Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Ảnh hưởng của độ bất ổn trong các yếu tố vĩ mô của nền kinh tế đến quyết định đầu tư của các doanh nghiệp sản xuất tại Việt Nam

Chia sẻ: Thiên Vũ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:103

Thêm vào BST

Báo xấu

19
lượt xem 5
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Tác giả nhận thấy doanh nghiệp có thể giảm chi tiêu cho đầu tư khi yếu tố kinh tế vĩ mô hay yếu tố không chắc chắn (rủi ro) đặc thù doanh nghiệp tăng lên. Trong đó, yếu tố kinh tế vĩ mô có tác động mạnh hơn yếu tố không chắc chắn (rủi ro) đặc thù doanh nghiệp khi tác động đến quyết định đầu tư, nghĩa là quyết định đầu tư có độ nhạy cảm hơn đối với yếu tố kinh tế vĩ mô.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Ảnh hưởng của độ bất ổn trong các yếu tố vĩ mô của nền kinh tế đến quyết định đầu tư của các doanh nghiệp sản xuất tại Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH NGUYỄN THỊ YẾN NHUNG ẢNH HƯỞNG CỦA ĐỘ BẤT ỔN TRONG CÁC YẾU TỐ VĨ MÔ CỦA NỀN KINH TẾ ĐẾN QUYẾT ĐỊNH ĐẦU TƯ CỦA CÁC DOANH NGHIỆP SẢN XUẤT TẠI VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP. Hồ Chí Minh – Năm 2019
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH NGUYỄN THỊ YẾN NHUNG ẢNH HƯỞNG CỦA ĐỘ BẤT ỔN TRONG CÁC YẾU TỐ VĨ MÔ CỦA NỀN KINH TẾ ĐẾN QUYẾT ĐỊNH ĐẦU TƯ CỦA CÁC DOANH NGHIỆP SẢN XUẤT TẠI VIỆT NAM Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng Hướng đào tạo: Hướng ứng dụng Mã số: 8340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: PGS.TS NGUYỄN THỊ LIÊN HOA TP. Hồ Chí Minh – Năm 2019
LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan bài luận văn Thạc sĩ kinh tế “Ảnh hưởng của độ bất ổn trong các yếu tố vĩ mô của nền kinh tế đến quyết định đầu tư của các doanh nghiệp sản xuất tại Việt Nam” là bài nghiên cứu của cá nhân tôi dưới sự hướng dẫn của PGS.TS Nguyễn Thị Liên Hoa. Nguồn dữ liệu sử dụng để phân tích là của cá nhân tự thu thập trên các báo cáo tài chính của các công ty thông qua trang Vietstock.vn và các dữ liệu kinh tế vĩ mô (CPI, IPI) trên trang web của Tổng Cục thống kê. Tôi cam đoan nội dung luận văn là của cá nhân tôi và không sao chép từ bất kỳ một công trình nghiên cứu nào khác.
MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT DANH MỤC BẢNG TÓM TẮT ABSTRACT CHƯƠNG 1. GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI......................................................................... 1 1.1. Lý do chọn đề tài ........................................................................................... 1 1.2. Mục tiêu nghiên cứu ...................................................................................... 3 1.3. Phương pháp nghiên cứu .............................................................................. 3 1.4. Kết cấu bài nghiên cứu ................................................................................. 4 1.5. Đóng góp của đề tài ....................................................................................... 4 CHƯƠNG 2. CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY ............................................................................................................. 5 2.1. Cơ sở lý thuyết ............................................................................................... 5 2.2. Các nghiên cứu trước đây............................................................................. 6 CHƯƠNG 3. DỮ LIỆU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ............................ 10 3.1. Dữ liệu nghiên cứu ...................................................................................... 10 3.2. Khung phân tích .......................................................................................... 10 3.3. Mô hình nghiên cứu – Mô tả biến .............................................................. 11 3.4. Phương pháp nghiên cứu ............................................................................ 15
