Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Những yếu tố ảnh hưởng đến quyết định lựa chọn kỳ hạn nợ của các công ty niêm yết tại Việt Nam

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:118

Thêm vào BST

Báo xấu

11
lượt xem 4
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Với những bằng chứng mạnh mẽ về mặt thực nghiệm có giá trị về mối tương quan giữa các yếu tố ảnh hưởng với sự lựa chọn kỳ hạn nợ tại thị trường tài chính Việt Nam, từ nghiên cứu của mình, tác giả kỳ vọng sẽ góp phần hỗ trợ cho các doanh nghiệp Việt Nam có cơ sở trong việc lựa chọn một chính sách vay nợ hợp lý để đạt hiệu quả tốt nhất trong việc sử dụng nợ trước sự biến động của nền kinh tế.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Những yếu tố ảnh hưởng đến quyết định lựa chọn kỳ hạn nợ của các công ty niêm yết tại Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH TRẦN THỊ BÍCH HÀ NHỮNG YẾU TỐ ẢNH HƢỞNG ĐẾN QUYẾT ĐỊNH LỰA CHỌN KỲ HẠN NỢ CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TẠI VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ Thành phố Hồ Chí Minh, tháng 08 năm 2016
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH -------------------- TRẦN THỊ BÍCH HÀ NHỮNG YẾU TỐ ẢNH HƢỞNG ĐẾN QUYẾT ĐỊNH LỰA CHỌN KỲ HẠN NỢ CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TẠI VIỆT NAM Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng Mã số: 60340201 LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ Ngƣời hƣớng dẫn khoa học: PGS- TS.NGUYỄN THỊ LIÊN HOA Thành phố Hồ Chí Minh, tháng 06 năm 2016
LỜI CAM ĐOAN Tác giả cam đoan đây là công trình nghiên cứu của riêng tác giả với sự hướng dẫn của người hướng dẫn khoa học. Số liệu thống kê được lấy từ nguồn tin cậy, nội dung và kết quả nghiên cứu của luận văn này chưa từng được công bố trong bất cứ công trình hay bài báo nào cho tới thời điểm hiện nay. Tp. Hồ Chí Minh, ngày…..Tháng 08 Năm 2016 Tác giả Trần Thị Bích Hà
LỜI CẢM ƠN Trước hết, tác giả xin gửi lời cám ơn chân thành đến Cô hướng dẫn khoa học, PGS- TS. Nguyễn Thị Liên Hoa về những ý kiến đóng góp, những chỉ dẫn có giá trị khoa học giúp tác giả hoàn thành luận văn. Tác giả cũng xin gửi lời cám ơn đến gia đình và bạn bè đã chia sẻ kinh nghiệm, tài liệu, góp ý, hết lòng ủng hộ và động viên tác giả trong suốt thời gian thực hiện luận văn này. Tp. Hồ Chí Minh, ngày.... tháng 06 năm 2016 Học viên Trần Thị Bích Hà
MỤC LỤC TÓM TẮT ..................................................................................................................1 CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI .......................................................................2 1.1 Lý do chọn đề tài ..............................................................................................2 1.2 Mục tiêu nghiên cứu và vấn đề nghiên cứu ...................................................2 1.3 Phƣơng pháp nghiên cứu và dữ liệu nghiên cứu ..........................................3 1.4 Ý nghĩa của đề tài ............................................................................................4 1.5 Kết cấu của đề tài .............................................................................................4 CHƢƠNG 2: TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY ......................6 2.1 Ảnh hƣởng của nhóm yếu tố chi phí đại diện đến sự lựa chọn kỳ hạn nợ của doanh nghiệp ...................................................................................................6 2.1.1 Tính đáo hạn của tài sản ..............................................................................6 2.1.2 Qui mô công ty ............................................................................................7 2.1.3 Cơ hội tăng trưởng ......................................................................................9 2.2 Ảnh hƣởng của nhóm yếu tố bất cân xứng thông tin đến sự lựa chọn kỳ hạn nợ trong doanh nghiệp .................................................................................10 2.2.1 Các yếu tố thuộc thuyết truyền tín hiệu.....................................................10 2.2.2 Ảnh hưởng của tính thanh khoản đến kỳ hạn nợ .......................................12 2.2.2.1 Khả năng thanh toán hiện hành ...........................................................12 2.2.2.1 Đòn bẩy tài chính ................................................................................13 2.2.2.2 Khả năng tiếp cận thị trường trái phiếu ..............................................14 2.3 Ảnh hƣởng của thuế đến sự lựa chọn kỳ hạn nợ trong doanh nghiệp......15 CHƢƠNG 3: PHƢƠNG PHÁP VÀ DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU .........................17 3.1 Phƣơng pháp nghiên cứu và chọn mô hình hồi quy ...................................17 3.1.1 Phương pháp nghiên cứu ...........................................................................17 3.1.2 Chọn mô hình hồi quy ...............................................................................18 3.2 Mô hình kiểm định- Mô tả biến ....................................................................19 3.2.1 Biến phụ thuộc...........................................................................................21
