc đầu tư ở VN. Trên thực tế, việc kiểm soát nguồn vốn có thể được áp đặt trong một thời gian nhất định, nền thương mại trực tiếp thì không thực tế và các sản phẩm hiện nay thì không đủ khả năng thanh khoản so với thị trường ưu tiên. Cơ sở hạ tầng của thị trường ưu tiên là thế hệ sau của thị trường các nước trong khu vực Đông Nam Á. Theo nghiên cứu này thì VN là một thị trường biên giới giữa hai thế hệ thị trường.
Các chỉ số giá trị chưa đạt đến mức hấp dẫn Theo nghiên cứu này, các chỉ số về giá trị chưa đạt đến mức hấp dẫn. Chỉ số P/E và P/B của 10 cổ phiếu lớn nhất trên thị trường chứng khoán TP Hồ Chí Minh đều cao hơn so với chỉ số trên thị trường các nước Châu Á trừ Nhật Bản và những cổ phiếu lớn đều có giá trị thấp hơn so với cổ phiếu của các quốc gia trong khu vực. Các nhà đầu tư phải chờ đợi những chỉ số hấp dẫn hơn. Những cơ hội tăng trưởng ngắn hạn của thị trường VN Trong một thời gian ngắn, thị trường VN vẫn tiếp tục tăng trưởng. Mối quan tâm sâu sắc nhất về thị trường vĩ mô đang lắng dịu và sự xuất hiện của chu kỳ rủi ro đã cho thấy nhiều cơ hội tăng trưởng ngắn hạn Khủng hoảng bị đẩy lùi Chúng ta tin rằng VN đang quyết tâm đẩy lùi những khủng hoảng có thể xảy ra trong tương lai. Chỉ số lạm phát CPI đạt 3,9% vào tháng 5 (biểu đồ 8) đã giảm từ 2,1% trong tháng 6 và 1,1% trong tháng 7. Sự thâm hụt thương mại đã giảm từ 3.2-3.3 tỉ đô la Mỹ trong tháng 3, tháng 4 xuống còn 700-800 triệu đô la Mỹ trong tháng 6, tháng 7 (Biểu đồ 9). Vấn đề về cải cách hành chính đã hạn chế sự tăng trưởng tín dụng ngân hàng, nhập khẩu và tiêu dùng đã cải thiện hiệu quả đối với nền kinh tế. Chuyên gia kinh tế của tổ chức Credit Suise Vietnam, Joseph Lau đã dự báo tốc độ tăng trưởng GDP sẽ giảm dưới 7% so với 8,5% vào năm trước, nhưng yêu cầu đặt ra là sự ổn định của nền kinh tế vĩ mô. Ông cũng đã dự báo lạm phát sẽ giảm và chúng ta cũng không phải lo ngại nhiếu về sự thâm hụt thương mại. Xét một cách tổng quát, khủng hoảng tiền tệ đang tăng quá mức đang là mối lo ngại. Ngân hàng trung ương vấn tiếp tục quản lý chặt chẽ đối với thương mại tiền tệ và kiểm soát nợ nước ngoài. Nợ nước ngoài chiếm 30% trong tổng GDP vào cuối 2007 và nợ ngắn hạn chỉ chiếm 12% trong tổng GDP vào 2006. Nguồn vốn vay ODA chiếm 90% các khoản nợ nước ngoài. Mặc dù dòng tiền vào của các danh mục đầu tư (6 tỉ đô la trong năm ngoái) thì không thể dự báo tăng hay giảm trong tương lai, nguồn vốn FDI và chuyển tiền quốc tế đã vượt quá mức thâm hụt thương mại đến 20% trong năm 2007. Từ
khi hai nguồn này thổi phồng giá trị tài sản thì vẫn chưa hoàn toàn mang tính tích cực. Tuy nhiên, điểm nổi bật trong cán cân thanh toán là hạn chế rủi ro đối với khủng hoảng nợ nước ngoài. Biểu đồ 8: Chỉ số giá tiêu dùng đang ở mức đỉnh điểm Biểu đồ 9: Sự thâm hụt thương mại đang giảm Nguồn: CEIC Chỉ số rủi ro Phân tích chỉ số rủi ro cho thấy một quan điểm tích cực. Vì VN là một thị trường biên giới với rủi ro cao, Chỉ số VN index (VNI) đã cho thấy sự tương quan khá chặt chẽ với chỉ số chỉ số rủi ro vốn cổ phần toàn cầu của nhà chiến lược Jonathan Wilmot về thu nhập cố định toàn cầu của tổ chức Credit Suissse (Biểu đồ 10). Một nghiên cứu về chỉ số rủi ro thấp gần đây của Wilmot đã chỉ ra rằng thị trường vẫn đang hoạt động. Với bất cứ chỉ số chỉ số rủi ro nào, thời điểm để mua bán là khi chỉ số rủi ro thấp. Biểu đồ 10: Chỉ số VN index so với chỉ số rủi ro cổ phần toàn cầu theo đánh giá của Credit Suisse. Nguồn : CEIC, Bloomberg, theo đánh giá Credit Suisse Điều chỉnh các dự báo tăng trưởng của thị trường Mặc dù những vấn đề về tăng trưởng ngắn hạn của thị trường đang lắng xuống nhưng chúng ta có thể tin rằng dự báo về khả năng tăng trưởng của thị trường đang ở mức cao. VN có thể sẽ đạt mức tăng trưởng 6-7% từ 5-10 năm tới chứ không thể duy trì ở mức 8-
