Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Các nhân tố tác động đến tỷ suất sinh lời trong dài hạn của các công ty IPO tại Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:86

Thêm vào BST

Báo xấu

24
lượt xem 2
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Luận văn phân tích và định lượng các nhân tố tác động đến tỷ suất sinh lời trong dài hạn của các công ty niêm yết lần đầu tại thị trường chứng khoán TP.HCM gồm: tỷ suất sinh lời ban đầu, quyền sở hữu tổ chức sau cổ phần hóa, tuổi của công ty trước IPO, lợi nhuận từ chào bán cổ phiếu, quy mô công ty. Từ đó, làm cơ sở tham khảo xác định tỷ suất sinh lời của các công ty IPO trong thực tế.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Các nhân tố tác động đến tỷ suất sinh lời trong dài hạn của các công ty IPO tại Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh

BỘ GIÁO DỤC ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH HỒ THỊ THANH LAN CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN TỶ SUẤT SINH LỜI TRONG DÀI HẠN CỦA CÁC CÔNG TY IPO TẠI SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP. Hồ Chí Minh – Năm 2013
BỘ GIÁO DỤC ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH HỒ THỊ THANH LAN CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN TỶ SUẤT SINH LỜI TRONG DÀI HẠN CỦA CÁC CÔNG TY IPO TẠI SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng Mã số : 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: TS. NGUYỄN VĂN LƯƠNG TP. Hồ Chí Minh – Năm 2013
I LỜI CAM ĐOAN Tác giả xin cam đoan luận văn này là công trình nghiên cứu của riêng tác giả, không sao chép của bất kỳ ai. Số liệu và nội dung trong luận văn là trung thực, được sử dụng từ những nguồn rõ ràng và đáng tin cậy. TP. Hồ Chí Minh, tháng 10 năm 2013 Tác giả Hồ Thị Thanh Lan
II MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN ............................................................................................... I MỤC LỤC ........................................................................................................ II DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CÁC CHỮ VIẾT TẮT ....................................... IV DANH MỤC CÁC BẢNG ................................................................................. V TÓM TẮT .......................................................................................................... 1 GIỚI THIỆU ...................................................................................................... 2 1. Sự cần thiết của đề tài nghiên cứu .......................................................... 2 2. Mục tiêu nghiên cứu ............................................................................... 3 3. Câu hỏi nghiên cứu ................................................................................. 3 4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu ........................................................... 4 5. Phương pháp nghiên cứu ........................................................................ 4 6. Ý nghĩa thực tiễn của đề tài .................................................................... 4 7. Kết cấu của luận văn............................................................................... 5 CHƯƠNG 1 ....................................................................................................... 6 TỔNG QUAN CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY ........................ 6 1.1. Tác động của sự kiện IPO đến tỷ suất sinh lời dài hạn ............................ 6 1.1.1. Sự kiện IPO tác động đến tỷ suất sinh lời ............................................... 6 1.1.2. Sự kiện IPO không tác động đến tỷ suất sinh lời..................................... 8 1.2. Phương pháp đo lường tỷ suất sinh lời.................................................... 9 1.2.1. Mô tả các phương pháp đo lường tỷ suất sinh lời.................................... 9 1.2.2. Quan điểm trong các nghiên cứu trước đây........................................... 12 1.3. Các nhân tố tác động đến tỷ suất sinh lời dài hạn.................................. 14 1.4. Các giả thiết của phương pháp OLS ..................................................... 17 1.5. Tóm tắt ................................................................................................ 17