3.2.2 Biến độc lập .............................................................................................. 21 3.2.3 Biến giả hạn chế tài trợ ............................................................................. 24 3.3 Các giả thuyết về các yếu tố ảnh hƣởng đến sự lựa chọn kỳ hạn nợ ....... 26 3.4 Dữ liệu nghiên cứu ........................................................................................ 30 CHƢƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ............................................................. 33 4.1 Thống kê mô tả dữ liệu ................................................................................. 33 4.1.1 Kỳ hạn nợ và các yếu tố ảnh hưởng đến sự lựa chọn kỳ hạn nợ .............. 33 4.1.2 Kỳ hạn nợ và các yếu tố ảnh hưởng đến sự lựa chọn kỳ hạn nợ trong điều kiện kiểm soát bởi hạn chế tài trợ ...................................................................... 35 4.2 Kết quả hồi quy mô hình Tobit cố định các ảnh hƣởng (Tobit Fixed Effects) ................................................................................................................. 45 4.2.1 Kết quả hồi quy cho mẫu bao gồm tất cả các công ty .............................. 45 4.2.2 Kết quả hồi quy cho mẫu được tách thánh hai nhóm bị hạn chế tài trợ và ít bị hạn chế tài trợ ................................................................................................ 49 CHƢƠNG 5: KẾT LUẬN ..................................................................................... 61 5.1 Kết luận và kết quả nghiên cứu ................................................................... 61 5.2 Hạn chế của bài nghiên cứu ......................................................................... 62 5.3 Hƣớng nghiên cứu xa hơn ............................................................................ 63 TÀI LIỆU THAM KHẢO ..................................................................................... 65
DANH MỤC BẢNG Bảng 3.1: Tóm tắt các yếu tố ảnh hưởng đến sự lựa chọn kỳ hạn nợ .......................24 Bảng 4.1: Thống kê mô tả kỳ hạn nợ và các yếu tố ảnh hưởng đến sự lựa chọn kỳ hạn nợ ........................................................................................................................33 Bảng 4.2: Thống kê mô tả kỳ hạn nợ và các yếu tố ảnh hưởng đến sự lựa chọn kỳ hạn nợ trong điều kiện bị kiểm soát bởi hạn chế tài trợ dựa trên qui mô công ty ....36 Bảng 4.3: Thống kê mô tả kỳ hạn nợ và các yếu tố ảnh hưởng đến sự lựa chọn kỳ hạn nợ trong điều kiện bị kiểm soát bởi hạn chế tài trợ dựa trên tính thanh khoản ..39 Bảng 4.4: Thống kê mô tả kỳ hạn nợ và các yếu tố ảnh hưởng đến sự lựa chọn kỳ hạn nợ trong điều kiện bị kiểm soát bởi khả năng tiếp cận thị trường trái phiếu .....41 Bảng 4.5: Sự khác biệt về kỳ hạn nợ và các yếu tố ảnh hưởng đến sự lựa chọn kỳ hạn nợ giữa các doanh nghiệp ít bị hạn chế tài trợ và các doanh nghiệp bị hạn chế tài trợ .........................................................................................................................43 Bảng 4.6: Kết quả hồi quy mô hình Tobit Fixed Effects cho mẫu tổng thể .............45 Bảng 4.7: Kết quả hồi quy cho mẫu được tách thánh hai nhóm bị hạn chế tài trợ và ít bị hạn chế tài trợ dựa trên qui mô công ty .............................................................49 Bảng 4.8: Kết quả hồi quy cho mẫu được tách thánh hai nhóm bị hạn chế tài trợ và ít bị hạn chế tài trợ dựa trên tính thanh khoản ..........................................................51 Bảng 4.9: Kết quả hồi quy cho mẫu được tách thành hai nhóm bị hạn chế tài trợ và ít bị hạn chế tài trợ dựa trên khả năng tiếp cận thị trường trái phiếu ........................54 Bảng 4.10: Tổng hợp kết quả hồi quy mô hình Tobit Fixed Effects (kết hợp bảng 4.6, 4.7, 4.8 và 4.9) ....................................................................................................56 .......................................................................................................................................