3.5. Các bước nghiên cứu....................................................................................15 3.5.1. Đo lường sự không chắc chắn (Bước 1) .................................................17 3.5.1.1. Sự không chắc chắn đặc thù doanh nghiệp ......................................17 3.5.1.2. Sự không chắc chắn của kinh tế vĩ mô.............................................18 3.5.2. Chạy các mô hình hồi quy (Bước 3, 4, 5) ...............................................19 3.5.2.1. Ước lượng mô hình hồi quy .............................................................19 3.5.2.2. Các kiểm định mô hình hồi quy .......................................................19 3.5.2.3. Chạy hồi quy mô hình GMM ...........................................................20 CHƯƠNG 4. KẾT QUẢ THỰC NGHIỆM .............................................................21 4.1. Đo lường các yếu tố không chắc chắn của đặc thù doanh nghiệp và kinh tế vĩ mô. ................................................................................................................21 4.2. Thống kê mô tả biến và kiểm tra tương quan ...........................................21 4.3. Mô hình hồi quy với các biến đặc thù doanh nghiệp ................................25 4.3.1. Ước lượng mô hình hồi quy với các biến đặc thù doanh nghiệp ............25 4.3.2. Các kiểm định mô hình hồi quy với các biến đặc thù doanh nghiệp ......25 4.3.3. Hồi quy GMM .........................................................................................26 4.4. Mô hình hồi quy với các biến đặc thù doanh nghiệp và các biến không chắc chắn ..............................................................................................................28 4.4.1. Ước lượng mô hình hồi quy với các biến đặc thù doanh nghiệp và các biến không chắc chắn ........................................................................................28 4.4.2. Các kiểm định mô hình hồi quy với các biến đặc thù doanh nghiệp và các biến không chắc chắn..................................................................................30 4.4.3. Hồi quy GMM .........................................................................................30 4.5. Mô hình hồi quy kết hợp thêm biến tốc độ tăng trưởng doanh thu ........32 4.5.1. Ước lượng mô hình hồi quy kết hợp thêm biến tốc độ tăng trưởng doanh thu ......................................................................................................................32 4.5.2. Các kiểm định mô hình hồi quy kết hợp thêm biến tốc độ tăng trưởng doanh thu ...........................................................................................................34
4.5.1. Hồi quy GMM ........................................................................................ 34 4.6. Thảo luận về kết quả nghiên cứu ............................................................... 36 CHƯƠNG 5. KẾT LUẬN ........................................................................................ 40 5.1. Kết luận và kiến nghị .................................................................................. 40 5.2. Hạn chế của bài nghiên cứu ....................................................................... 41 TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC KẾT QUẢ CHẠY STATA
DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT CPI Chỉ số giá tiêu dùng FEM Mô hình tác động cố định GMM Mô hình hồi quy moment tổng quát HOSE Sàn giao dịch chứng khoán TP.HCM HNX Sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội IPI Chỉ số sản xuất công nghiệp OEDC Tổ chức hợp tác và phát triển kinh tế Pooled OSL Phương pháp bình phương tối thiểu dạng gộp REM Mô hình tác động ngẫu nhiên
DANH MỤC BẢNG Bảng 3.1: Tên biến và dấu kỳ vọng .......................................................................... 13 Bảng 4.1: Thống kê mô tả biến ................................................................................ 21 Bảng 4.2: Thống kê mô tả biến không chắc chắn .................................................... 22 Bảng 4.3: Tương quan giữa các biến không chắc chắn........................................... 23 Bảng 4.4: Tương quan giữa các biến độc lập và biến giải thích ............................. 24 Bảng 4.5: Tổng hợp kết quả hồi quy dựa trên các mô hình Pooled OLS, FEM, REM .................................................................................................................................. 25 Bảng 4.6: Kết quả mô hình hồi quy GMM ............................................................... 26 Bảng 4.7: Bảng danh sách biến độc lập trong từng mô hình .................................. 