III CHƯƠNG 2: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU............................................... 19 2.1. Phương pháp nghiên cứu ....................................................................... 19 2.1.1. Tổng quát phương pháp nghiên cứu....................................................... 19 2.1.2. Tỷ suất sinh lời bất thường tích lũy (CARs) .......................................... 22 2.1.3. Tỷ suất sinh lời bất thường từ việc mua và nắm giữ cổ phiếu (BHARs) 26 2.2. Mẫu nghiên cứu .................................................................................... 29 2.3. Các nhân tố tác động đến tỷ suất sinh lời .............................................. 30 2.4. Tóm tắt ................................................................................................. 31 CHƯƠNG 3: NỘI DUNG VÀ CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ..................... 33 3.1. Mô tả dữ liệu ........................................................................................ 33 3.2. Phân tích hồi quy .................................................................................. 34 3.2.1. Thống kê mô tả ..................................................................................... 34 3.2.2. Phân tích hệ số CAR............................................................................. 37 3.2.3. Phân tích hệ số BHAR .......................................................................... 38 3.2.4. Phân tích hiện tượng nội sinh ............................................................... 41 3.2.5. Kiểm định đa cộng tuyến ...................................................................... 42 3.2.6. Kiểm định phương sai thay đổi ............................................................. 43 3.3. Kết quả hồi quy .................................................................................... 45 CHƯƠNG 4: KẾT LUẬN ................................................................................ 49 4.1. Các kết quả nghiên cứu chính ............................................................... 49 4.2. Những hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp theo ..................................... 50 TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC
IV DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CÁC CHỮ VIẾT TẮT TTCK Thị trường chứng khoán GDCK Giao dịch chứng khoán TP.HCM Thành phố Hồ Chí Minh HOSE (Ho Chi Minh Stock Sàn giao dịch chứng khoán TP.HCM Exchange) VN-Index Chỉ số thị trường chứng khoán của Việt Nam (Vietnam Index) IPOs (Initial Public Offerings ) Phát hành cổ phiếu lần đầu ra công chúng CARs (Cumulative abnormal Tỷ suất sinh lời bất thường tích lũy returns) EWCARs (equal-weighted Tỷ suất sinh lời bất thường tích lũy tính theo cumulative abnormal returns) trọng số tương đương VWCARs (value -weighted Tỷ suất sinh lời bất thường tích lũy tính theo cumulative abnormal returns) trọng số giá trị BHAR (Buy-and-hold Tỷ suất sinh lời bất thường từ việc mua và nắm abnormal returns) giữ cổ phiếu EWBHARs (equal-weighted Tỷ suất sinh lời bất thường từ việc mua và nắm buy-and-hold abnormal giữ cổ phiếu tính theo trọng số tương đương returns) VWBHARs (value-weighted Tỷ suất sinh lời bất thường từ việc mua và nắm buy-and-hold abnormal giữ cổ phiếu tính theo trọng số giá trị returns) ĐVT Đơn vị tính Vietstock Công ty Cổ phần Tài Việt
V DANH MỤC CÁC BẢNG Bảng 3.1: Thống kê mô tả Bảng 3.2: Tỷ suất sinh lời dài hạn của các công ty IPO đo lường theo hệ số CAR Bảng 3.3: Tỷ suất sinh lời dài hạn của các công ty IPO đo lường theo hệ số BHAR Bảng 3.4: Ma trận tương quan Bảng 3.5: Kết quả hồi quy mô hình Bảng 3.6: Kết quả kiểm định phương sai thay đổi Bảng 3.7: Kết quả hồi quy đã khắc phục hiện tượng phương sai thay đổi Bảng 3.8: Tổng hợp kết quả hồi quy
1 TÓM TẮT Tỷ suất sinh lời dài hạn của cổ phiếu phát hành lần đầu tại các công ty IPO đã thu hút sự chú ý đáng kể đối với các nhà đầu tư trong những năm gần đây. Nghiên cứu của tác giả nhằm cung cấp thêm bằng chứng mới rằng tỷ suất sinh lời dài hạn của cổ phiếu các công ty IPO thấp hơn tỷ suất sinh lời dài hạn của cổ phiếu trên thị trường chứng khoán (thể hiện qua giá trị tham chiếu là chỉ số thị trường chứng khoán VN Index). Thời gian lấy mẫu là ba năm sau khi niêm yết với cỡ mẫu là 167 công ty phát hành cổ phiếu ra công chúng lần đầu trong khoảng thời gian từ năm 2002 đến năm 2009 tại Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh. Trong dài hạn, tỷ suất sinh lời của các công ty IPO thấp hơn tỷ suất sinh lời của thị trường khi tính bằng hệ số EWBHAR. Ngoài ra, khi kiểm định các nhân tố tác động đến tỷ suất sinh lời dài hạn của các công ty IPO, tác giả nhận thấy tỷ suất sinh lời ban đầu, quyền sở hữu tổ chức sau IPO, quy mô công ty có tác động đến tỷ suất sinh lời dài hạn.