1 TÓM TẮT Với mẫu quan sát 265 công ty cổ phần niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM và Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội giai đoạn từ năm 2007 đến 2014 và sử dụng mô hình Tobit cố định các ảnh hưởng (Tobit Fixed Effects), tác giả tiến hành kiểm định tác động của các yếu tố: tính đáo hạn của tài sản, quy mô công ty, cơ hội tăng trưởng, hiệu quả sử dụng tài sản, biến động lợi nhuận giữ lại, khả năng thanh toán hiện hành, đòn bẩy tài chính, khả năng tiếp cận thị trường trái phiếu và thuế đến sự lựa chọn kỳ hạn nợ của các công ty niêm yết Việt Nam. Bên cạnh đó tác giả còn đưa thêm yếu tố hạn chế tài trợ, đặc điểm đặc trưng của thị trường Việt Nam, vào trong nghiên cứu bằng cách tách mẫu thành 2 nhóm là bị giới hạn về tài trợ và ít bị giới hạn về tài trợ dựa trên qui mô công ty, tính thanh khoản và khả năng tiếp cận thị trường trái phiếu nhằm kiểm định ảnh hưởng của yếu tố hạn chế tài trợ đến sự lựa chọn kỳ hạn nợ của các doanh nghiệp Việt Nam. Kết quả nghiên cứu cho thấy tính đáo hạn của tài sản, qui mô công ty, hiệu quả sử dụng tài sản, khả năng tiếp cận thị trường trái phiếu, biến động lợi nhuận giữ lại, khả năng thanh toán hiện hành và đòn bẫy tài chính có ảnh hưởng đến sự lựa chọn kỳ hạn nợ của các doanh nghiệp Việt Nam. Ngoài những yếu tố được nêu trên, trong bài nghiên cứu này, tác giả cũng đã xác định được sự hạn chế tài trợ cũng có ảnh hưởng đến việc lựa chọn kỳ hạn nợ của các công ty tại Việt Nam. Từ khóa: kỳ hạn nợ, Tobit Fixed Effects, giới hạn tài trợ.
2 CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI 1.1 Lý do chọn đề tài Cấu trúc kỳ hạn nợ tối ưu của doanh nghiệp đã thu hút được sự chú ý đáng kể của nhiều chuyên gia tài chính và các nhà kinh tế học trên thế giới. Hầu hết các nhà nghiên cứu đều quan tâm nhiều đến các yếu tố ảnh hưởng đến sự lựa chọn kỳ hạn nợ và đã có rất nhiều nghiên cứu về tác động của các yếu tố này. Điển hình là Barclay, M. J., & Smith, C. W. (1995) nghiên cứu về ảnh hưởng của chi phí đại diện, bất cân xứng thông tin, thuế đến cấu trúc kỳ hạn nợ hay nghiên cứu của Andreas Stephan, Oleksandr Talavera và Andriy Tsapin (2010) đã kiểm định tác động của các yếu tố đến sự lựa chọn kỳ hạn nợ ở các thị trường tài chính mới nổi, đặc biệt là ở Ukraine. Vậy liệu các yếu tố này có ảnh hưởng đến sự lựa chọn kỳ hạn nợ tại các công ty đang niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam hay không? Để trả lời cho câu hỏi trên, tác giả đề tài này chọn nghiên cứu "Những yếu tố ảnh hưởng đến quyết định lựa chọn kỳ hạn nợ của các công ty niêm yết tại Việt Nam" để làm đề tài cho luận văn Thạc Sĩ Kinh Tế của mình với mong muốn kết quả nghiên cứu của tác giả sẽ là một trong những cơ sở giúp các Công ty tại Việt Nam ra quyết định và thực hiện được quyết định tài trợ để tối đa hoá giá trị công ty. 1.2 Mục tiêu nghiên cứu và vấn đề nghiên cứu Bài nghiên cứu này được thực hiện nhằm kiểm định ảnh hưởng của các yếu tố bao gồm: tính đáo hạn của tài sản, quy mô công ty, cơ hội tăng trưởng, hiệu quả sử dụng tài sản, biến động lợi nhuận giữ lại, khả năng thanh toán hiện hành, đòn bẩy tài chính, khả năng tiếp cận thị trường trái phiếu và thuế đến sự lựa chọn kỳ hạn nợ của các công ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM và Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội trong thời kỳ từ 2007 – 2014. Từ đó đưa ra cơ sở để các doanh nghiệp lựa chọn kỳ hạn nợ.