28 Bảng 4.8: Tổng hợp kết quả hồi quy dựa trên các mô hình Pooled OLS, FEM, REM .................................................................................................................................. 29 Bảng 4.9: Kết quả mô hình hồi quy GMM ............................................................... 30 Bảng 4.10: Tổng hợp kết quả hồi quy dựa trên các mô hình Pooled OLS, FEM, REM .......................................................................................................................... 33 Bảng 4.11: Kết quả mô hình hồi quy GMM ............................................................. 34 Bảng 4.12: Tóm tắt kết quả nghiên cứu ................................................................... 36
TÓM TẮT Lý do chọn lựa đề tài: Doanh nghiệp luôn tồn tại và phát triển trong môi trường kinh tế; do đó, tác giả muốn xem xét tác động của độ bất ổn của yếu tố vĩ mô của nền kinh tế có ảnh hưởng như thế nào đến việc ra quyết định đầu tư của các doanh nghiệp Việt Nam. Mục tiêu nghiên cứu: Tìm ra mối liên hệ giữa quyết định đầu tư và độ bất ổn trong các yếu tố vĩ mô của nền kinh tế (bên cạnh các yêu tố đặc thù doanh nghiệp đã được nhiều nhà nghiên cứu trước đây) nhằm giúp các nhà kinh tế, nhà quản lý đưa ra quyết định đúng đắn trong từng thời kỳ của nền kinh tế. Phương pháp nghiên cứu: Tác giả sử dụng dữ liệu bảng của các doanh nghiệp tại Việt Nam trong giai đoạn từ 2009-2018. Yếu tố kinh tế vĩ mô được tính toán bằng phương sai điều kiện thu được bằng cách ước tính mô hình ARCH cho chỉ số giá tiêu dùng (CPI) và chỉ số sản xuất công nghiệp (IPI). Yếu tố không chắc chắn (rủi ro) đặc thù doanh nghiệp được tính dựa trên phần dư của doanh thu thuần của doanh nghiệp tính toán từ mô hình AR(1). Tác giả thay thế lần lượt các yếu tố để xem xét tác động lẫn nhau. Sau đó, tác giả dùng mô hình GMM hai bước để ước tính mô hình thực nghiệm nhằm giảm thiểu các vấn đề nội sinh. Kết quả nghiên cứu: Tác giả nhận thấy doanh nghiệp có thể giảm chi tiêu cho đầu tư khi yếu tố kinh tế vĩ mô hay yếu tố không chắc chắn (rủi ro) đặc thù doanh nghiệp tăng lên. Trong đó, yếu tố kinh tế vĩ mô có tác động mạnh hơn yếu tố không chắc chắn (rủi ro) đặc thù doanh nghiệp khi tác động đến quyết định đầu tư, nghĩa là quyết định đầu tư có độ nhạy cảm hơn đối với yếu tố kinh tế vĩ mô. Kết luận và hàm ý: Khi có sự bất ổn kinh tế vĩ mô, các công ty sẽ không lường trước được tình hình rủi ro cho tương lai, do đó sẽ có xu hướng thu hẹp đầu tư, lo sợ các vấn đề kinh tế ảnh hưởng đến doanh nghiệp. TỪ KHÓA: kinh tế vĩ mô, đặc thù doanh nghiệp, quyết định đầu tư, không chắc chắn, rủi ro.
ABSTRACT The reason to choose a topic: Firms alway exist and develop in an economic environment; Therefore, the author wants to consider how macroeconomic factors influences firms’ investment decision in Viet Nam. Objectives: Finding relationship between investment decisions and macroeconomic factors (in addition to the Firm-specific factors that have been studied in many previous researches) to help economists and managers make the right decisions in each period of the economy. Methods: The author uses panel data of Firms’ financial statements in Viet Nam in the period of 2009 to 2018. Macroeconomic factors are calculated by the conditional variances obtained by estimating the ARCH model for the consumer price index (CPI) and industrial production index (IPI). The Firm-specifics uncertainty factors (risk) are calculated based on the residual of the net revenue from the model of AR (1). The author replaces the elements one by one to consider impact on each other's. Then, the author uses Generalized Method of Moments (GMM) to estimate the empirical model and minimize endogenous problems. Results: The author realizes that Firm can reduce spending on investments when macroeconomic factors or Firm-specifics uncertainty factors (risk) increase. In particular, macroeconomic factors have stronger impact than the Firm-specifics uncertainty factors (risk) on investment decisions; it means that investment decisions are more sensitive than macroeconomic factors. Conclusion: On macroeconomic instability, the Firm do not predict risks in the future, so the Firm will have tendency to narrow investments due to they think that economic issues affect their business. KEYS: macroeconomics, Firm-specifics, investment decisions, uncertainty, risks.