2 GIỚI THIỆU 1. Sự cần thiết của đề tài nghiên cứu Tỷ suất sinh lời trong dài hạn của cổ phiếu phát hành lần đầu tại các công ty IPO đã thu hút sự chú ý đáng kể đối với các nhà đầu tư trong những năm gần đây, bắt nguồn từ một số nguyên nhân: Thứ nhất, đứng trên quan điểm của nhà đầu tư, việc xác định đúng tỷ suất sinh lời trong dài hạn của các công ty IPO giúp họ có thể chủ động tìm kiếm lợi nhuận trên thị trường IPO, tránh sai lầm trong định giá cổ phiếu IPO. Sai lầm phát sinh khi các nhà đầu tư quá lạc quan về tiềm năng tương lai của các công ty mới niêm yết khiến giá bị đẩy lên cao bất thường tại thời điểm IPO và giảm đi trong dài hạn, dẫn đến gây lỗ nhiều cho các nhà đầu tư. Thứ hai, số lượng cổ phiếu phát hành của các công ty IPO thay đổi nhiều theo thời gian. Nếu những giai đoạn phát hành cổ phiếu khối lượng lớn đồng nghĩa với tỷ suất sinh lời trong dài hạn kém, thì điều này chỉ ra rằng những nhà phát hành đã thành công khi chọn đúng thời điểm phát hành chứng khoán lần đầu tiên nhằm tận dụng “cơ hội kiếm lời” (Ritter, 1991). Bài này của tác giả nhằm cung cấp thêm bằng chứng mới về tỷ suất sinh lời dài hạn của cổ phiếu các công ty phát hành ra công chúng lần đầu và các nhân tố ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lời này.
3 2. Mục tiêu nghiên cứu Kiểm định giả thiết tồn tại tỷ suất sinh lời bất thường, tức là tỷ suất sinh lời có được từ sự kiện niêm yết lần đầu ra công chúng thông qua hai phương pháp xác định tỷ suất sinh lời trong dài hạn khác nhau. Phân tích và định lượng các nhân tố tác động đến tỷ suất sinh lời trong dài hạn của các công ty niêm yết lần đầu tại thị trường chứng khoán TP.HCM gồm: tỷ suất sinh lời ban đầu, quyền sở hữu tổ chức sau cổ phần hóa, tuổi của công ty trước IPO, lợi nhuận từ chào bán cổ phiếu, quy mô công ty. Từ đó, làm cơ sở tham khảo xác định tỷ suất sinh lời của các công ty IPO trong thực tế. 3. Câu hỏi nghiên cứu Thứ nhất, liệu có tồn tại tỷ suất sinh lời bất thường, tức là tỷ suất sinh lời có được từ sự kiện niêm yết lần đầu ra công chúng đối với các công ty IPO tại sàn GDCK TP.HCM hay không? Thứ hai, các nhân tố tỷ suất sinh lời ban đầu, quyền sở hữu tổ chức sau cổ phần hóa, tuổi của công ty trước IPO, lợi nhuận từ chào bán cổ phiếu, quy mô công ty có tác động đến tỷ suất sinh lời trong dài hạn của các công ty IPO tại sàn GDCK TP.HCM hay không?
4 4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu Đối tượng nghiên cứu của đề tài là sự tồn tại tỷ suất sinh lời bất thường sau sự kiện IPO và các nhân tố tác động đến tỷ suất sinh lời trong dài hạn của các công ty IPO. Phạm vi nghiên cứu: do giới hạn về thời gian và chi phí nên tác giả chỉ tập trung nghiên cứu các công ty IPO tại sàn GDCK TP.HCM trong giai đoạn từ năm 2002 đến năm 2009. 5. Phương pháp nghiên cứu Tác giả sử dụng phương pháp thống kê mô tả và phân tích hồi quy với sự hỗ trợ của phần mềm Stata 11.0 và Excel 2007. 6. Ý nghĩa thực tiễn của đề tài Một là, xác định sự tồn tại tỷ suất sinh lời bất thường trong dài hạn do sự kiện niêm yết lần đầu ra công chúng của các công ty IPO tại sàn GDCK TP.HCM. Hai là, đánh giá các nhân tố, tìm ra những nhân tố thực sự có ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lời bất thường trong dài hạn, từ đó làm cơ sở tham khảo trong thực tế.
5 7. Kết cấu của luận văn Kết cấu của luận văn gồm 4 chương: Chương 1: Tổng quan các kết quả nghiên cứu trước đây về tỷ suất sinh lời dài hạn của các công ty IPO. Chương 2: Phương pháp nghiên cứu Chương 3: Nội dung và các kết quả nghiên cứu Chương 4: Kết luận bài nghiên cứu.