3 Từ mục tiêu nghiên cứu này, bài nghiên cứu sẽ tập trung giải quyết các vấn đề sau: Thứ nhất, trưng ra các bằng chứng thực nghiệm từ các kết quả nghiên cứu trên thế giới về ảnh hưởng của các yếu tố như: chi phí đại diện, bất cân xứng thông tin và thuế đến cấu trúc kỳ hạn nợ của các công ty trên thế giới. Thứ hai, các yếu tố như: chi phí đại diện, bất cân xứng thông tin và thuế cũng ảnh hưởng đến sự lựa chọn kỳ hạn nợ của các công ty tại Việt Nam. Thứ ba, đưa thêm yếu tố hạn chế tài trợ vào trong nghiên cứu bằng cách tách mẫu thành 2 nhóm là bị giới hạn về tài trợ và ít bị giới hạn về tài trợ dựa trên qui mô công ty, tính thanh khoản và khả năng tiếp cận thị trường trái phiếu. Sau đó, thực hiện thống kê mô tả kỳ hạn nợ và các yếu tố ảnh hưởng đến sự lựa chọn kỳ hạn nợ ở mỗi nhóm rồi kiểm định sự khác biệt giữa 2 nhóm bằng cách sử dụng kiểm định phi tham số dấu và hạng Wilcoxon. Thứ tư, tác giả thực hiện kiểm định ảnh hưởng của các yếu tố như tính đáo hạn của tài sản, quy mô công ty, cơ hội tăng trưởng, hiệu quả sử dụng tài sản, biến động lợi nhuận giữ lại, khả năng thanh toán hiện hành, đòn bẩy tài chính, khả năng tiếp cận thị trường trái phiếu và thuế đến kỳ hạn nợ của các công ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM và Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội. Thứ năm, xác định ảnh hưởng của các yếu tố như tính đáo hạn của tài sản, quy mô công ty, cơ hội tăng trưởng, hiệu quả sử dụng tài sản, biến động lợi nhuận giữ lại, khả năng thanh toán hiện hành, đòn bẩy tài chính, khả năng tiếp cận thị trường trái phiếu và thuế đến kỳ hạn nợ của các công ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM và Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội khi mẫu bị tách ra làm hai nhóm là những công ty ít bị hạn chế tài trợ và những công ty bị hạn chế tài trợ. 1.3 Phƣơng pháp nghiên cứu và dữ liệu nghiên cứu Phương pháp nghiên cứu: kế thừa bài nghiên cứu năm 2010 của nhóm tác giả Andreas Stephan, Oleksandr Talavera, Andiry Tsapin “Corporate debt maturity
4 choice in emering financial markets” thực hiện ở thị trường Ukraine.Tác giả sử dụng mô hình Tobit cố định các ảnh hưởng (Tobit Fixed Effects) đối với dữ liệu bảng để tiến hành chạy mô hình hồi quy. Và tác giả cũng đã sử dụng Microsolf Excel 2010 để tính toán các dữ liệu và lọc các dữ liệu cần thiết. Sau đó, tác giả sử dụng phần mềm Stata 12 để phân tích dữ liệu và chạy mô hình hồi quy. Dữ liệu nghiên cứu: dữ liệu để chạy mô hình hồi quy sử dụng trong bài nghiên cứu này được thu thập từ báo cáo tài chính công bố hàng năm của các công ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh và Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội, trong đó tác giả chọn những công ty phi tài chính và niêm yết liên tục từ tháng 01/2007 đến 12/2014, loại bỏ những công ty thuộc diện kiểm soát. Sau các thủ tục sàng lọc, dữ liệu tác giả bao gồm 265 doanh nghiệp và 1.325 quan sát. Nguồn dữ liệu: Thompson Router 1.4 Ý nghĩa của đề tài Với những bằng chứng