1 CHƯƠNG 1. GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI 1.1. Lý do chọn đề tài Trong thời đại ngày nay, cùng với sự phát triển của nền kinh tế, bên cạnh là các gói hỗ trợ, khuyến khích đầu tư từ Chính phủ, các công ty mới gia nhập thị trường nhiều hơn, gia tăng sản lượng cho nền kinh tế. Các công ty đối mặt với vấn đề là tiếp tục đầu tư để mở rộng nhà máy, thiết bị sản xuất hay giữ vững quy mô, giảm tối đa chi phí, mục tiêu cuối cùng là tăng giá trị tài sản cho chủ sở hữu. Một quyết định đầu tư đúng đắn sẽ góp phần làm tăng giá trị doanh nghiệp, qua đó làm gia tăng giá trị tài sản cho chủ doanh nghiệp; ngược lại, một quyết định đầu tư không đúng sẽ làm tổn thất giá trị doanh nghiệp, gây thiệt hại tài sản cho chủ sở hữu. Bên cạnh đó, trong các quyết định đầu tư về tài sản của doanh nghiệp thì đầu tư dài hạn là quyết định vô cùng quan trọng vì không chỉ mang lại lợi ích ở hiện tại mà còn tạo ra giá trị doanh nghiệp trong tương lai. Do đó, quyết định đầu tư – một trong ba quyết định tài chính quan trọng của một doanh nghiệp và các yếu tố tác động đến quyết định đầu tư cần được xem xét và tìm hiểu rõ. Vấn đề nghiên cứu ảnh hưởng của các yếu tố đến quyết định đầu tư đã được thực hiện bởi rất nhiều tác giả trong và ngoài nước, ở cả các nước phát triển cũng như các nước đang phát triển thậm chí là có tác giả nghiên cứu, xem xét ở góc độ toàn thế giới. Điển hình, theo giả thuyết nổi tiếng của Modigliani và Miller (1958) về Lý thuyết về cấu trúc vốn cho rằng, trong một thị trường hoàn hảo (thị trường không thuế, không có chi phí giao dịch, không có chi phí phá sản và chi phí khó khăn tài chính…) thì quyết định đầu tư và quyết định tài trợ không có mối quan hệ với nhau. Tuy nhiên, trong thực tế tồn tại những vấn đề không hoàn hảo của thị trường như các chi phí đại diện, thông tin bất cân xứng (sự tiếp nhận xử lý thông tin khác nhau giữa người đầu tư, người cho vay và nhà quản lý doanh nghiệp),… đã làm xuất hiện vấn đề “đầu tư dưới mức” (under investment) hay “đầu tư quá mức” (over investment). Các nghiên cứu khác như Myers (1977) đã chứng minh được đòn bẩy tài chính có tương quan âm với quyết định đầu tư (trong đó có xét đến mâu thuẫn
2 giữa các cổ đông - nhà quản lý và các trái chủ), cũng như Tobin (1969) đã nghiên cứu các quyết định đầu tư của doanh nghiệp dựa theo tỷ lệ Tobin Q (biểu thị cho mối liên hệ giữa giá trị thị trường và giá trị sổ sách của tổng tài sản doanh nghiệp) ... Tuy vậy, có rất ít nghiên cứu đề cập đến mối quan hệ giữa quyết định đầu tư với các yếu tố vĩ mô của nền kinh tế. Theo tác giả, đây là một vấn đề cần được sự quan tâm rất lớn ở các quốc gia đang phát triển, đang đi tắt đón đầu như Việt Nam. Việt Nam là quốc gia đang phát triển, theo thông tin từ cổng thông tin quốc gia về đăng ký doanh nghiệp năm 2018, hàng năm có hơn 100.000 doanh nghiệp đăng ký thành lập, gia nhập thị trường mới, nên nhu cầu đầu tư vào tài sản cố định và vào cơ sở hạ tầng rất được quan tâm. Các doanh nghiệp Việt Nam đang phát triển, hòa nhập vào nền kinh tế chung Việt Nam, nên sự tác động qua lại giữa doanh nghiệp và nền kinh tế cần được quan tâm, nghiên cứu. Bên cạnh đó, Chính phủ ban hành nhiều chính sách khuyến khích, ưu đãi nhằm thu hút đầu tư góp phần tăng trưởng kinh tế, các chính sách ưu đãi lãi suất cho các doanh nghiệp mới thành lập, các ngành công nghiệp ưu tiên, các ưu đãi thuế thu nhập doanh nghiệp, các ngành công nghiệp hỗ trợ…. Do đó, hoạt động của doanh nghiệp và các yếu tố ảnh hưởng đến quyết định đầu tư của doanh nghiệp cần được quan tâm, nghiên cứu, nhằm tìm ra những nhân tố thúc đẩy cũng như kìm hãm sự ra quyết định doanh nghiệp – một trong những nhân tố làm tăng giá trị doanh nghiệp nói riêng cũng như sự phát triển của kinh tế Đất nước nói chung. Dựa vào bài nghiên cứu này, tác giả tiến hành nghiên cứu thực nghiệm tại Việt Nam nhằm kiểm tra tác động của độ bất ổn trong các yếu tố vĩ mô của nền kinh tế đến quyết định đầu tư của doanh nghiệp trong đó kết hợp cả các yếu tố đặc thù của doanh nghiệp với các yếu tố vĩ mô của nền kinh tế (đại diện là CPI, IPI), từ đó giúp các nhà quản lý và nhà đầu tư hiểu được ngoài các yếu tố đặc thù doanh nghiệp thì các yếu tố vĩ mô cũng ảnh hưởng đến quyết định đầu tư của các doanh nghiệp, và điều này giúp Chính phủ, các nhà điều hành kinh tế điều hành phù hợp từng thời kỳ của nền kinh tế.