6 CHƯƠNG 1 TỔNG QUAN CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY 1.1. Tác động của sự kiện IPO đến tỷ suất sinh lời dài hạn 1.1.1. Sự kiện IPO tác động đến tỷ suất sinh lời Nghiên cứu các công ty IPO tại Mỹ đã chứng minh được các công ty sau thời điểm IPO có tỷ suất sinh lời thấp trong dài hạn. Các nhà đầu tư định giá sai do đánh cược vào may rủi, quá lạc quan một cách có hệ thống về triển vọng phát triển và khả năng đem lại tỷ suất sinh lời cao của các công ty IPO, từ đó đầu tư chủ yếu dựa vào hy vọng nhiều hơn là dựa vào kinh nghiệm (Ritter, 1991; Loughran và Ritter, 1995). Kết quả của các nghiên cứu này đã truyền cảm hứng cho vô số bài viết trên các tạp chí nổi tiếng về sự nguy hiểm khi đầu tư vào các công ty IPO. Nhóm tác giả đưa ra giả thuyết “cơ hội kiếm lời”, cho rằng khi các công ty được định giá quá cao, các nhà quản lý thường lợi dụng thời gian thuận lợi này phát hành nhiều cổ phiếu, để giảm chi phí vốn. Nói cách khác, nếu giả thuyết “cơ hội kiếm lời” đúng, các công ty phát hành cổ phiếu ra công chúng số lượng lớn có nhiều khả năng được định giá quá cao so với các công ty IPO khác, do đó công ty phát hành cổ phiếu số lượng lớn thường kèm theo tỷ suất sinh lời dài hạn tương đối thấp. Trong thực tế, mặc dù giả thuyết “trào lưu nhất thời” và giả thuyết “cơ hội kiếm lời” được dán nhãn với các tên gọi khác nhau, nhưng cả hai đều được xây dựng trên hiện tượng định giá quá cao. Giả thuyết “trào lưu
7 nhất thời” là quan điểm các nhà đầu tư, trong khi giả thuyết “cơ hội kiếm lời” là quan điểm các nhà quản lý (De Bondt và Thaler, 1985-1987). Thông qua mẫu nghiên cứu 1526 các công ty Mỹ đã phát hành cổ phiếu ra công chúng từ năm 1975 đến năm 1984, Ritter (1991) thấy rằng tỷ suất sinh lời trung bình trên cổ phiếu của một công ty trong ba năm sau IPO thấp hơn đáng kể so với tỷ suất sinh lời trung bình của các công ty có cùng quy mô và ngành. Cụ thể, trong giai đoạn lấy mẫu trên, tỷ suất sinh lời trung bình từ nắm giữ cổ phiếu phổ thông (hệ số CAR) của mẫu 1.526 công ty IPO là 34,47% trong 3 năm sau niêm yết, trong đó, tỷ suất sinh lời được tính bằng tỷ lệ giá thị trường đóng cửa vào ngày giao dịch đầu tiên khi niêm yết so với giá thị trường 3 năm sau đó. Tuy nhiên, mẫu tham chiếu của 1.526 chứng khoán đã niêm yết, có cùng ngành và cùng giá trị thị trường, tạo ra tỷ suất sinh lời trung bình là 61,86% cũng sau 3 năm nắm giữ cổ phiếu. Nói cách khác, mỗi đồng đô la đầu tư vào một danh mục đầu tư của các công ty IPO được mua tại mức giá thị trường đóng cửa vào ngày giao dịch đầu tiên đem lại tài sản sau cùng là 1,3447 đô la, trong khi mỗi đồng đô la đầu tư vào các công ty tham chiếu tạo ra 1,6186 đô la, một tỷ lệ chỉ đạt 83.1%. Sự quá lạc quan của một bộ phận các nhà đầu tư là lời giải thích hợp lý nhất cho tỷ suất sinh lời thấp trong dài hạn. Loughran và Ritter (1995) mở rộng các kết quả nghiên cứu của Ritter (1991) theo hai cách. Trong khi Ritter (1991) chỉ xem xét tỷ suất sinh lời trong ba năm sau khi IPO thì Loughran và Ritter nghiên cứu và cho thấy tỷ suất sinh lời thấp của các công ty IPO kéo dài hơn năm năm. Cụ thể, với cùng quy mô và cùng tỷ lệ giá trị thị trường trên giá trị sổ sách, các công ty phát hành cổ phiếu có