mạnh mẽ về mặt thực nghiệm có giá trị về mối tương quan giữa các yếu tố ảnh hưởng với sự lựa chọn kỳ hạn nợ tại thị trường tài chính Việt Nam, từ nghiên cứu của mình, tác giả kỳ vọng sẽ góp phần hỗ trợ cho các doanh nghiệp Việt Nam có cơ sở trong việc lựa chọn một chính sách vay nợ hợp lý để đạt hiệu quả tốt nhất trong việc sử dụng nợ trước sự biến động của nền kinh tế. 1.5 Kết cấu của đề tài Ngoài phần danh mục bảng, tóm tắt, tài liệu tham khảo và phụ lục đề tài gồm 5 chương, bao gồm : Chƣơng 1 : Giới thiệu đề tài. Trong chương này, tác giả nêu ra lý do chọn đề tài, mục tiêu nghiên cứu, phương pháp nghiên cứu, cơ sở dữ liệu, ý nghĩa của đề tài và kết cấu của đề tài. Chƣơng 2 : Tổng quan các nghiên cứu trước đây. Trong chương này, tác giả tóm tắt các nghiên cứu trước đây về tác động của các yếu tố: đòn bẩy tài chính, biến động lợi nhuận giữ lại, quy mô công ty, hiệu quả sử dụng tài sản, khả năng
5 thanh toán hiện hành, thuế, cơ hội tăng trưởng, tính đáo hạn của tài sản, khả năng tiếp cận thị trường trái phiếu đến kỳ hạn nợ ở các thị trường tài chính trên thế giới. Chƣơng 3 : Dữ liệu nghiên cứu và phương pháp nghiên cứu. Ở chương này, tác giả nêu ra các giả thuyết, trình bày phương pháp, nguồn dữ liệu, đồng thời mô tả biến phụ thuộc và các biến độc lập được sử dụng trong bài nghiên cứu. Các nội dung ở chương này được làm cơ sở cho phần phân tích tiếp theo ở Chương 4. Chƣơng 4 : Kết quả nghiên cứu. Trong chương này, tác giả sử dụng phương pháp thống kê mô tả các yếu tố tính đáo hạn của tài sản, quy mô công ty, cơ hội tăng trưởng, hiệu quả sử dụng tài sản, biến động lợi nhuận giữ lại, khả năng thanh toán hiện hành, đòn bẩy tài chính, khả năng tiếp cận thị trường trái phiếu thể hiện qua giá trị trái phiếu, thuế và kỳ hạn nợ của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Tiếp theo đó tác giả thực hiện kiểm định hệ số tương quan của các yếu tố này với kỳ hạn nợ bằng mô hình Tobit Fixed Effects. Chƣơng 5 : Kết luận. Trong chương này, tác giả tổng kết lại vấn đề nghiên cứu, các hạn chế của bài nghiên cứu và đề xuất hướng nghiên cứu tiếp theo.
6 CHƢƠNG 2: TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY Từ các nghiên cứu thực nghiệm của các tác giả trên thế giới, các chuyên gia kinh tế đã cho thấy được ba nhóm yếu tố ảnh hưởng đến kỳ hạn nợ của các công ty: (i) chi phí dại diện, (ii) bất cân xứng thông tin, (iii) thuế. 2.1 Ảnh hƣởng của nhóm yếu tố chi phí đại diện đến sự lựa chọn kỳ hạn nợ của doanh nghiệp Các nghiên cứu về chi phí đại diện nhấn mạnh đến vai trò của nợ trong việc giảm chi phí đại diện giữa các cổ đông và các nhà quản lý, đặc biệt là nợ ngắn hạn. Điều này đã được thể hiện trong nhiều nghiên cứu trước đây. Myer (1977) trong bài nghiên cứu của mình đã khẳng định rằng một công ty có thể kiểm soát chi phí đại diện bằng nhiều cách như: giảm bớt nợ trong cấu trúc vốn, qui định chặt chẽ trong các khế ước thỏa thuận, hoặc bằng cách rút ngắn thời gian đáo hạn có hiệu lực của nợ. Bên cạnh đó, bài nghiên cứu của