9% trong nhiều năm trước đây. Chúng ta có thể tin rằng VN có mức tăng trưởng cao so với các nền kinh tế có mức tăng trưởng trung bình của các quốc gia láng giềng trong khu vực Đông Nam Á hơn là so với sự bùng nổ về kinh tế của Trung Quốc. Mức độ tăng trưởng của VN Mức tăng trưởng cao sẽ đánh dấu bước chuyển mình hợp lý cho nền kinh tế VN. VN là quốc gia có dân số trẻ và đang tăng trưởng, tỉ lệ đầu tư cao sẽ thúc đẩy mật độ sản xuất tăng nhanh (biểu đồ 11). VN đang thu hút nguồn tiền lớn từ tổ chức FDI. Cùng với các khoản nợ từ đầu tư trực tiếp so với các nước trong khu vực chỉ báo cáo vốn cổ phần với những khó khăn từ các nhà đầu tư FDI. Tuy nhiên, chúng ta có thể tin rằng ngay cả đối với chuẩn mực quốc tế, tổng nguồn FDI luôn luôn chiếm vị trí ưu thế (Biểu đồ 12). Các nhà đầu tư FDI chủ yếu đề cao sự hợp tác của chính phủ, lực lượng lao động trong ngành công nghiệp nặng và hứa hẹn một thị trường nội địa cũng chính là lý do họ đầu tư vào VN. Biểu đồ 11: Đầu tư (% GDP) Nguồn : CEIC, theo đánh giá Credit Suisse Biểu đồ 12: Những báo cáo của VN nguồn vốn FDI cao nhất Châu á (% GDP) Nguồn : CEIC, theo đánh giá Credit Suisse
Sự lạc hậu về định giá trên thị trường Châu Á Tuy nhiên, Các nhà đầu tư nên xem khả năng tăng trưởng của VN chỉ là triển vọng so với các nước trong khu vực. Tỉ lệ tăng trưởng của VN nhìn chung còn lạc hậu về định giá trên thị trường Châu Á. Chỉ số GDP của VN trong những năm gần đây có chiều hướng tăng mạnh so với các nước phương Tây. Tuy nhiên, VN vẫn chưa thể theo kịp các quốc gia trong khu vực với những bước tăng trưởng cao trong cùng một giai đoạn phát triển. Khả năng tăng trưởng của VN trong vòng 8 năm từ giai đoạn cải cách kinh tế mới nhất bắt đầu vào năm 2000 vẫn không thể so sánh với tốc độ phát triển của Trung Quốc trong giai đoạn kể từ 1983 và càng không thể bắt kịp với sự tiến bộ của Thái Lan và Malaysia vào cuối thập niên 80 và đầu thập niên 90 khi thu nhập đầu người của những quốc gia này gần bằng với VN trong những năm gần đây (Biểu đồ 13). Trong giai đoạn phát triển cao của khu vực Châu Á vào những năm 1960, Hàn Quốc, Đài Loan, Singapo, HồngKông và Nhật Bản cũng đã tiến bộ hơn so với VN. Không giống như VN, Hàn Quốc, Đài Loan, Singapo, HồngKông và Nhật Bản đều đã có tốc độ tăng trưởng với 2 con số trong một vài năm hay nhiều hơn nữa trong giai đoạn phát triển này. Biểu đồ 13: Giai đoạn tăng trưởng cao của GDP: Khả năng tăng trưởng của thị trường VN còn chậm Nguồn : Datastream, Quỹ tiền tệ quốc tế, theo đánh giá Credit Suisse Những thách thức về cơ cấu kinh tế của VN Nền kinh tế VN đang phải đối mặt với hai vấn đề về cơ cấu: sự bành trướng của thành phần kinh tế nhà nước và sự phối hợp giữa các thành phần kinh tế với nhau. Số liệu chính thức gần đây đã cho thấy thành phần kinh tế nhà nước đã chiếm 36.5% trong tổng GDP của năm 2007 và một số công ty tư nhân cũng đã kết nối với nhà nước. Chính phủ đang sáp nhập các doanh nghiệp nhà nước (SOEs) và bán một số cổ phần. tuy nhiên, chúng ta hy vọng rằng chương trình cổ phần hóa sẽ được tiến hành nhanh hơn. Cổ phiếu phát hành lần đầu (IPOs) vấn còn chậm và chính phủ có kế hoạch duy trì các cổ phiếu đang được