3 1.2. Mục tiêu nghiên cứu Tác giả tiến hành thực hiện nghiên cứu: “Ảnh hưởng của độ bất ổn trong các yếu tố vĩ mô của nền kinh tế đến quyết định đầu tư của các doanh nghiệp sản xuất tại Việt Nam” trong giai đoạn 2009-2018. Mục tiêu là tìm ra bằng chứng để các nhà quản lý xem xét độ bất ổn yếu tố vĩ mô của nền kinh tế có ảnh hưởng đến quyết định đầu tư hay không, cũng như để các nhà hoạch định chính sách kinh tế thấy rằng cần có biện pháp kích cầu, tăng gia sản xuất (các chỉ số vĩ mô của nền kinh tế, trong bài là chỉ số giá tiêu dùng CPI và chỉ số sản xuất công nghiệp IPI)… như thế nào để khắc phục các vấn để suy thoái/giảm tăng trưởng của các doanh nghiệp cũng như của nền kinh tế trong từng thời kỳ. Để làm rõ mục tiêu, bài nghiên cứu sẽ tìm câu trả lời cho câu hỏi sau: Độ bất ổn trong các yếu tố “kinh tế vĩ mô” có tác động đến việc ra quyết định đầu tư của các doanh nghiệp hay không? 1.3. Phương pháp nghiên cứu Trong bài nghiên cứu của mình, để kiểm tra ảnh hưởng của độ bất ổn trong các yếu tố vĩ mô của nền kinh tế đến việc ra quyết định đầu tư của các doanh nghiệp sản xuất tại Việt Nam, tác giả thực hiện nghiên cứu định lượng cùng với sự hỗ trợ của phần mềm Stata, dữ liệu bao gồm 77 doanh nghiệp trong lĩnh vực sản xuất có báo cáo tài chính công bố trên sàn giao dịch chứng khoán TP.HCM – HOSE và sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội – HNX trong giai đoạn 2009-2018. Dữ liệu doanh nghiệp được lấy tại các báo cáo tài chính đã được kiểm toán của các doanh nghiệp trên trang chứng khoán Vietstock.vn. Dữ liệu kinh tế vĩ mô được lấy trên trang Tổng cục thống kê. Trong bài nghiên cứu của mình, kế thừa mô hình của tác giả Rashid (2017), tác giả sẽ ước lượng thực nghiệm dựa trên các mô hình Pooled OLS, FEM, REM và GMM 2 bước (sau đây gọi tắt là GMM) để tìm ra mô hình phù hợp. Mục tiêu cuối cùng là xem xét độ bất ổn của các yếu tố kinh tế vĩ mô có thực sự ảnh hưởng đến quyết định
4 đầu tư của doanh nghiệp, cũng như tìm ra các yếu tố nhằm tăng cường sự đầu tư cho các doanh nghiệp Việt Nam. 1.4. Kết cấu bài nghiên cứu Bài nghiên cứu gồm 5 phần chính: - Chương 1: Giới thiệu đề tài: phần này tác giả sẽ khái quát chung về vấn đề cần nghiên cứu, bao gồm lý do chọn đề tài, mục tiêu nghiên cứu, nội dung nghiên cứu, đóng góp của đề tài. - Chương 2: Cơ sở lý thuyết và tổng quan các nghiên cứu trước đây: phần này trình bày các lý thuyết có liên quan đến quyết định đầu tư, cũng như các khái niệm liên quan đến các yếu tố vĩ mô của nền kinh tế, bên cạnh đó trình bày một số nghiên cứu liên quan đến vấn đề cần nghiên cứu. - Chương 3: Dữ liệu và phương pháp nghiên cứu: bao gồm cách thu thập dữ liệu, mô hình được sử dụng, giải thích các biến, phương pháp nghiên cứu và các bước nghiên cứu. - Chương 4: Kết quả thực nghiệm. - Chương 5: Kết luận. 1.5. Đóng góp của đề tài Với việc nghiên cứu mối quan hệ giữa các yếu tố đặc thù doanh nghiệp và độ bất ổn của các yếu tố vĩ mô của nền kinh tế ảnh hưởng đến quyết định đầu tư của các doanh nghiệp sản xuất tại Việt Nam, bài nghiên cứu xác định rõ có sự ảnh hưởng hay không, và mức độ ảnh hưởng của các nhân tố như thế nào đến quyết định đầu tư, từ đó, giúp các doanh nghiệp tại Việt Nam hiểu rõ hơn trong việc hoạch định chiến lược đúng đắn hơn trong kinh doanh, cũng như trong vấn đề đưa ra quyết định đầu tư của mình.