Bolton và Scharfstein (1990) cũng nhấn mạnh vai trò của nợ trong việc giảm chi phí đại diện giữa các cổ đông và các nhà quản lý. Và đồng thời theo nghiên cứu của nghiên cứu của Michael J. Barclay & Clifford W. Smith (1995) và Stohs & Mauer (1996) đã cho thấy rằng của chi phí đại diện có ảnh hưởng đến kỳ hạn nợ, tác giả đã xác định ba yếu tố tác động đến sự lựa chọn kỳ hạn nợ của một doanh nghiệp đó là tính đáo hạn của tài sản, qui mô công ty và cơ hội tăng trưởng. 2.1.1 Tính đáo hạn của tài sản Các vấn đề đại diện của nợ bao gồm: sự bất cân xứng thông tin, rủi ro từ động cơ của người quản lý hay cổ đông và tốc độ tăng trưởng trong tương lai được giới thiệu trong bài nghiên cứu “A rationale for debt maturity structure and call provisions in the agency theoretic framework” của Barnea, Haugen và Senbet (1980). Nhóm tác giả cho rằng khi cấu trúc kỳ hạn của các khoản nợ phù hợp với tính đáo hạn của tài sản thì chi phí đại diện của đầu tư dưới mức giảm và làm giảm
7 chuyển dịch rủi ro từ cổ đông sang trái chủ. Trong doanh nghiệp, tài sản cố định được dùng để sản xuất và kinh doanh nhằm tạo ra một dòng tiền dùng để trả các khoản vay nợ đầu tư vào tài sản cố định. Việc thu hồi các khoản đầu tư vào tài sản cố định là một quá trình qua nhiều năm. Do đó việc hứa hẹn trả nợ cho chủ nợ đã tài trợ cho việc mua tài sản cố định với một tốc độ nhanh hơn tốc độ của dòng tiền thu vào sẽ khiến doanh nghiệp rơi vào tình hình kiệt quệ tài chính. Tình hình kiệt quệ tài chính sẽ làm chi phí đại diện của công ty gia tăng, và khiến các cổ đông thực hiện các “trò chơi” nhằm chuyển dịch rủi ro cho các chủ nợ như thực hiện các dự án có rủi ro cao, khó thành công. Và cũng theo nghiên cứu của Michael J. Barclay & Clifford W. Smith (1995) và Stohs & Mauer (1996(nghiên cứu của Michael J. Barclay & Clifford W. Smith (1995) và Stohs & Mauer (1996) chỉ ra rằng doanh nghiệp thường tài trợ các tài sản có tuổi thọ dài như nhà máy, máy móc và thiết bị bằng nợ vay dài hạn. Các tài sản này phục vụ sản xuất hay cung cấp dịch vụ qua nhiều năm nên doanh nghiệp sẽ thu được tiền từ việc bán các sản phẩm hay dịch vụ được tạo ra từ tài sản cố định trong thời gian dài ở từng kỳ cụ thể. Số tiền này dùng để trả các khoản nợ tài trợ cho việc mua tài sản cố định trong từng giai đoạn và sử dụng cho các mục đích khác nhau. Nếu tài sản hết thời hạn sử dụng hữu ích trong khi các khoản nợ tài trợ vẫn còn, doanh nghiệp sẽ không thu đủ tiền để trả các khoản nợ đúng hạn, kiệt quệ tài chính có thể xảy ra. Vì vậy, các doanh nghiệp đều cố gắng sắp xếp phù hợp kỳ hạn của tài sản cố định và kỳ đến hạn của các khoản nợ. 2.1.2 Qui mô công ty Công ty có quy mô càng lớn sẽ dẫn đến tình trạng có nhiều ban quản lý ở các cấp khác nhau, dẫn đến sự khó khăn trong việc kiểm soát chi phí đại diện. Lập luận này đã được khẳng định trong bài nghiên cứu của Thân Thị Thu Thủy, Lê Văn Lâm và Nguyễn Trung Thông (2014). Nhóm tác giả đã xác định được mối quan hệ đồng biến giữa qui mô công ty với chi phí đại diện.