kiểm soát ở các doanh nghiệp lớn. Trong một số trường hợp, chính phủ đã có sự phối hợp giữa các doanh nghiệp nhà nước với nhiều ngành công nghiệp, giữa một cơ cấu quản lý không hiệu quả với hệ thống sở hữu chưa hiệu quả. Khoảng cách giữa thành phần kinh tế nhà nước với thành phần kinh tế tư nhân cần phải được xác định rõ ràng. Tỉ suất sinh lời về vốn (ICORs) của thành phần kinh tế nhà nước thì gấp 3 lần so với thành phần kinh tế tư nhân và gấp 4 lần chỉ số ICORs của thành phần kinh tế quốc doanh với sự tăng trưởng của chỉ số ICORs quốc gia kể từ 1996 (Biểu đồ 14). Tỉ suất ICORs của thành phần kinh tế nhà nước đã tạo nên một khoảng cách lớn giữa tỉ suất ICORs của VN với một số quốc gia đang phát triển ở khu vực Châu Á (Biểu đồ 15). Chỉ số ICORs của VN tăng cao sẽ làm hạn chế đặc biệt đối với các nước nghèo hơn, những quốc gia thường có lợi nhuận về vốn cao thì chỉ sô ICORs sẽ thấp. Với kết quả này, chúng ta có thể xác định chỉ sô ICORs là tỉ suất đầu tư của năm trước so với sản lượng tăng lên trong năm nay. Tỉ suất này càng cao thì hiệu quả càng thấp. Biểu đồ 14: Chỉ số ICORs đối với lĩnh vực kinh tế nhà nước so với chỉ số ICORs ngoài lĩnh vực kinh tế nhà nước. ICORs: Tỉ số sinh lời của vốn = Tỉ số vốn đầu tư trong năm trước / khả năng tăng trưởng GDP trong năm nay. Nguồn : Tổng cục thống kê VN, theo đánh giá Credit Suisse Biểu đồ 15: Sự tăng trưởng tỉ số ICORs trên thị trường NJA Nguồn : CEIC, theo đánh giá Credit Suisse FDI : Dao 2 lưỡi Sự thành công của VN trong việc thu hút nguồn vốn FDI cần phải được tập trung thực hiện trong năm tới. Mặc dù vậy, các nhà đầu tư cũng cần phải xem xét đến những mặt hạn chế về lịch sử FDI ở VN. Theo số liệu về nguồn FDI trên biểu đồ đã đề cao tính cạnh tranh trong lĩnh vực sản xuất ở VN. Theo đó, ngành xây dựng và bất động sản chiếm 34%, ngành dầu mỏ chiếm 10%
trong tổng nguồn FDI năm 2007. Ngành công nghiệp chỉ chiếm 36% trong tổng FDI và những ngành này hầu hết đều là ngành sản xuất với giá trị gia tăng thấp (Biểu đồ 16). Tập đoàn Intel là doanh nghiệp dẫn đầu khi đưa ra kế hoạch 1 tỉ đô la về sản xuất Chip điện tử vào 12/2006. Tuy nhiên, tập đoàn Intel cũng đã tỏ ra rất lo ngại khi kiểm tra trình độ của 1.965 nhân viên nhưng chỉ có 90 người đạt trên 60% số điểm. Việc đầu tư vào các ngành sản xuất với giá tri gia tăng thấp và những thành phần liên quan như là các doanh nghiệp sản xuất theo công nghệ của Đài Loan dường như phù hợp hơn với kỹ năng sản xuất đã tồn tại ở VN. Nguồn vốn FDI đang tăng lên nhưng ngành sản xuất của VN vẫn chưa thể so sánh với dây chuyền công nghệ hiện đại của các nước trong khu vực như Thái Lan và Malaysia. Biểu đồ 16: Nguồn vốn FDI đối với lĩnh vực công nghiệp năm 2007: Đầu tư công nghiệp còn hạn chế. - Hotel and Tourism: Khách sạn và du lịch: 10% - Agri, forestry and Fishery: Nông lâm, ngư nghiệp: 2% - Petroleum: Dầu mỏ: 10% - Industry: Công nghiệp 36% - Industry zone: Khu công nghiệp 2% - Culture, health and education: Văn hóa, sức khỏe và giáo dục 1% - Construction Xây dựng 8% - Transport, communication, post ofice: Vận tải, thông tin liên lạc, bưu chính: 3% - Service, finance anh bạnking: Dịch vụ, tài chính và ngân hàng: 2% - Office for rent: Văn phòng cho thuê: 26% Nguồn : Tổng cục thống kê VN, theo đánh giá Credit Suisse Nguồn vốn FDI tăng lên cũng đã mang đến nhiều rủi ro cho VN. Nguồn vốn FDI đã có những đóng góp to lớn đối với việc cung ứng nguồn tiền và định giá tài sản của VN. Điều này đã cho thấy VN không thể dễ dàng tiếp nhận nguồn tiền vào như hiện nay.