5 CHƯƠNG 2. CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY 2.1. Cơ sở lý thuyết Theo Ross (2003) cho thấy rằng quyết định đầu tư là một trong các quyết định trọng yếu khi các doanh nghiệp hoạch định chiến lược tài chính, mà việc hoạch định này với mục tiêu chính là tối đa hóa giá trị tài sản công ty. Trong doanh nghiệp, mục tiêu này có thể đạt được thông qua việc thực hiện quản trị tài chính dựa trên việc tận dụng cơ hội đầu tư mang lại NPV dương để gia tăng giá trị tài sản đồng thời giảm chi phí được sử dụng để tài trợ cho các dự án. Về khía cạnh tài trợ, các nhà quản trị có thể sử dụng nhiều nguồn khác nhau như nguồn tài trợ nội bộ và nguồn tài trợ từ bên ngoài thông qua phát hành cổ phần mới và vay nợ. Lý thuyết kinh tế cho thấy rằng cả những yếu tố không chắc chắn về kinh tế vĩ mô và đặc thù của doanh nghiệp đóng một vai trò quan trọng trong việc tối ưu hóa giá trị của một công ty. Tuy nhiên, các nhà nghiên cứu chủ yếu chỉ tập trung vào sự không chắc chắn của một công ty cụ thể trong khi tính đến vai trò của sự không chắc chắn trong các quyết định đầu tư của công ty (ví dụ nghiên cứu của Umutlu (2010), Eberly và cộng sự (2012)...). Trong thời gian gần đây, nhiều nhà nghiên cứu xem xét các bằng chứng thực nghiệm cho thấy tác động của những yếu tố không chắc chắn về kinh tế vĩ mô và đặc thù của doanh nghiệp, kết quả cho thấy rằng các tác động của sự không chắc chắn khác nhau. Ví dụ, Caballero và Pindyck (1996) cung cấp bằng chứng cho thấy sự không chắc chắn liên quan đến môi trường kinh tế vĩ mô có tác động mạnh mẽ hơn đến đầu tư của các công ty so với sự không chắc chắn đặc thù doanh nghiệp. Mặt khác, Rashid (2017) nghiên cứu tác động của sự không chắc chắn đối với các quyết định đầu tư của các công ty sản xuất ở Pakistan cung cấp bằng chứng cho thấy các quyết định đầu tư của các công ty ít nhạy cảm hơn với sự không chắc chắn của đặc thù doanh nghiệp so với sự không chắc chắn của kinh tế vĩ mô. Bên cạnh đó, theo kinh tế học vĩ mô nghiên cứu những vấn đề tổng thể của nền kinh
6 tế, các vấn đề liên quan đến sản xuất công nghiệp, lạm phát, thất nghiệp, cán cân thanh toán,… (Nguyễn Văn Ngọc, 2006). Bởi vì chỉ số giá tiêu dùng (CPI), chỉ số sản xuất công nghiệp (IPI) lần lượt phản ánh mức thay đổi giá cả hàng hóa tiêu dùng theo thời gian và tốc độ tăng trưởng công nghiệp dựa trên khối lượng sản phẩm sản xuất, điều này có thể phản ánh phần nào hoạt động của nền kinh tế ở mức độ tổng thể, do đó, trong bài nghiên cứu này, tác giả sử dụng dữ liệu CPI, IPI như là đại diện để phân tích tác động của bất ổn của các yếu tố vĩ mô của nền kinh tế đến quyết định đầu tư của các doanh nghiệp. 2.2. Các nghiên cứu trước đây Trong bài nghiên cứu: “Firm leverage and investment decisions in an emerging market” của tác giả Umutlu (2010) đã phân tích tác động của đòn bẩy tài chính đối với việc ra quyết định đầu tư của công ty, được phân tích bằng cách sử dụng mô hình dữ liệu bảng cho các công ty phi tài chính Thổ Nhĩ Kỳ. Dữ liệu được lấy trên Sàn giao dịch chứng khoán Istanbul trong giai đoạn 1993-2002. Các biến độc lập sử dụng trong mô hình gồm: đầu tư trên tổng tài sản, dòng tiền trên tổng tài sản, Tobin Q, tổng nợ trên tổng tài sản, biến giả D ( D=1 nếu Tobin Q > 1, D = 1 trong trường hợp còn lại), doanh thu trên tổng tài sản. Đối với các mô hình the one-way error component model, tác giả Umutlu đã chỉ ra rằng có sự tác động tiêu cực của đòn bẩy đến đầu tư, tác động tích cực giữa độ trễ của tỷ lệ doanh thu công ty trên tổng tài sản, đối với các công ty có Tobin Q thấp. Nhưng khi mô hình được mở rộng để bao gồm các hiệu ứng thời gian trong mô hình the two-way error component models, mối quan hệ giữa đòn bẩy và đầu tư sẽ biến mất, không có mối liên hệ đáng kể nào giữa đòn bẩy và đầu tư. Bài nghiên cứu: “What explains the lagged-investment effect?” của tác giả Eberly và cộng sự (2012) đã giải thích ảnh hưởng của độ trễ của đầu tư đến quyết định đầu tư. Tác giả sử dụng dữ liệu hàng năm của 776 công ty trong giai đoạn 1981-2003, dữ liệu được lấy tại Compustat - cơ sở dữ liệu thống kê thông tin tài chính về các công ty toàn cầu. Các biến nghiên cứu là Tobin Q, dòng tiền và độ trễ của đầu tư.