8 Các doanh nghiệp có lợi thế về qui mô sẽ có xu hướng sử dụng nợ dài hạn nhằm dễ dàng hoạch định cho các kế hoạch trong tương lai, trong khi các doanh nghiệp nhỏ hơn dễ bị phụ thuộc vào tài trợ ngắn hạn. Điều này được thể hiện rõ trong nghiên cứu “The determinants of capital structure choice” của Titman và Wessels (1988). Bài nghiên cứu này nghiên cứu thực nghiệm về lý thuyết cấu trúc vốn theo ba cách. Thứ nhất, nhóm tác giả mở rộng phạm vi lý thuyết của các yếu tố quyết định đến cấu trúc vốn bằng cách kiểm tra một số lý thuyết đã được phát triển trước đây nhưng chưa được phân tích theo thực tiễn. Các yếu tố có thể ảnh hưởng đến sự lựa chọn tỷ lệ giữa vay nợ và vốn chủ sở hữu trong một công ty được đề nghị trong các lý thuyết khác nhau về cấu trúc vốn gồm: cấu trúc tài sản, tấm chắn thuế , mức độ tăng trưởng, sự phân loại ngành công nghiệp, quy mô công ty, biến động thu nhập, và khả năng sinh lời. Thứ hai, vì các lý thuyết trước đây có ý nghĩa thực nghiệm khác nhau liên quan đến các loại công cụ nợ khác nhau nên tác giả phân tích các hệ số đo lường riêng biệt cho nợ ngắn hạn, nợ dài hạn và nợ có khả năng chuyển đổi chứ không phân tích hệ số đo lường tổng số nợ. Thứ ba, nghiên cứu sử dụng mô hình cấu trúc tuyến tính để đo lường các biến không quan sát được hoặc tiềm ẩn nhằm làm giảm nhẹ các vấn đề đo lường gặp phải khi làm việc với các biến đại diện. Dữ liệu nghiên cứu của nhóm tác giả bao gồm 469 doanh nghiệp có đầy đủ các yếu tố theo nghiên cứu của nhóm tác giả từ năm 1974 đến năm 1982. Nguồn gốc của tất cả các dữ liệu ngoại trừ tỷ lệ nghỉ việc lấy từ cơ sở dữ liệu Compustat cập nhật hàng năm. Dữ liệu về tỷ lệ nghỉ việc lấy từ Cục thống kê lao động thuộc Bộ lao động Mỹ. Nhóm tác giả nhận thấy rằng các công ty có sản phẩm khác thường hoặc chuyên ngành có tỷ lệ nợ tương đối thấp. Tính khác thường được phân loại theo các khoản chi phí công ty nghiên cứu và phát triển, chi phí bán hàng, và tốc độ mà người lao động tự nguyện thôi việc. Nhóm tác giả cũng thấy rằng các công ty có qui mô nhỏ có xu hướng sử dụng nợ ngắn hạn nhiều hơn đáng kể so với các công ty có qui mô lớn, nghĩa là qui mô công ty có ảnh hưởng đến sự lựa chọn kỳ hạn nợ của doanh nghiệp. Các doanh nghiệp có qui mô nhỏ thường có mức tín nhiệm thấp, điều này khiến họ khó
9 tiếp cận vốn vay từ các chủ nợ, vì vậy sử dụng nợ ngắn hạn là biện pháp khắc phục vấn đề này bởi vì việc sử dụng tín dụng ngắn hạn giúp cho doanh nghiệp có thể thực hiện dễ dàng, thuận lợi hơn so với việc sử dụng tín dụng dài hạn khi các điều kiện cho vay ngắn hạn mà ngân hàng thương mại và các tổ chức tài chính khác đưa ra đối với doanh nghiệp thường ít khắt khe hơn so với tín dụng dài hạn. Ngược lại, các doanh nghiệp có qui mô lớn được xem là có nguy cơ phá sản thấp hơn, do đó, sẽ gặp ít trở ngại hơn khi nhận tài trợ từ bên ngoài. Họ sẽ chọn nợ dài hạn với chi phí sử dụng vốn thấp và giúp doanh nghiệp ổn định trong sản xuất kinh doanh. 2.1.3 Cơ hội tăng trƣởng Myers (1977) cho rằng cơ hội đầu tư trong tương lai của công ty cũng giống như các quyền chọn. Giá trị của các quyền chọn này phụ thuộc vào khả năng công ty có thực hiện chúng một cách tối ưu hay không. Với việc cố định rủi ro trong cấu trúc vốn của công ty, những lợi ích từ việc thực hiện các dự án đầu tư sinh lời được phân chia giữa các cổ đông và trái chủ. Trong một số trường hợp, các trái chủ muốn công ty đầu tư vào những dự án ít rủi ro và tạo được giá trị tốt trong tương lai. Các dự án có rủi ro thấp cung cấp sự bảo đảm hơn cho các trái chủ, khi có một dòng tiền ổn định được tạo ra. Tuy nhiên, dòng tiền an toàn lại không tạo ra mức lợi nhuận thặng dư cho các cổ đông. Trong những trường hợp này, cổ đông có động lực để từ chối các dự án có giá trị hiện tại ròng dương. Myers gọi đây là vấn đề đầu tư dưới mức. Các công ty đang trong giai đoạn tăng trưởng có rất nhiều các dự án đầu tư sinh lời. Quá nhiều cơ hội đầu tư sinh lời cũng khiến doanh nghiệp dễ bị sai lầm trong đầu tư. Khi doanh nghiệp có vấn đề khó khăn, những người cho vay không còn muốn đầu tư vào doanh nghiệp nữa và họ chỉ quan tâm đến việc thu hồi các khoản tiền đã cho doanh nghiệp vay. Myer trong bài nghiên cứu của mình đã khẳng định rằng các chi phí đại diện này có thể được kiểm soát bằng cách rút ngắn thời gian đáo hạn có hiệu lực của nợ. Phù hợp với nhận định của của Myer (1977), Heyman et al. (2008) và Ortiz-Molina và Penas (2008) cũng cho rằng các doanh nghiệp có tốc độ tăng trưởng cao bị bắt buộc phải hạ thấp kỳ
10 hạn nợ của họ để giảm chi phí đại diện. Khi kỳ hạn nợ được rút ngắn, doanh nghiệp sẽ dễ dàng, linh hoạt điều chỉnh cấu trúc vốn để đầu tư vào các dự án sinh lãi mà các cổ đông và trái chủ đều hài lòng. Bên cạnh đó nợ ngắn hạn cũng được ưu tiên thanh toán trước nợ dài hạn khi doanh nghiệp đối mặt với phá sản, giúp chủ nợ yên tâm hơn khi cho doanh nghiệp vay nợ để thực hiện các dự án đầu tư. 2.2 Ảnh hƣởng của nhóm yếu tố bất cân xứng thông tin đến sự lựa chọn kỳ hạn nợ trong doanh nghiệp Các nghiên cứu trước đây trên thế giới về ảnh hưởng của bất cân xứng thông tin đến kỳ hạn nợ liên quan đến thuyết truyền tín hiệu và tính thanh khoản của doanh nghiệp. Trong đó, thuyết truyền tín hiệu cho rằng các yếu tố ảnh hưởng đến kỳ hạn nợ là: hiệu quả sử dụng tài sản và biến động lợi nhuận giữ lại. Còn đại diện cho tính thanh khoản của doanh nghiệp ảnh hưởng đến kỳ hạn nợ thì bao gồm các yếu tố: khả năng thanh toán hiện hành, đòn bẩy tài chính và khả năng tiếp cận thị trường trái phiếu. 2.2.1 Các yếu tố thuộc thuyết truyền tín hiệu Bài nghiên cứu “Asymmetric information and risky debt maturity choice” của Flannery (1986) sử dụng một mô hình hai giai đoạn liên quan đến sự lựa chọn kỳ hạn nợ trong tình trạng bất cân xứng thông tin để đánh giá mức độ mà việc lựa chọn kỳ hạn nợ có thể báo hiệu thông tin về chất lượng trong nội bộ công ty. Flannery lập luận rằng khi các nhà đầu tư và những người trong công ty có cùng một thông tin về triển vọng của công ty, nợ phải trả của công ty sẽ được định giá một cách chính xác, đầy đủ và tức thời theo các thông tin hiện có. Tuy nhiên, nếu trong nội bộ công ty có hệ thống thông tin tốt hơn các nhà đầu tư bên ngoài, họ sẽ lựa chọn vay những khoản nợ có kỳ hạn phù hợp với tình hình hoạt động hiện tại của công ty. Biết được điều này, các nhà đầu tư hợp lý sẽ cố gắng suy luận thông tin nội bộ công ty từ kỳ hạn của các khoản nợ mà công ty đang thực hiện. Do phải tốn chi phí giao dịch nên nếu các nhà đầu tư không phân biệt được các công ty tốt hay xấu, thị trường có thể sẽ định dưới giá các công ty tốt và định trên giá các