Sự phụ thuộc của VN vào nguồn vốn FDI cũng đã không hỗ trợ tất yếu cho sự phát triển của thị trường cổ phiếu VN. Thị trường vốn cổ phần đã được hình thành từ các doanh nghiệp trong nước. Tuy nhiên, sự tín nhiệm cao của VN đối với nguồn vốn FDI cùng với sự bành trướng của các thành phần kinh tế nhà nước đã làm cho sự đóng góp to lớn đối với sự phát triển của các thành phần kinh tế tư nhân vẫn chưa được thể hiện một cách rõ ràng. Đáng chú ý, số cổ phần về tổng sản phẩm quốc nội (GDP) của các thành phần kinh tế tư nhân trong nước thấp hơn so với năm 2000 (Biểu đồ 17). Khi đã trưởng thành thì thị trường cổ phiếu VN có thể ngang bằng với các nước trong khu vực Đông Nam Á. Tuy nhiên, VN vẫn chưa có nhiều ngành công nghiệp có vốn đầu tư chủ yếu từ nước ngoài đang chi phối nền kinh tế trong khu vực chẳng hạn như ngành công nghiệp điện tử của Singapo, Malaysia, Philippin và ngành công nghiệp ô tô ở Thái lan. Biểu đồ 17: GDP Việt Nam – Thành phần kinh tế tư nhân nội địa còn hạn chế Chú ý: Dựa trên giá GDP hiện hành Nguồn : Tổng cục thống kê VN, theo đánh giá Credit Suisse VN chỉ có thể là một phần trong sự phát triển chung của khu vực Đông Nam Á chứ không thể so sánh với sự bành trướng của một quốc gia lớn như Trung Quốc VN vẫn thường được so sánh với sự phát triển nhanh của nền kinh tế Trung Quốc nhưng chúng ta vẫn nhận thấy sự tương quan tăng trưởng đồng đều của các quốc gia trong khu vực Đông Nam Á. Xét về mặt tích cực, sự tăng trưởng dân số và cơ cấu tuổi thọ của VN rất phù hợp các quốc gia có dân số trẻ và đang phát triển như Indonesia, Philippin và Malaysia hơn là một đất nước với nhiều thử thách về dân số như Trung Quốc. Năng lực nông nghiệp của VN đang đến gần với sự phát triển nông nghiệp của Thái Lan và ngành dầu thô với nhu cầu của khu vực tương xứng với vị thế về năng lượng của Malaysia. Tiềm năng về du lịch vẫn chưa được khai thác nhưng đã được hưởng lợi từ lượng khách du lịch quá tải của Thái Lan - trung tâm du lịch phát triển của khu vực Đông Nam Á. Chúng ta tin rằng nền nông nghiệp, nguồn tài nguyên và du lịch có thể đóng góp to lớn cho sự tăng trưởng của
VN hơn đối với sự tăng trưởng của Trung Quốc. Biểu đồ 18: Dân số ở độ tuổi dưới 35 đang tăng. Nguồn: Cục dân số Mỹ, Ủy ban số liệu quốc tế. Biểu đồ 19: Dân số đang tăng mạnh Nguồn : CEIC, theo đánh giá Credit Suisse Tuy nhiên, về mặt tiêu cực, VN đã phải gánh chịu nhiều khó khăn về cơ sở hạ tầng cùng với nhiều quốc gia khác trong khu vực. Diễn đàn kinh tế thế giới đã đánh giá cơ sở hạ tầng của VN được xếp ở vị trí thứ 89 trong số 131 quốc gia. Sau VN sẽ là Gambia, Zimbabwe, Uzbekistan, Srilanka và Ấn Độ. VN đã đầu tư nhiều cho việc phát triển cơ sở hạ tầng mới nhưng nhìn chung các ý tưởng vẫn còn lạc hậu chẳng hạn như một số cảng biển đã được xây dựng ở các tỉnh, thành phố nằm xa trung tâm công nghiệp và dự án 33 tỉ đô la về hệ thống đường sắt tốc độ cao vẫn chưa tìm thấy những ý tưởng rõ ràng để thực hiện. Mặc dù Trung Quốc phải đối mặt với sự thiếu hụt về năng lượng nhưng nhìn chung cơ sở hạ tầng của Trung Quốc vẫn phát triển hơn nhiều so với VN So với Thái Lan và Indonesia, hệ thống giáo dục của VN vẫn không thể cung ứng nguồn nhân lực với tay nghề cao để đáp ứng cho một nền kinh tế hiện đại. Diễn đàn kinh tế thế giới đã đánh giá sự tiến bộ của nền giáo dục VN xếp thứ 93 trong tổng số 131 quốc gia, Sau VN sẽ là Bolivia, Srilanka và Peru. Vị trí thứ 44 là Thái Lan, vị trí 62 là Philippin và 65 là Indonesia. Chất lượng đại học ở VN chưa cao chỉ ngang tầm với các quốc gia trong khu vực Đông Nam Á. Một nghiên cứu của John F.Kennedy Trường đại học Havard cho thấy rằng sự tiến bộ đối với nền giáo dục ở VN phát triển còn chậm so với các nước trong khu vực. Trái lại, Trung Quốc có một đội ngũ kỹ sư giàu kinh nghiệm và số lượng các bài báo viết về các trường công lập của Trung Quốc chiếm tỉ lệ khá cao trong những bài báo khoa học quốc tế. VN có sự khác biệt sâu sắc so với Trung Quốc và chỉ có thể được so sánh ngang tầm với các nước trong khu vực Đông Nam Á. Với 85 triệu dân, VN chỉ được đánh giá là một
quốc gia trung bình của khu vực Đông Nam Á và một số doanh nghiệp VN đã đạt được những thành tựu trên lĩnh vực kinh tế có thể bắt kịp với các công ty của Trung Quốc như là Lenovo, Quingdao Haier, Huawei Technologies, CNOOC và có thể trở thành thành viên của thị trường kinh tế thế giới. Biểu đồ 20: Dân số VN đang ở mức Trung bình Nguồn : CEIC Mật độ tăng trưởng của khu vực Đông Nam Á. Trong khoảng thời gian từ 5 đến 10 năm tới, VN có thể sẽ đạt được những thành tựu về kinh tế cao hơn so với mật độ tăng trưởng hiện nay là 6-7% của các nước trong khu vực Đông Nam Á và của Trung Quốc là 10%. Trong suốt thời kỳ này, khi nền kinh tế VN đã tăng trưởng khá rõ rệt và vượt quá tỉ suất ổn định, VN sẽ tăng trưởng từ 7.9 đến 8.5%. Những khó khăn như nhau cùng với sự phát triển chậm của các quốc gia trong khu vực Đông Nam Á đã cho thấy mật độ tăng trưởng của VN sẽ còn giảm nhiều và không thể so sánh với sự định chuẩn về nhu cầu của thị trường Trung Quốc. Sự trì trệ và những vấn đề cần được củng cố trong thị trường tài chính VN Mức tăng trưởng từ 6-7% sẽ tạo điều kiện cho VN có khả năng thu hút được nhiều thị trường nước ngoài tuy nhiên với sự tăng trưởng chậm như vậy cũng đã mang lai những kết quả tiêu cực cho các nhà đầu tư ở VN. Chúng ta tin rằng việc dự báo về khả năng tăng trưởng dài hạn với mật độ nhanh hơn đang diễn ra rộng khắp và mật độ tăng trưởng của thị trường sẽ không vượt quá 9% sau những khủng hoảng gần đây. Quan trọng hơn, sự tăng trưởng ở mức 6-7% bắt buộc các nhà đầu tư phải chờ đợi lâu hơn so với những gì họ đã mong đợi đối với thị trường cổ phần ở VN nhằm xây dựng uy tín cho mình.GDP tính theo đầu người của VN vẫn duy trì ở mức chỉ bằng ½ so với thị trường Philippin, nhiều nhà đầu tư vẫn xem đây là một thị trường nhỏ và còn hạn chế về khả năng thanh khoản (Biểu đồ 21). Nếu cứ duy trì mật độ tăng trưởng GDP ở mức 6.5%, VN sẽ phải mất một khoảng thời gian là 15 năm để có thể đạt được mức tăng trưởng GDP binh quân đầu người như của Philippin. Mặc dù thị trường cổ phiếu của VN đang phát triển nhanh hơn so với nhiều thị trường ưu tiên khác, các nhà đầu tư sẽ phải chờ đợi
một thập niên hoặc lâu hơn nữa để thị trường VN có thể gặt hái được nhiều thành tựu nhằm đáp ứng đầy đủ cho các quỹ đầu tư lớn. Biểu đồ 21: Sự tăng trưởng GDP theo đầu người ở khu vực Đông Nam Á vào 2007. Nguồn : CEIC, theo đánh giá Credit Suisse Lạm phát đang là mối đe dọa Những nguy cơ về khủng hoảng tiền tệ đã được đẩy lùi. Tuy nhiên, lạm phát vẫn đang là một vấn đề cần quan tâm. Chúng ta thấy rằng cơ cấu về nguồn lực sau lạm phát VN và khả năng cạnh tranh đang là mối đe dọa. Những tác động đối với tâm lý của người tiêu dùng trong thời kỳ lạm phát Mặc dù đã tăng đến đỉnh điểm, lạm phát vẫn sẽ bị đẩy lùi một cách nhanh chóng và dễ dàng. Trước khi xảy ra sự tăng vot trong năm nay, lạm phát đã tăng đều cao nhất cũng chỉ là một con số trong thập niên vừa qua (Biểu đồ 22). Lạm phát tăng nhanh vào giữa thập niên 80 đã đi vào tiềm thức của mỗi người dân VN. Một bằng chứng đã cho thấy rằng lịch sử của sự ổn định giá đã có những tác động không nhỏ đến tâm lý của người tiêu dùng. Cơ cấu đô la hóa tăng cao có thể phản ánh khả năng thiếu hụt tiền tệ trong một thời gian dài và nhập khẩu vàng tăng vào đầu năm nay ngay cả khi lạm phát tăng đến mức 20% và sự bùng nổ dân số có thể xảy ra. Biểu đồ 22: Tỉ số lạm phát CPI tăng lên từ 2001. Nguồn : CEIC Chính sách tiền tệ phụ thuộc Chính sách tiền tệ phụ thuộc cung ứng nền tảng cơ cấu cho khả năng lạm phát cao. Ngân hàng Trung ương – Ngân hàng nhà nước VN (SBV) – dưới sự kiểm soát của chính phủ
đối với những quyết định về lãi suất cơ bản tiền gởi và tiền vay. Hệ thống ngân hàng được vận hành với một nền tảng thương mại chưa hoàn thiện. Mặc dù vậy, lãi suất ngân hàng vẫn có thể thấp hơn chính sách lãi suất hàng năm hay cơ chế cho vay của chính phủ. Những phản ứng còn chậm đối với một thị trường tiền tệ sôi động gần đây đã cho thấy một cơ cấu chưa được phù hợp để duy trì khả năng bình ổn giá trên thị trường. Hệ thống chính trị của VN hiện nay đòi hỏi sự nhất quán giữa các đảng với chính phủ, đảm bảo tính liên tục trong hệ thống chính trị nhưng vẫn chưa thể đáp ứng đầy đủ cho việc thiết lập một chính sách tiền tệ. Chính phủ cần phải có sự cân nhắc khi đưa ra những quyết định đúng đắn về một chính sách kinh tế dài hạn, chính sách tiền tệ thì đòi hỏi phải nhanh chóng và kịp thời. Khác với VN, quyền lực chính trị của Trung Quốc tập trung chủ yếu ở bộ chính trị và trong bộ chính trị thì bao gồm một số bộ phận quyền lực có liên quan. Mặc dù Trung Quốc cũng phải đối mặt với cuộc chiến lạm phát tăng cao, hệ thống chính trị của Trung Quốc vẫn có thể phản ứng nhanh với sự thay đổi của cơ chế tiền tệ hiện nay. Chính phủ VN đang quan tâm đến việc điều hòa đối với SBV tuy nhiên chúng ta vẫn không thể biết được cơ chế pháp lý đối với SBV sẽ được thực hiện trong thời gian nào và ngân hàng trung ương sẽ còn có khả năng độc lập về cơ chế tiền tệ hay không. Thị trường VN có thể bị đe dọa về khả năng cạnh tranh Cùng với chế độ tỉ giá trượt, phương pháp khống chế tỉ giá hối đoái của VN, lạm phát cao có thể làm hạn chế khả năng cạnh tranh, tỉ giá xác định (REER) của thị trường VN được công bố theo tính toán của nhà kinh tế học Joseph Lau từ tổ chức tín dụng Credit Suisse đã đánh giá với 22% YTD, mất giá 3% đối với đô la Mỹ và 5% đối với cán cân tiền tệ thương mại (Biểu đồ 23). SBV đang phải đối mặt với nhiều thách thức lớn. Lạm phát trở thành một trong những mối quan tâm hàng đầu trong giai đoạn hiện nay. Việc giảm giá trị đơn vị tiền tệ VND đang là thử thách lớn đối với chính phủ VN. Tuy nhiên, lạm phát tăng nhanh sẽ thúc đẩy REER tăng nhanh. Dòng tiền lớn từ xuất khẩu và nguồn vốn FDI không phải là vấn đề đáng quan tâm trong giai đoạn hiện nay nhưng chúng ta phải lo ngại về khả năng cạnh tranh nếu lạm phát vẫn duy trì ở mức cao hơn các quốc gia trong khu vực trong một thời gian dài. Biểu đồ 23: Chỉ số REER VN – Đe dọa khả năng cạnh tranh của thị trường VN
Nguồn : CEIC, theo đánh giá Credit Suisse Lạm phát có thể giảm mạnh Mặc dù lạm phát sẽ có thể tiếp tục giảm đến mức thấp nhất ở mức một con số có giá trị cao vào giai đoạn 2004-2007 thậm chí có thể lên đến 2 con số hơn là ở mức độ một con số với giá trị nhỏ của 2 thập kỷ qua với một n ền kinh tế có mức lạm phát nhỏ hơn đối với các quốc gia như Thái Lan và Malaysia. VN có khả năng giảm lạm phát dưới 20% nhưng khá có thể giảm xuống mức một con số hay thậm chí là một con số với giá trị nhỏ đặc biệt là đối với các quốc gia có nguồn cơ cấu về lạm phát. Lạm phát cao hơn thì lợi ích thu được sẽ không đáng kể. Chúng ta tin rằng ngoài sự tác động về khả năng cạnh tranh, hệ số lạm phát cao hơn sẽ dẫn đến sự ổn định về giá và sụt giảm vốn cổ phần. Hy vọng rằng chính phủ sẽ duy trì khả năng chống lạm phát với nhiều chính sách ưu tiên đối với nền kinh tế tog năm tới. Chúng ta có thể tin rằng hệ thống tài chính có thể kiểm soát từ sự bùng nổ của thị trường. Tuy nhiên, việc cho vay trong hệ thống ngân hàng phải cần ba năm nữa mới có thể khắc phục được. Những thách thức đối với thị trường VN Khả năng phân tích những hạn chế của các số liệu chưa đầy đủ để kiểm soát năng lực của hệ thống ngân n hàng. Các ngân hàng nhà nước đã không thể cập nhật những thông tin về tỉ lệ nợ xấu đúng hạn. Chỉ có một ngân hàng có báo cao về tỉ lệ nợ xấu theo tiêu chuẩn kế toán quốc tế và những báo cáo này chỉ có thể thực hiện theo từng năm. Chúng ta biết rằng chuẩn mực kế toán VN được áp dụng theo cơ chế sau thời gian một năm chứ không phải đánh giá chất lượng các khoản vay trên cơ sở rủi ro. Chúng ta tin rằng Các chuẩn mực của VN được đánh giá theo tỉ lệ nợ xấu chứ không theo chuẩn mực quốc tế. Do đó, chúng ta cần phải đánh giá kết quả đạt được qua các dữ liệu đã được phân tích. Những vấn đề nghiêm trọng trong hệ thống ngân hàng
Những bằng chứng sẵn có cho thấy một vấn đề nghiêm trọng trong hệ thống ngân hàng. Dịch vụ cho vay của các ngân hàng tăng 53% trong 2007 và chúng ta tin rằng phần lớn các khoản vay phục vụ cho các dự án về bất động sản. Ông Richard Ellis cho rằng giá tài sản nhà giảm 30% so với mức đỉnh điểm, giá đất đai thì giảm từ 30-40% và thậm chí các khoản cho vay không có tài sản thế chấp sẽ còn giảm mạnh. SOEs đã đầu tư vào các lĩnh vực kinh doanh không chủ chốt và họ phải đối mặt với những vấn đề nợ xấu. Các ngân hàng của VN phải chuẩn bị cho các khoản sự bùng nổ trong dịch vụ cho vay.Việc quản lý rủi ro ở các ngân hàng VN thấp hơn nhiều so với chuẩn mực của các nước trong khu vực. Chính sách chống lạm phát trong năm nay đã gây ra nhiều vấn đề về chất lượng tài sản. Kể từ năm ngoái, SBV đã thúc đẩy tỉ lệ cho vay có hiệu quả 6-7% đến 21% và trong thời gian gần đây, SBV đã chỉ đạo các ngân hàng hạn tăng trưởng cho vay nhanh nhất thì phải hạn chế cho vay đến mức thấp nhất. Các ngân hàng và người vay phải đối mặt với nhiều vấn đề khi giảm tỉ lệ cho vay. Tỉ lệ này sẽ thiết lập lại 3Q và 4Q ở mức cao nhất và nền kinh tế có thể tăng chậm vào 2H08 hơn 1H08. Một số người vay sẽ bị cắt giảm hạn mức tín dụng khi các ngân hàng tư nhân bị hạn chế tỉ lệ cho vay xuống còn 30%. Hệ thống tài chính suy yếu về cơ cấu Sự suy giảm của hệ thống tài chính sẽ là một thách thức lớn đối với hệ thống ngân hàng. Chúng ta tin rằng các ngân hàng thương mại nhà nước (SOCBs) của VN đã chiếm hơn ½ tài sản của hệ thông ngân hàng và chỉ xếp sau đối thủ là trung Quốc trong quá trình cải cách. Chỉ có một ngân hàng đã có IPO và không có ngân hàng nào có tên trong danh sách hoặc bán cổ phiếu cho các ngân hàng nước ngoài. Quản trị rủi ro, công nghệ thông tin và các thỏa thuận tín dụng đã thể hiện sự lạc hậu của hệ thông ngân hàng VN so với các quốc gia trong khu vực. Một số ngân hàng VN đã không thể đưa ra số liệu chính xác về tỉ lệ nợ xấu của chính ngân hàng mình vì nằm trong một hệ thống ngân hàng có cơ cấu chưa hoàn thiện. Lợi nhuận từ hệ thống ngân hàng VN chưa đáng kể so với các ngân hàng nhà nước của Trung Quốc ngay cả trên cơ sỡ các chuẩn mực kế toán của Việt Nam. Năm trước, một trong năm ngân hàng thương mại nhà nước của VN có ROAs thấp hơn so với 3 ngân hàng thương mại nhà nước của Trung Quốc (Biểu đồ 24). Lợi nhuận của các ngân hàng VN trong năm nay thì không đáng kể. Ngoại trừ những tổn thất lớn đối với
các khoản dự phòng từ các khoản vay. Chúng ta tin rằng việc hạn chế chênh lệch giá sẽ gây khó khăn cho ngân hàng trong 2008 và có thể tiếp tục diễn ra trong 2009. Tỉ lệ tiền gởi đạt 17-18% và tỉ lệ cho vay là 20%. 11% tỉ lệ tiền gởi sẽ được bổ sung vào nguồn dự trữ cho ngân hàng trung ương. Cho đến khi VN củng cố những sai sót trong hệ thống ngân hàng – trong thời điểm này là 80 ngân hàng có mức lợi nhuận thấp đã chứng minh được những khó khăn của ngân hàng mình. Biểu đồ 24: Chỉ sô ROAs ở các ngân hàng nhà nước VN thấp hơn nhiều so với thị trường Trung Quốc. Nguồn : Bankscope, theo đánh giá Credit Suisse Những vấn đề đang được kiểm soát Tuy nhiên, những vấn đề về chất lượng tài sản đối với hệ thống ngân hàng đang được quản lý chặt chẽ. Chính phủ sẽ không bao giờ để cho một ngân hàng nào phải phá sản và người gởi tiền sẽ không bị mất lòng tin đối với hệ thống ngân hàng. Những vấn đề nghiêm trọng sẽ làm hạn chế sự phát triển của các ngân hàng cổ phần có quy mô nhỏ. Dưới quyền sở hữu của nhà nước, người gởi tiền và người vay vốn có thể tập trung vào nguồn tài chính từ các ngân hàng thương mại lớn của nhà nước, trong khi nhiều ngân hàng cổ phần có quy mô trung bình đã có chiến lược thu hut cổ đông từ các ngân hàng nước ngoài. Trong suốt thời kỳ nền tài chính còn hạn chế trong những năm đầu của thập niên, các ngân hàng thương mại nhà nước đã thu hút sự chú ý đối với một số ngân hàng đang gặp khó khăn. Việc đưa ra những hạn chế từ các ngân hàng nhà nước sẽ có thể củng cố bảng cân đối của ngân hàng. Nếu việc củng cố hệ thống ngân hàng diễn ra trong năm tài chính thì số liệu sẽ không được thể hiện trên sổ sách Khả năng tăng trưởng chậm của các ngân hàng Vấn đề đối với các nhà đầu tư là có thể hạn chế rủi ro đối vơí các ngân hàng khi kéo dài thời gian tăng trưởng trong vòng từ 2 đến 4 năm tới. Đối với một số lĩnh vực, VN là một thị trường với dịch vụ ngân hàng còn hạn chế, nợ tồn đọng cho vay còn cao đối với một quốc gia GDP theo đầu người thấp (Biểu đồ 22). Mặc dù người tiêu dùng và thị trường SME có thể tận dụng những cơ hội tăng trưởng dài hạn, thành phần kinh tế hợp tác đã
được bão hòa sau những năm bùng nổ về cơ chế cho vay. Trong thời gian gần đây, các ngân hàng có thể tập trung vào việc củng cố sổ sách kế toán tín dụng, tiếp tục tăng vốn cơ bản và cải thiện hệ thống nội bộ hơn là khai thác tiềm năng tăng trưởng đối với người tiêu dùng và SMEs.Vì vậy, các ngân hàng phải mất nhiều năm mới có thể tiếp tục tăng trưởng. Biểu đồ 25: Tín dụng ngân hàng đang ở mức cao Nguồn : Ngân hàng phát triển Châu Á, theo đánh giá Credit Suisse Những thách thức về kỹ thuật đối với các nhà đầu tư Các nhà đầu tư nên tìm hiểu về những thách thức về thương mại ở VN. Khả năng thanh khoản kém đã hạn chế vị thế tiềm năng của VN. Sự hạn chế về đầu tư nước ngoài và khôi phục các quỹ dự trữ nhằm tạo cơ hội cho những sản phẩm tăng giá và có khả năng thanh khoản cao. Đây là phương pháp duy nhất để các nhà đầu tư có thể nâng cao uy tín ở thị trường trong nước. Theo quan điểm của chúng tôi thì VN là một thị trường biên giới giữa các quốc gia trong khu vực Đông Nam Á. VN là thị trường còn hạn chế về khả năng thanh khoản Nhiều nhà đầu tư đã đánh giá VN còn hạn chế về khả năng thanh khoản. Hai thị trường Hà Nội và Thành Phố Hồ Chí Minh đã giao dịch thương mại 98 triệu đô la Mỹ và trung bình khoản 55 triệu đô la Mỹ YTD mỗi ngày vào 2007, Thái Lan thì trung bình 543 triệu YTD (Biểu đồ 26). Tỉ suất giao dịch bị bó buộc đã làm mất ổn định giá cổ phiếu qua từng ngày. Vấn đề này đã giải thích cho sự hạn chế khả năng thanh khoản trong năm nay. Mặc dù tỉ suất này đã tăng 5% từ tháng 8 sau mức 5% vào tháng 5. Thị trường cổ phiếu đã giảm mạnh trong phiên giao dịch 25. Một cơ cấu thị trường chậm phát triển đã gây ảnh hưởng đến số lượng cổ phiếu giao dịch trên thị trường. Với hai tỉ giá ở hai trường khác nhau thì không thể cùng khả năng thanh khoản. Theo số liệu cho thấy Hà Nội chỉ có