8 tỷ suất sinh lời về sau thấp hơn những công ty không phát hành cổ phiếu, nguyên nhân do việc xác định sai giá cổ phiếu tại thời điểm niêm yết. Chính tốc độ tăng trưởng nhanh trước đó của các công ty mới niêm yết làm cho các nhà đầu tư, những người tin tưởng rằng họ đã xác định được thế hệ Microsoft kế tiếp, dễ dàng định giá cao cổ phiếu các công ty IPO. Nếu khả năng thật sự các công ty IPO đó là thế hệ Microsoft kế tiếp là 3%, thì các nhà đầu tư ước tính là 4% (kết quả dẫn đến định giá cổ phiếu cao hơn giá trị thực tế là 33%). 1.1.2. Sự kiện IPO không tác động đến tỷ suất sinh lời Đối lập với quan điểm cho rằng các công ty IPO có tỷ suất sinh lời thấp trong dài hạn, Brav và Gompers (1997) đã cung cấp bằng chứng tỷ suất sinh lời thấp là điển hình đối với các công ty nhỏ, có tỷ lệ giá trị sổ sách trên giá trị thị trường thấp, và thấy rằng khi tính tỷ suất sinh lời theo trọng số tương đương, những công ty được hỗ trợ bởi các quỹ đầu tư mạo hiểm có tỷ suất sinh lời cao hơn các công ty không có quỹ đầu tư mạo hiểm. Bên cạnh đó, họ chỉ ra rằng hiện tượng tỷ suất sinh lời thấp của các công ty IPO chỉ tập trung vào các công ty nhỏ không có quỹ đầu tư mạo hiểm. Vì những công ty này có tỷ suất sinh lời thấp bất kể chúng có IPO hay không, nên có thể kết luận tỷ suất sinh lời thấp không phải là kết quả của sự kiện IPO.
9 1.2. Phương pháp đo lường tỷ suất sinh lời 1.2.1. Mô tả các phương pháp đo lường tỷ suất sinh lời Theo Lyon, Barber và Tsai (1999), các phương pháp thông thường được sử dụng để kiểm định tỷ suất sinh lời bất thường của chứng khoán trong dài hạn tạo ra những kiểm định thống kê bị sai lệch. Có năm nguyên nhân dẫn đến sai lệch này: - Thứ nhất, việc niêm yết mới. Vì trong nghiên cứu sự kiện của tỷ suất sinh lời bất thường trong dài hạn, các công ty lấy mẫu được theo dõi trong thời gian dài sau khi niêm yết, nhưng các công ty được sử dụng để tham chiếu (các công ty tạo nên chỉ số giá (ví dụ như VN Index) hoặc danh mục vốn đầu tư tham khảo) bao gồm cả các công ty bắt đầu giao dịch sau tháng có phát sinh sự kiện niêm yết. - Thứ hai, sai lệch do tái cân bằng1, sai lệch này phát sinh do tỷ suất sinh lời kép của một danh mục đầu tư tham khảo, như chỉ số giá thị trường theo trọng số tương đương, tiêu biểu được tính toán với giả định tái cân bằng định kỳ (thường là tái cân bằng hàng tháng), trong khi tỷ suất sinh lời của các công ty lấy mẫu được tính tích mà không có tái cân bằng. 1 Ví dụ về tái cân bằng: trong quá trình tính tỷ suất sinh lời tích lũy (hệ số CAR), nếu một công ty hủy bỏ niêm yết trước khi kết thúc thời gian quan sát thì tỷ suất sinh lời trung bình điều chỉnh của danh mục trong giai đoạn mà công ty đó hủy niêm yết trở về sau là tỷ suất sinh lời trung bình của các công ty còn lại, hay nói cách khác, sẽ loại trừ việc tính toán tỷ suất sinh lợi của công ty đó trong những tháng tiếp theo. Cách đo lường này phản ánh tỷ suất sinh lời một nhà đầu tư sẽ có được bằng cách đầu tư vào các công ty IPO theo tỷ lệ vốn hóa thị trường của mỗi công ty với sự tái cân bằng hàng tháng (Suherman, 2009).
10 - Thứ ba, sai lệch do sự thiếu cân xứng, vì phân phối của tỷ suất sinh lời bất thường của chứng khoán trong dài hạn bị lệch trái. - Thứ tư, sự phụ thuộc hay tương quan chéo giữa các mẫu quan sát. - Thứ năm, phụ thuộc vào mô hình định giá tài sản, cụ thể tất cả các kiểm định về giả thiết Ho: tỷ suất sinh lời bất thường của chứng khoán trong dài hạn bằng 0 hoàn toàn là một kiểm định chung của 2 kiểm định thành phần: (i) tỷ suất sinh lời bất thường trong dài hạn bằng 0 và (ii) mô hình định giá tài sản được sử dụng để ước tính tỷ suất sinh lời bất thường là hợp lý. Do đó, nếu mô hình định giá tài sản sai thì kết quả kiểm định tỷ suất sinh lời dài hạn sẽ không còn chính xác. Điều kiện cần thiết để phương pháp thống kê tỷ suất sinh lợi chính xác là mẫu thống kê phải là mẫu ngẫu nhiên. Lyon, Barber và Tsai (1999) xác định có hai phương pháp thỏa mãn điều kiện này và khắc phục được ba nguyên nhân sai lệch một, hai và ba nêu trên, mỗi phương pháp đều có ưu và nhược điểm riêng: - Phương pháp thứ nhất dựa vào mô hình nghiên cứu sự kiện truyền thống (“event-time” hay “thời gian sự kiện”2) và việc tính toán tỷ suất sinh lời bất thường từ việc mua và nắm giữ cổ phiếu. Trong phương pháp này, tác xây dựng một cách kỹ lưỡng một danh mục đầu tư tham chiếu được loại bỏ sai lệch do niêm yết mới và tái cân bằng. Do đó, danh mục đầu tư tham chiếu này tạo nên một tỷ suất sinh lợi bất thường trung bình bằng 0. Sau đó, tác giả kiểm soát sai lệch do sự thiếu cân xứng trong kiểm định 2 Phương pháp thời gian sự kiện được áp dụng khi tỷ suất sinh lời được đo lường liên quan đến ngày IPO. Cụ thể, tháng sự kiện được xác định là những tháng tiếp theo sau ngày niêm yết (Ahmad-Zaluki, Campbell, và Goodacre, 2007).
11 tỷ suất sinh lời dài hạn bằng cách sử dụng phương pháp thống kê tiêu chuẩn thường được khuyên dùng khi phân phối cơ bản bị lệch trái. Hai phương pháp thống kê có thể loại bỏ được sai lệch do sự thiếu cân xứng trong mẫu ngẫu nhiên là: (1) thống kê t điều chỉnh độ lệch theo phương pháp lấy mẫu có hoàn lại, và (2) giá trị p-value theo kinh nghiệm được tính từ việc phân phối giả định của tỷ suất sinh lợi bất thường của chứng khoán trong dài hạn được ước tính từ các danh mục đầu tư giả định. Ưu điểm của phương pháp này là tạo nên thước đo tỷ suất sinh lợi bất thường có thể phản ánh chính xác kinh nghiệm của nhà đầu tư. Nhược điểm của phương pháp này là nhạy cảm với vấn đề phụ thuộc chéo giữa các công ty lấy mẫu và mô hình định giá tài sản thiếu chính xác. - Phương pháp thứ hai dựa vào việc tính toán tỷ suất sinh lợi bất thường của danh mục đầu tư theo thời gian lịch (“calendar-time”3) (theo trọng số tương đương hay trọng số giá trị). Ưu điểm của phương pháp này là kiểm soát tốt vấn đề phụ thuộc chéo giữa các công ty lấy mẫu và ít nhạy cảm với mô hình định giá tài sản thiếu chính xác. Nhược điểm của phương pháp này là tạo nên thước đo tỷ suất sinh lợi bất thường không thể đo lường chính xác kinh nghiệm của nhà đầu tư. 3 Phương pháp thời gian lịch được áp dụng khi, với mỗi tháng dương lịch trong giai đoạn lấy mẫu, tỷ suất sinh lợi chỉ tính cho những công ty có phát sinh sự kiện IPO. Danh mục đầu tư của những công ty này được tái thiết lập hàng tháng, vì vậy tỷ suất sinh lời của danh mục trong tháng đó sẽ được tính toán lại (Ahmad-Zaluki, Campbell, và Goodacre, 2007).
12 1.2.2. Quan điểm trong các nghiên cứu trước đây Espenlaub, Gregory và Tonks (2000) cung cấp thêm bằng chứng cho thấy rằng theo phương pháp thời gian sự kiện, tỷ suất sinh lời bất thường âm đáng kể của các công ty IPO phụ thuộc vào giá trị tham chiếu được chọn. Họ cũng dẫn chứng bằng tài liệu rằng ý nghĩa của tỷ suất sinh lời thấp trong dài hạn ít khi được chú ý khi tỷ suất sinh lời bất thường được xác định theo thời gian lịch. Brav, Geczy, và Gompers (2000) cho rằng kiểm định tỷ suất sinh lời thấp dựa trên tỷ suất sinh lời bất thường từ việc mua và nắm giữ cổ phiếu có xu hướng bác bỏ giả thuyết không về việc không có tỷ suất sinh lời thấp. Họ kết luận rằng phát hiện của tỷ suất sinh lời thấp trong dài hạn là không bền vững đối với các phương pháp tính tỷ suất sinh lời khác nhau. Các phương pháp tính toán khác nhau có thể xác định tỷ suất sinh lời bất thường khác nhau; bên cạnh đó kiểm định tỷ suất sinh lời thấp theo phương pháp tính tỷ suất sinh lời từ việc mua và nắm giữ cổ phiếu (BHAR) có xu hướng chấp nhận giả thiết có tồn tại hiện tượng tỷ suất sinh lời thấp sau thời điểm IPO (Brav, Geczy và Gompers, 2000). Các nhà đầu tư đo lường khoản đầu tư vào các công ty IPO bằng cách sử dụng phương pháp thời gian theo sự kiện kết luận rằng họ kiếm được tỷ suất sinh lời dương trong dài hạn, nhưng nếu sử dụng phương pháp thời gian theo lịch họ kết luận rằng sẽ không đạt được bất kỳ tỷ suất sinh lời bất thường nào (Ahmad- Zaluki, Campbell, và Goodacre, 2007).
13 Từ nhiều năm trước, tỷ suất sinh lời dài hạn đã được phân tích bằng cách tiếp cận có phương pháp. Brav, Geczy và Gompers (2000), Brav và Gompers (1997) và Barber và Lyon (1997) đã lập luận rằng sự lựa chọn một phương pháp đo lường tỷ suất sinh lời trực tiếp quyết định cả quy mô và khả năng của các kiểm định thống kê. Fama (1998) xem xét kỹ các tài liệu về thu nhập bất thường và kết luận rằng "bất thường rõ ràng có thể là do phương pháp và hầu hết các thu nhập bất thường dài hạn có xu hướng biến mất với những thay đổi hợp lý trong kỹ thuật" (p.283). Gompers và Lerner (2003) kiểm định tỷ suất sinh lời dài hạn năm năm sau niêm yết của gần 3.661 công ty IPO tại Hoa Kỳ từ năm 1935 đến năm 1972. Các mẫu hiển thị một số bằng chứng về tỷ suất sinh lời thấp khi tính tỷ suất sinh lời bất thường từ việc mua và nắm giữ cổ phiếu theo trọng số giá trị (VWBHAR). Tuy nhiên, các tỷ suất sinh lời thấp sẽ biến mất khi tỷ suất sinh lời bất thường tích lũy (EWCAR) hoặc tỷ suất sinh lời bất thường từ việc mua và nắm giữ cổ phiếu theo trọng số tương đương (EWBHAR) được sử dụng. Ahmad-Zaluki, Campbell, và Goodacre (2007) nghiên cứu tỷ suất sinh lời dài hạn của 454 công ty IPO Malaysia niêm yết trong giai đoạn 1990-2000. Kết quả cho thấy các công ty IPO Malaysia có tỷ suất sinh lời cao hơn đáng kể so với các giá trị tham chiếu (nghiên cứu này nhóm tác giả sử dụng hai chỉ số thị trường) của chúng khi tỷ suất sinh lời được đo bằng cả tỷ suất sinh lời bất thường tích lũy và tỷ suất sinh lời từ việc mua và nắm giữ cổ phiếu theo trọng số tương đương, ngoại trừ trường hợp các công ty phù hợp được sử dụng như giá trị tham chiếu. Tuy nhiên, tỷ suất sinh lời cao hơn đáng kể này sẽ biến mất khi tỷ suất sinh lời được tính trên cơ sở trọng số giá trị.