7 Tác giả nhận thấy các biến độc lập đều có tác động thuận chiều với biến phụ thuộc và đều có ý nghĩa thống kê; tuy nhiên, hệ số lương quan của độ trễ biến đầu tư cao hơn hẳn so với các biến còn lại. Các tác giả đã nhận định rằng khi các nhà quản lý quyết định ngân sách đầu tư vào tài sản cố định (nhà máy sản xuất) thì mặc nhiên ngân sách đó luôn lớn hơn hoặc bằng ngân sách đầu tư năm trước. Theo nhóm tác giả Mykhayliv D and Zauner KG (2017) đã nghiên cứu đề tài: “The impact of equity ownership groups on investment: Evidence from Ukraine”, đã phân tích tác động của các nhóm sở hữu vốn chủ sở hữu đối với đầu tư (bao gồm quyền sở hữu nhà nước, nội bộ, phi nội địa, tài chính và nhóm công nghiệp – FIG), bằng cách sử dụng dữ liệu của 134 công ty lớn được liệt kê ở Ukraine và 590 quan sát trong giai đoạn 2002 - 2007. Nghiên cứu thực nghiệm cho rằng mức độ lợi nhuận trong quá khứ ảnh hưởng đáng kể đến đầu tư; sự có mặt và tăng cao quyền sở hữu nhà nước có tác động tiêu cực (tương quan âm) đến đầu tư của các công ty. Quyền sở hữu nhà nước liên quan đến việc kiểm soát chặt chẽ, các cơ chế liên quan đến ràng buộc ngân sách và dòng tiền tự do, do đó, các công ty nhà nước bị đầu tư dưới mức. Còn đối với nhóm tác giả Foronda và cộng sự (2018) đã nghiên cứu về “Overinvestment, leverage and financial system liquidity: A challenging approach” đã phân tích ảnh hưởng của thanh khoản hệ thống tài chính và đòn bẩy của công ty đến với một khoản đầu tư quá mức. Tác giả đã sử dụng mẫu của hơn 12.400 công ty từ 25 quốc gia OECD trong giai đoạn 2003-2014, cho thấy mối quan hệ tích cực giữa đòn bẩy doanh nghiệp và đầu tư quá mức khi hệ thống tài chính có tính thanh khoản cao. Điều này nói lên rằng khi chính sách tiền tệ mở rộng làm thay đổi đáng kể vai trò của nợ doanh nghiệp, thanh khoản tài chính và tiền tệ dồi dào với lãi suất thấp đã mở đường cho các doanh nghiệp huy động vốn giá rẻ để đầu tư quá mức (thậm chí đầu tư vào các dự án có NPV âm), tính thanh khoản cao này đã khiến các chủ nợ nới lỏng các điều kiện cho vay, lãi suất vay và ít chú ý đến rủi ro. Nghiên cứu của tác giả cũng tạo hướng đi mới cho việc phân tích chính sách tiền tệ sử dụng
8 có ảnh hưởng đến cách thanh khoản của doanh nghiệp, cũng như có ảnh hưởng đến các vấn đề đầu tư hay không. Baum et al. (2008) đã nghiên cứu về: “Uncertainty determinants of firm investment”. Các tác giả trên đã nghiên cứu mối liên hệ giữa sự không chắc chắn và hành vi đầu tư ở cả hai cấp độ cụ thể và tổng hợp. Bằng cách sử dụng dữ liệu bao gồm nhóm công ty sản xuất ở Hoa Kỳ trong giai đoạn 1984-2003, tác giả đã xem xét tác động của ba dạng không chắc chắn khác nhau đối với hành vi đầu tư của doanh nghiệp: không chắc chắn thu được từ lợi nhuận cổ phiếu của công ty (intrinsic uncertainty - rủi ro nội tại), không chắc chắn từ lợi nhuận của chỉ số S & P (extrinsic uncertainty – rủi ro bên ngoài) và hiệp phương sai giữa lợi nhuận công ty và thị trường (covariance between firm and market returns – đo lường dựa trên mô hình CAPM – mô hình định giá tài sản vốn). Tác giả đã nhận thấy sự gia tăng trong các rủi ro nội tại của công ty và dựa trên CAPM có tác động ngược chiều đáng kể đến chi tiêu đầu tư, trong khi sự không chắc chắn/rủi ro bên ngoài có tác động tích cực. Tuy nhiên, tác giả cũng nhận định rằng các tác động của sự không chắc chắn đối với quyết định đầu tư (ba dạng không chắc chắn), kết quả nghiên cứu có thể thay đổi do mô hình, do lựa chọn mẫu và do thiết kế các biến đại diện cho sự không chắc chắn theo yêu cầu nghiên cứu của các nhà quản lý doanh nghiệp. Trong bài nghiên cứu: “Firms’ investment decisions - explaining the role of uncertainty”, tác giả Rashid (2017) đã nghiên cứu ảnh hưởng của rủi ro không chắc chắn ảnh hưởng đến việc ra quyết định đầu tư. Trong bài nghiên cứu này, Rashid đã nghiên cứu bằng cách sử dụng bộ dữ liệu của 627 công ty phi tài chính tại Pakistan niêm yết trên sàn chứng khoán Karachi (KSE). Dữ liệu được lấy từ năm 1988-2003 và được công bố bởi Ngân hàng nhà nước Pakistan (SBP). Dữ liệu biến kinh tế vĩ mô được lấy từ cơ sở dữ liệu thống kê tài chính quốc tế (IFS). Trong bài, tác giả Rashid đã đề xuất mô hình nghiên cứu kết hợp các yếu tố không chắc chắn của đặc thù doanh nghiệp và yếu tố kinh tế vĩ mô. Tác giả thấy rằng cả hai yếu tố không chắc chắn đặc thù doanh nghiệp và yếu tố vĩ mô đều có tác động đáng kể và tiêu cực đến hành vi đầu tư. Cụ thể, công ty dự kiến sẽ giảm chi đầu tư khi họ phải đối
9 mặt với rủi ro cụ thể cao hơn; việc vay nợ và chi phí chi trả lãi vay tăng làm cắt giảm chi đầu tư của công ty. Về vai trò của sự không chắc chắn về kinh tế vĩ mô, kết quả cho thấy sự biến động kinh tế vĩ mô cũng có tác động đáng kể và tiêu cực đến các quyết định đầu tư của các công ty. Các công ty có khả năng giảm chi tiêu cho tài tài sản cố định khi điều kiện kinh tế vĩ mô không chắc chắn tăng lên. Nguyên nhân tác giả Rashid cho rằng là khi điều kiện kinh tế không chắc chắn (các biến đại diện là CPI, IPI tăng lên - đại diện đo lường mức giá và sự thay đổi mức giá là lạm phát), các công ty có thể thích có tiền trong tay hơn là đầu tư, vì lượng dự trữ tiền mặt cao hơn để đảm bảo cho các công ty đối với khả năng thanh toán nào trong tương lai. Tuy nhiên, theo tài liệu thực nghiệm trên, các nhà nghiên cứu đã xem xét mối quan hệ đầu tư không chắc chắn đối với doanh nghiệp ở Pakistan. Mặc dù Pakistan cũng là nước đang phát triển như thị trường Việt Nam, tuy nhiên, với các đặc điểm kinh tế, chính trị có nhiều sự khác biệt. Pakistan là quốc gia thường xuyên xảy ra chiến tranh chống khủng bố, các phong trào chống tham nhũng, khủng hoảng năng lượng, thâm hụt thương mại và gánh nặng nợ nần cao gây ra sự không chắc chắn lớn về điều kiện kinh tế vĩ mô. Những vấn đề kinh tế và chính trị này cũng đã ảnh hưởng xấu đến các hoạt động kinh doanh, do đó, làm tăng rủi ro liên quan đến hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp. Vì vậy, bài nghiên cứu này mong muốn tìm ra sự tác động của yếu tố vĩ mô của nền kinh tế đến các quyết định đầu tư của các doanh nghiệp hoạt động tại Việt Nam. Với bài nghiên cứu này, tác giả sẽ ứng dụng mô hình của Rashid (2017) và sử dụng dữ liệu các công ty sản xuất từ Việt Nam để xem xét sự tác động đó. Tác giả mong đợi sẽ nhận thấy những tác động tương đối rõ rệt hơn của yếu tố vĩ mô của nền kinh tế đối với hành vi đầu tư của các công ty tại Việt Nam.
10 CHƯƠNG 3. DỮ LIỆU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 3.1. Dữ liệu nghiên cứu Trong bài nghiên cứu này, tác giả sử dụng dữ liệu của 77 công ty sản xuất tại Việt Nam trong thời gian từ năm 2009 đến năm 2018, bao gồm các công ty ngành dệt may, ngành hóa chất – dược phẩm, thiết bị - máy móc – dụng cụ, ngành thực phẩm – đồ uống – thuốc lá, ngành vật liệu. Tác giả chọn các công ty sản xuất để nghiên cứu nhằm xem xét ảnh hưởng rõ nét đến quyết định đầu tư, điều này thể hiện rõ ở các công ty sản xuất chi tiền mở rộng nhà máy, dây chuyền sản xuất… hơn là các công ty ngành khác. Ngoài ra, tác giả chọn những ngành này nghiên cứu bởi đây là các ngành công nghiệp chiếm tỷ trọng lớn trong GDP và có mức tăng trưởng khá trong thời gian qua, dữ liệu các công ty được chọn sẽ bị loại bỏ nếu báo cáo tài chính đã kiểm toán không đủ 10 năm từ 2009-2018. Dữ liệu sử dụng để phân tích là các số liệu được lấy từ báo cáo tài chính đã được kiểm toán của các công ty này niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) và Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội (HSX). Nguồn dữ liệu được lấy tại trang web Vietstock.vn. Dữ liệu cho các biến kinh tế vĩ mô được lấy từ cơ sở dữ liệu thống kê của Tổng cục Thống kê, trang web tham khảo: https://www.gso.gov.vn/, trong giai đoạn từ năm 2009 đến năm 2018. 3.2. Khung phân tích Trên cơ sở kế thừa nghiên cứu của Rashid (2017), khung phân tích của bài nghiên cứu như sau: