Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Tác động của chính sách tiền tệ Mỹ lên thị trường chứng khoán các nước khu vực ASIA

Chia sẻ: Thiên Vũ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:109

Thêm vào BST

Báo xấu

19
lượt xem 6
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Mục tiêu nghiên cứu nhằm phân tích chiều hướng tác động của CSTT Mỹ lên TTCK một số nước trong khu vực ASIA trong giai đoạn trước và sau khủng hoảng tài chính toàn cầu thông qua kênh lãi suất công bố của FED và kênh TTCK Mỹ mà đại diện là chỉ số chứng khoán S&P 500.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Tác động của chính sách tiền tệ Mỹ lên thị trường chứng khoán các nước khu vực ASIA

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH ĐẶNG THỊ HUỲNH GIAO TÁC ĐỘNG CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ MỸ LÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN CÁC NƯỚC KHU VỰC ASIA Chuyên ngành: Tài chính - Ngân hàng Mã số : 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: PGS.TS. VÕ XUÂN VINH TP.Hồ Chí Minh – Năm 2017
LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan luận văn nghiên cứu đề tài “Tác động của chính sách tiền tệ Mỹ lên thị trường chứng khoán các nước khu vực ASIA” là nghiên cứu của tôi. Ngoại trừ những tài liệu tham khảo đã được trích dẫn trong bài, tôi cam đoan rằng nội dung trong luận văn chưa từng được công bố hoặc sử dụng để nhận bằng cấp ở những nơi khác. Không có nghiên cứu/kết quả nghiên cứu của người khác được sử dụng mà không thể hiện trích dẫn theo quy định. Luận văn này chưa bao giờ được nộp để nhận bằng cấp nào tại các trường đại học hoặc cơ sở đào tạo khác. Thành phố Hồ Chí Minh, năm 2017 Người cam đoan ĐẶNG THỊ HUỲNH GIAO .
MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN ................................................................................................................ i MỤC LỤC ........................................................................................................................... ii DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CHỮ VIẾT TẮT ............................................................... v DANH MỤC CÁC BẢNG................................................................................................. vi DANH MỤC CÁC HÌNH ................................................................................................. vii CHƯƠNG 1.MỞ ĐẦU ....................................................................................................... 1 1.1. Đặt vấn đề và lý do nghiên cứu ...................................................................... 1 1.1.1. Lý do chọn đề tài ..................................................................................... 1 1.1.2. Vấn đề nghiên cứu .................................................................................. 2 1.2. Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu ...................................................................... 2 1.2.1. Mục tiêu nghiên cứu ............................................................................... 2 1.2.2. Câu hỏi nghiên cứu ................................................................................. 3 1.3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu .................................................................. 3 1.4. Phương pháp nghiên cứu ................................................................................ 3 1.5. Ý nghĩa của nghiên cứu .................................................................................. 3 1.5.1. Ý nghĩa thực tiễn ..................................................................................... 3 1.5.2. Ý nghĩa khoa học .................................................................................... 4 1.6. Kết cấu của luận văn ....................................................................................... 4 CHƯƠNG 2. CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC .......................... 5 2.1. Giới thiệu tổng quan về CSTT: .......................................................................... 5 2.1.1. Khái niệm ................................................................................................ 5
2.1.2. Phân loại .................................................................................................. 5 2.1.3. Mục tiêu CSTT........................................................................................ 6 2.1.4. Các công cụ của CSTT............................................................................ 6 2.1.5. Cơ chế truyền dẫn của CSTT .................................................................. 7 2.2. CSTT Mỹ .......................................................................................................... 13 2.2.1. Tổng quan về CSTT của Mỹ ................................................................. 13 2.2.2. Khái niệm về lãi suất quỹ liên bang (FED Funds Rate). ...................... 18 2.3. Tóm lược các nghiên cứu trước........................................................................ 21 2.3.1. CSTT Mỹ tác động lên TTCK Mỹ ........................................................ 21 2.3.2. CSTT Mỹ tác động lên TTCK một số quốc gia trên thế giới ............... 23 2.4. Giả thuyết nghiên cứu ...................................................................................... 26 CHƯƠNG 3: DỮ LIỆU, MÔ HÌNH VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ............... 27 3.1. Dữ liệu nghiên cứu ........................................................................................... 27 3.2. Tổng quan các chỉ số chứng khoán .................................................................. 29 3.2.1. Chỉ số chứng khoán VN-Index (Việt Nam) .......................................... 29 3.2.2. Chỉ số chứng khoán Singapore – Straits Times Index (STI) ................ 30 3.2.3. Chỉ số chứng khoán Thái Lan – Stock Exchange of Thailand Index (SET) ......................................................................................................................... 32 3.2.4. Chỉ số chứng khoán Đài Loan – Taiwan Capitalization Weighted Stock Index (TWSE, TAIEX) ................................................................................... 33 3.2.5. Chỉ số chứng khoán Hong Kong - Hangseng Index (HSI) ................... 34 3.2.6. Chỉ số chứng khoán Hàn Quốc – Korea Composite Stock Price Index (KOSPI) .......................................................................................................... 35
3.2.7. Chỉ số chứng khoán Mỹ - S&P 500 Index hay Standard & Poor's 500 Index (SPX) ....................................................................................................... 36 3.3. Mô hình và phương pháp nghiên cứu............................................................... 38 CHƯƠNG 4. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ......................................................................... 44 4.1. Phân tích thống kê mô tả dữ liệu nghiên cứu ................................................... 44 4.2. Kiểm định nghiệm đơn vị của từng chuỗi dữ liệu nghiên cứu ......................... 46 4.3. Kiểm định nhân quả Granger (Granger Causility) ........................................... 47 4.4. Phân tích kết quả hồi quy mô hình VAR ......................................................... 49 CHƯƠNG 5. KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ .................................................................... 53 5.1. Kết luận ............................................................................................................ 53 5.2. Kiến nghị .......................................................................................................... 55 5.3. Hạn chế của luận văn và hướng nghiên cứu tiếp theo ...................................... 55 5.3.1. Hạn chế của luận văn ............................................................................ 55 5.3.2. Đề xuất hướng nghiên cứu tiếp theo ..................................................... 56 DANH SÁCH TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC
DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CHỮ VIẾT TẮT CSTT Chính sách tiền tệ DJIA Chỉ số Dow Jones Industrial Average FED Cục Dự trữ Liên bang Mỹ FOMC Ủy ban Thị trường mở HSI Chỉ số chứng khoán Hồng Kông KOSPI Chỉ số chứng khoán Hàn Quốc NHTƯ Ngân Hàng Trung Ương NHTM Ngân hàng thương mại S&P 500 Chỉ số chứng khoán S&P SET Chỉ số chứng khoán Thái Lan STI Chỉ số chứng khoán Singapore TAIEX Chỉ số chứng khoán Đài Loan TTCK Thị trường chứng khoán TTGDCK Trung tâm giao dịch chứng VAR Mô hình véc tơ tự hồi quy VN INDEX Chỉ số chứng khoán Việt Nam
DANH MỤC CÁC BẢNG Bảng 2.1: Cơ chế truyển dẫn của chính sách tiền tệ Bảng 2.2: Các lần thay đổi lãi suất quỹ liên bang mục tiêu giai đoạn 2000- 2016 Bảng 3.1: Tổng hợp các chuỗi dữ liệu trong mô hình nghiên cứu. Bảng 4.1: Thống kê mô tả các biến nghiên cứu. Bảng 4.2: Hệ số tương quan giữa các biến nghiên cứu. Bảng 4.3: Kết quả kiểm định nghiệm đơn vị theo ADF test. Bảng 4.4: Kết quả kiểm định nhân quả Granger. Bảng 4.5: Kết quả ước tính độ trễ tối ưu cho từng mô hình VAR. Bảng 4.6: Kết quả mô hình VAR cho giai đoạn từ 07/2000 đến 12/2007. Bảng 4.7: Kết quả mô hình VAR cho giai đoạn từ 01/2008 đến 12/2016.
DANH MỤC CÁC HÌNH Hình 3.1: Chỉ số giá chứng khoán VN-Index giai đoạn 2001-2016 Hình 3.2: Biểu đồ thể hiện chỉ số STI giai đoạn 1989-2016 Hình 3.3: Biểu đồ thể hiện biến động của SET Index giai đoạn 1993-2017 Hình 3.4: Biểu đồ thể hiện biến động của chỉ số TAIEX giai đoạn 1998-2016 Hình 3.5: Biểu đồ thể hiện chỉ số Hang Seng Index giai đoạn 1989-2016 Hình 3.6: Biểu đồ thể hiện chỉ số KOSPI Hình 3.7: Cấu trúc chỉ số S&P Hình 3.8: Biểu đồ thể hiện chỉ số S&P 500
1 CHƯƠNG 1. MỞ ĐẦU 1.1. Đặt vấn đề và lý do nghiên cứu 1.1.1. Lý do chọn đề tài Mối quan hệ giữa hoạt động của thị trường chứng khoán (TTCK) với các thông tin công bố đã được thể hiện qua các lý thuyết kinh học truyền thống như trong nghiên cứu của (Fama et al., 1969) và (Mitchell & Mulherin, 1994). Các thông tin liên quan đến chính sách tiền tệ (CSTT) do Ngân hàng Trung ương (NHTƯ) công bố đóng vai trò quan trọng trong TTCK, bởi vì các nhà hoạch định chính sách sẽ sử dụng công cụ của CSTT để tác động đến nền kinh tế vĩ mô, sau đó các yếu tố vĩ mô lại tác động đến TTCK một cách gián tiếp. Bên cạnh đó còn là mong muốn của nhà đầu tư về việc tài sản mình sở hữu sẽ chịu ảnh hưởng ở mức độ nào trước những thay đổi bất ngờ trong CSTT khi thế giới ngày càng phát triển và hội nhập trong hoạt động của thị trường tài chính, các cú sốc từ quốc gia phát triển như Mỹ ảnh hưởng đến các thị trường khác thông qua nhiều cơ chế truyền dẫn khác nhau như kênh tín dụng, kênh tỷ giá, lãi suất. Gần đây, trong các nghiên cứu của (Kim & Nguyen, 2009), (Valente, 2009), (Laeven & Tong, 2012), (Yang & Hamori, 2014) cũng cho thấy CSTT của Mỹ tác động có ý nghĩa thống kê lên TTCK ở các nước và khu vực trên thế giới. Đặc biệt cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu đã khuyến khích các nghiên cứu về sự phụ thuộc lẫn nhau giữa CSTT và giá tài sản trong đó có TTCK. Tuy nhiên, sự khác biệt trong CSTT và kênh thông tin giữa các nước phát triển và đang phát triển có thể dẫn đến mức độ tương tác khác nhau giữa CSTT và giá tài sản giữa các nước, cũng như ảnh hưởng của CSTT lên TTCK các nước. TTCK các nước khu vực ASIA ngày càng lớn mạnh và phát triển cùng với xu thế hội nhập kinh tế - tài chính toàn cầu. ASIA mà trọng tâm là khu vực Đông Á được đánh giá là khu vực có nền kinh tế năng động, tăng trưởng mạnh mẽ. Tuy nhiên, thị trường tài chính tại các quốc gia trong khu vực ASIA chưa đồng đều, đa
2 số là những quốc gia có nền kinh tế nhỏ, mới nổi, thị trường tài chính đang trong quá trình phát triển. Do đó, TTCK ở các nước khu vực thường nhạy cảm và có nhiều biến động trước những thay đổi bất thường trong CSTT ở các nước có nền kinh tế lớn và phát triển trong đó có Mỹ, một nền kinh tế hàng đầu thế giới. Đã có nhiều nghiên cứu về sự truyền dẫn CSTT của Mỹ lên TTCK các nước khu vực ASIA. Tuy nhiên, các nghiên cứu này còn nhiều hạn chế, đặc biệt là các hạn chế liên quan đến vấn đề dữ liệu chứng khoán của các quốc gia thành viên. Bên cạnh đó, TTCK các nước khu vực ASIA được cho là chịu tác động mạnh mẽ bởi của cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu và sự biến chuyển không ngừng của nền kinh tế thế giới, trong đó có Mỹ với những thay đổi mạnh trước và sau năm 2007, đặc biệt sau khi khủng hoảng tài chính toàn cầu bùng nổ. Đây cũng chính là nguyên nhân và động cơ thôi thúc tác giả nghiên cứu đề tài “Tác động của chính sách tiền tệ Mỹ lên thị trường chứng khoán các nước khu vực ASIA”. 1.1.2. Vấn đề nghiên cứu Nghiên cứu này nhằm xem xét sự tác động của CSTT Mỹ và chỉ số S&P 500 lên TTCK ở một số nước trong khu vực ASIA bao gồm: Việt Nam, Singapore, Thái Lan, Đài Loan, Hồng Kông, Hàn Quốc trong giai đoạn trước và sau khủng hoảng tài chính toàn cầu. 1.2. Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu 1.2.1. Mục tiêu nghiên cứu Mục tiêu nghiên cứu nhằm phân tích chiều hướng tác động của CSTT Mỹ lên TTCK một số nước trong khu vực ASIA trong giai đoạn trước và sau khủng hoảng tài chính toàn cầu thông qua kênh lãi suất công bố của FED và kênh TTCK Mỹ mà đại diện là chỉ số chứng khoán S&P 500. Qua kết quả nghiên cứu thu được, đưa ra cái nhìn tổng quan hơn về việc điều hành chính sách tiền tệ của Mỹ khi cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu đã qua đi
3 cách đây khá lâu. Bên cạnh đó đưa ra một số khuyến nghị, đề xuất cho các nhà đầu tư đồng thời, gợi ý cho hướng nghiên cứu tiếp theo. 1.2.2. Câu hỏi nghiên cứu Thông qua việc trả lời các câu hỏi nghiên cứu dưới đây để làm sáng tỏ mục tiêu nghiên cứu: + CSTT Mỹ, thông qua kênh lãi suất công bố của FED, có tác động như thế nào lên TTCK các nước trong khu vực ASIA? + CSTT Mỹ, thông qua kênh TTCK Mỹ mà đại diện là chỉ số chứng khoán S&P 500, có tác động như thế nào lên TTCK các nước trong khu vực ASIA? 1.3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu Nghiên cứu sự tác động CSTT Mỹ mà cụ thể là lãi suất công bố của FED và TTCK Mỹ thông qua chỉ số giá chứng khoán S&P 500 lên các chỉ số giá chứng khoán ở các nước khu vực ASIA bao gồm: VN-Index (Việt Nam), STI (Singapore), SET (Thái Lan), TAIEX (Đài Loan), HSI (Hồng Kông), KOSPI (Hàn Quốc). Dữ liệu được thu thập theo tần suất tháng, trong giai đoạn từ tháng 07 năm 2000 đến tháng 12 năm 2016. 1.4. Phương pháp nghiên cứu Bằng việc sử dụng phương pháp định lượng trong đó thống kê mô tả được thực hiện để khái quát về dữ liệu nghiên cứu. Sử dụng phương pháp ước lượng VAR để kiểm định các giả thuyết thông qua việc phân tích các biến số trong mô hình, từ đó, tiến hành phân tích các kết quả nhận được và rút ra kết luận chung. 1.5. Ý nghĩa của nghiên cứu 1.5.1. Ý nghĩa thực tiễn Sự truyền dẫn của CSTT Mỹ, thông qua kênh lãi suất công bố của FED và kênh TTCK mà đại diện là chỉ số S&P 500, lên TTCK các nước trong khu vực
4 ASIA trong giai đoạn trước và sau khủng hoảng có thể phần nào được làm sáng tỏ thông qua kết quả nghiên cứu. Từ đó, nêu lên một số khuyến nghị, gợi ý cho nhà đầu tư và các cơ quan quản lý trong việc đưa ra các dự báo về chiều hướng biến động của TTCK ở các quốc gia nhất định nhằm giảm thiểu rủi ro, gia tăng lợi nhuận, đồng thời tạo sự ổn định tránh những cú sốc bất ngờ cho TTCK trước những thay đổi của CSTT của Mỹ và chỉ số S&P 500. 1.5.2. Ý nghĩa khoa học Kết quả nghiên cứu này góp phần làm đa dạng hơn các nghiên cứu liên quan đến chủ đề này tại Việt Nam. Đồng thời, đây cũng là tài liệu tham khảo có giá trị khoa học cho các nghiên cứu tiếp theo. 1.6. Kết cấu của luận văn Nội dung luận văn chia thành 5 chương: + Chương 1: Mở đầu: trong chương này tác giả trình bày lý do và vấn đề nghiên cứu, mục tiêu nghiên cứu, câu hỏi nghiên cứu, phạm vi và đối tượng nghiên cứu. + Chương 2: Cơ sở lý thuyết và các nghiên cứu trước: trong chương này tác giả trình bày các lý thuyết nền tảng liên quan đến vấn đề nghiên cứu, đồng thời tiến hành phân tích, tổng hợp các nghiên cứu trước quan trọng có liên quan đến vấn đề nghiên cứu. + Chương 3: Phương pháp nghiên cứu: trong chương này tác giả trình bày phương pháp thu thập và xử lý dữ liệu, xây dựng mô hình nghiên cứu, phương thức và quy trình nghiên cứu. + Chương 4: Kết quả nghiên cứu: trong chương này tác giả trình bày các kết quả của thông kê mô tả, kết quả của mối tương quan các biến và kết quả ước lượng cho mô hình nghiên cứu. + Chương 5: Kết luận và khuyến nghị: trong chương này tác giả trình bày các kết luận rút ra từ nghiên cứu, đồng thời đưa ra một số khuyến nghị cho nhà đầu tư và gợi ý cho hướng nghiên cứu tiếp theo.
5 CHƯƠNG 2. CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC Trong chương này dựa trên các cơ sở lý thuyết nền tảng cùng với việc giới thiệu các nghiên cứu thực nghiệm quan trọng có liên quan tới vấn đề nghiên cứu. Từ đó tác giả thiết lập giả thuyết cho mô hình nghiên cứu. 2.1. Giới thiệu tổng quan về CSTT: 2.1.1. Khái niệm Chính sách tiền tệ được xem là hành động của Ngân hàng trung ương (NHTƯ) nhằm thay đổi cung tiền hoặc lãi suất chính sách để hướng đến mục tiêu ổn định lạm phát, tăng trưởng kinh tế, toàn dụng lao động và ổn định tỷ giá hối đoái (Araújo, 2015). CSTT là một trong những công cụ quan trọng để điều hành nền kinh tế của NHTƯ. NHTƯ kiểm soát CSTT thông qua các công cụ: Nghiệp vụ thị trường mở, lãi suất chiết khấu và dự trữ bắt buộc (Mishskin & Eakins, 2006). 2.1.2. Phân loại Dựa vào việc tác động đến chu kỳ kinh tế, CSTT có thể được xác định theo hai hướng: CSTT mở rộng hoặc thắt chặt nhằm thực hiện các mục tiêu phát triển vĩ mô được đặt ra trong từng thời kỳ của nền kinh tế xã hội. CSTT mở rộng: NHTƯ sử dụng các công cụ của mình như mua vào trên TTCK, hạ thấp mức lãi suất chiết khấu, hạ thấp tỷ lệ dự trữ bắt buộc hoặc thực hiện đồng thời các chính sách này để cung ứng thêm tiền cho nền kinh kế khi nền kinh tế bị suy thoái, thất nghiệp gia tăng. Việc mở rộng cung tiền làm cho lãi suất giảm xuống qua đó làm tăng tổng cầu, nhờ vậy mà quy mô của nền kinh tế được mở rộng, thu nhập tăng và tỷ lệ thất nghiệp giảm CSTT thắt chặt: NHTƯ tác động nhằm giảm bớt cung tiền trong nền kinh tế, làm cho lãi suất trên thị trường tăng. Thông qua đó thu hẹp tổng cầu, làm mức giá
6 chung giảm xuống. NHTƯ có thể sử dụng các công cụ như bán ra trên TTCK, tăng mức dự trữ bắt buộc, tăng lãi suất chiết khấu hoặc kết hợp các công công cụ này. 2.1.3. Mục tiêu CSTT Mục tiêu cuối cùng của CSTT là tăng trưởng kinh tế và kiểm soát lạm phát (Sử Đình Thành và Vũ Thị Minh Hằng, 2008) hay nói rộng ra hơn đó là mục tiêu ổn định và tăng trưởng của nền kinh tế. Các mục tiêu này có mối quan hệ chặt chẽ, hỗ trợ nhau, không tách rời. NHTƯ sẽ theo đuổi thông qua các mục tiêu trực tiếp và gián tiếp, từ đó hình thành hệ thống mục tiêu của CSTT với mục tiêu cuối cùng bao gồm các mục tiêu về tăng trưởng và ổn định 2.1.4. Các công cụ của CSTT Để thực hiện các mục tiêu của mình, NHTƯ thường sử dụng nhiều công cụ khác nhau, trong đó ba công cụ chính dùng để tác động tới cung tiền và lãi suất bao gồm: nghiệp vụ thị trường mở, chính sách chiết khấu và tỷ lệ dự trữ bắt buộc. Mỗi loại công cụ có cơ chế vận hành riêng và vì vậy có ưu nhược điểm khác nhau. Do đó, tùy thuộc vào tình hình từng thời kỳ kinh tế xã hội mà NHTƯ sẽ sử dụng công cụ phù hợp. Nghiệp vụ thị trường mở: NHTƯ có thể trực tiếp tác động vào lượng tiền cơ sở bằng việc mua bán các chứng khoán. Từ đó mở rộng hay thu hẹp mức cung tiền trong nền kinh tế. Khi mua chứng khoán, NHTƯ làm tăng lượng tiền cơ sở và do đó làm tăng cung tiền và ngược lại khi bán chứng khoản, NHTƯ sẽ thu hẹp được mức cung tiền trong nền kinh tế. Thông qua tỷ lệ dự trữ bắt buộc, NHTƯ tác động vào số nhân tiền trong nền kinh tế. Khi tăng tỷ lệ dự trữ bắt buộc, lượng tiền mà các Ngân hàng thương mại (NHTM) phải dự trữ tăng và do đó số nhân tiền giảm xuống, kết quả là cung tiền giảm và ngược lại muốn tăng cung tiền NHTƯ sẽ giảm tỷ lệ dự trữ bắt buộc qua đó làm tăng số nhân tiền.
7 NHTƯ cũng có thể tác động đến cung tiền thông qua lãi suất chiết khấu, tức mức lãi suất mà NHTM phải trả cho các khoản tiền vay từ NHTƯ để bù đắp thiếu hụt dự trữ . Lãi suất chiết khấu tăng lên sẽ làm cho NHTM dữ trữ nhiều hơn và do đó số nhân tiền giảm, kết quả là mức cung tiền giảm xuống. Trái lại, khi lãi suất chiết khấu thấp sẽ làm giảm tỷ lệ dự trữ thực tế của NHTM và do đó làm cho mức cung tiền tăng 2.1.5. Cơ chế truyền dẫn của CSTT Cơ chế truyền dẫn của CSTT là quá trình thay đổi trong lãi suất hoặc cung tiền của cơ quan điều hành CSTT dẫn đến sự thay đổi các biến trong nền kinh tế như lãi suất thị trường, giá tài sản, tỷ giá hối đoái, dòng tiền, cung tín dụng ngân hàng, tiêu dùng tư nhân...để hướng tới mục tiêu cuối cùng là mức giá, tăng trưởng kinh tế và lao động của nền kinh tế (Mankiw & Taylor, 2011). CSTT tiền tệ truyền dẫn qua nhiều kênh, một số kênh truyền dẫn được thể hiện ở bảng 2.1. Theo Mishkin (2001) những biến động của TTCK chịu ảnh hưởng bởi CSTT, có tác động quan trọng đến nền kinh tế. Cơ chế truyền dẫn của CSTT tác động lên TTCK theo những kênh truyền dẫn sau: (1) Truyền dẫn qua kênh lãi suất, (2) Truyền dẫn vào TTCK thông qua kênh nhà đầu tư, (3) Truyền dẫn qua kênh bảng cân đối kế toán công ty, (4) Truyền dẫn qua kênh tài sản và chi tiêu của hộ gia đình, (5) Hiệu ứng của cải của hộ gia đình.
8 Chính sách tiền tệ  Kênh lãi suất Kênh giá tài sản Kênh tín dụng Thuyết Kênh bảng Kênh khả Kênh tỷ Kênh hiệu Kênh dòng Kênh biến Kênh tính Tobin’s cân đối kế năng cấp tín giá ứng của cải tiền động mức giá lỏng Q toán dụng Lãi suất Giá cổ Giá cổ Giá cổ Tiền gửi Lãi suất Biến động giá Lãi suất thực Giá cổ phiếu thực phiếu phiếu phiếu ngân hàng danh nghĩa không dự tính         Lựa chọn Khả năng đối nghịch cấp tín dụng Dòng tiền Lựa chọn đối Của cải tài Tỷ giá Tobin’s Của cải tài và rủi ro  nghịch chính Q chính đạo đức Lựa chọn    đối nghịch Khả năng cấp Khả năng xảy và rủi ro tín dụng ra khủng đạo đức  hoảng        Đầu tư, chi Đầu tư và Xuất Chi tiêu hàng tiêu hàng lâu chi tiêu khẩu Đầu tư Tiêu dùng Đầu tư Đầu tư Đầu tư lâu bền và chi bên và chi tiêu hàng lâu ròng tiêu tiêu dùng tiêu dùng bền  Sản lượng, thất nghiệp và lạm phát Bảng 2.1: Cơ chế truyền dẫn của chính sách tiền tệ (Nguồn: Mishkin 2004)
9 2.1.5.1. Truyền dẫn qua kênh lãi suất: Kênh lãi suất là kênh cơ bản được đề cập tới trong nhiều lý thuyết kinh tế trong nhiều thập kỷ qua và là cơ chế truyền dẫn tiền tệ quan trọng trong mô hình IS- LM của phái Keynes, một nền tảng cho lý thuyết kinh tế học vĩ mô hiện nay. Theo lý thuyết kinh tế truyền thống của Keynes về cơ chế tác động của CSTT được mô tả bằng sơ đồ sau: M ↑⟹ r ↓⟹ I ↑⟹ Y ↑ (1) Trong đó, mở rộng CSTT làm tăng cung tiền (M ↑), dẫn đến lãi suất thực tế giảm xuống (r ↓). Khi đó, chi phí đầu tư giảm xuống, dẫn đến đầu tư tăng (I ↑). Do đó làm tăng tổng cầu và làm tăng sản lượng (Y ↑). Mặc dù Keynes nhấn mạnh truyền dẫn CSTT qua kênh lãi suất và cho rằng nó vận hành thông qua các quyết định về chi tiêu đầu tư. Đặc trưng quan trọng của cơ chế truyền dẫn qua kênh lãi suất chính là lãi suất thực. Lãi suất cao làm giảm giá trị hiện tại của dòng tiền tương lai, qua đó làm giảm sức thu hút của các cơ hội đầu tư. Vì vậy lãi suất thực là yếu tố then chốt quyết định chi phí đầu tư kinh doanh. Tuy nhiên, lãi suất thực là lãi suất dài hạn, chứ không phải lãi suất ngắn hạn cái được coi là có tác động lớn tới chi tiêu. Giá cả có tính cố định, do đó khi CSTT nới lỏng làm giảm lãi suất danh nghĩa trong ngắn hạn cũng đồng thời làm giảm lãi suất thực ngắn hạn; điều này sẽ vẫn đúng ngay cả khi có các kỳ vọng hợp lý. Lý thuyết kỳ vọng về cấu trúc kỳ hạn phát biểu rằng lãi suất dài hạn là trung bình của các lãi suất ngắn hạn trong tương lai, tức là việc giảm lãi suất thực ngắn hạn sẽ làm giảm lãi suất thực dài hạn. Mức lãi suất thực thấp hơn này sẽ làm tăng đầu tư tài sản cố định của doanh nghiệp, đầu tư nhà ở, chi tiêu hàng lâu bền và đầu tư hàng tồn kho và kết quả là làm gia tăng tổng sản lượng. Lãi suất thực tế là kênh truyền dẫn quan trọng để CSTT tác động lên nền kinh tế ngay cả khi lãi suất danh nghĩa xuống mức bằng 0 trong thời kỳ giảm phát. Khi đó, mở rộng CSTT làm tăng cung tiền (M ↑), vẫn có thể làm tăng mức giá dự kiến
10 (Pe ↑), và lạm phát dự kiến tăng lên (πe ↑), làm giảm lãi suất thực tế (𝑟 = [𝑖 − πe ] ↓), ngay cả khi lãi suất danh nghĩa bị cố định ở mức 0 và kích thích chi tiêu thông qua kênh lãi suất. M ↑⟹ Pe ↑⟹ πe ↑⟹ r ↓⟹ I ↑⟹ Y ↑ 2.1.5.2. Truyền dẫn vào TTCK thông qua kênh nhà đầu tư: Học thuyết Tobin's q được phát triển bởi giáo sư James Tobin, cung cấp một cơ chế truyền dẫn quan trọng trong biến động giá cổ phiếu có thể ảnh hưởng tới nền kinh tế. Theo Tobin (1969) tỷ số q bằng giá trị thị trường của công ty chia cho chi phí thay thế vốn. Nếu q cao có nghĩa rằng giá trị thị trường của công ty cao hơn so với chi phí thay thế vốn. Do đó khi tỷ số q cao, công ty sẵn sàng phát hành thêm cổ phần mới để mua sắm thêm tài sản cho hoạt động của mình, việc đầu tư sẽ tăng lên bởi vì công ty có thể mua được những trang thiết bị tốt để đầu tư và chỉ cần phát hành một lượng cổ phiếu vừa đủ. Cuối cùng đầu tư của xã hội tăng làm cho sản lượng nền kinh tế tăng lên. Mối quan hệ giữa giá cổ phiếu với việc mở rộng đầu tư chính là vấn đề khó khăn tồn tại trong mô hình Tobin’s q. CSTT có thể ảnh hưởng đến giá trị cổ phiếu như thế nào? Khi NHTW thực hiện CSTT mở rộng thông qua việc cắt giảm lãi suất làm cho trái phiếu trên thị trường trở nên không hấp dẫn bằng cổ phiếu và kết quả là làm tăng cầu cổ phiếu, dẫn đến tăng giá cổ phiếu. Trong thực tế, giá cổ phiếu càng cao sẽ dẫn đến việc mở rộng đầu tư càng lớn, theo đó cơ chế truyền dẫn CSTT có thể được miêu tả theo công thức sau: M ↑⟹ Ps ↑⟹ q ↑⟹ I ↑⟹ Y ↑ Trong đó, mở rộng CSTT làm tăng cung tiền (M ↑), dẫn đến giá cổ phiếu tăng lên (Ps ↑), chỉ số q cũng tăng (Q ↑), đầu tư tăng (I ↑), do đó làm tăng tổng cầu và làm tăng sản lượng (Y ↑).
11 Một cách truyền dẫn CSTT khác thông qua giá cổ phiếu là các công ty không chỉ huy động tài trợ đầu tư bằng trái phiếu mà còn thông qua phát hành thêm cổ phiếu. Khi giá cổ phiếu tăng lên, giúp công ty có thể tài trợ các khoản đầu tư với chi phí vốn rẻ hơn bởi vì mỗi cổ phần phát hành được sử dụng để sản xuất kinh doanh hơn là để tích lũy. Do đó, việc tăng giá cổ phiếu dẫn đến việc mở rộng đầu tư. Hơn nữa, một sự diễn giải khác của cơ chế này là với CSTT mở rộng (M ↑), dẫn đến giá cổ phiếu tăng lên Ps ↑, làm giảm chi phí vốn (c ↓), vì thế giúp tăng đầu tư và giúp sản lượng được gia tăng (I ↑, Y ↑). Cơ chế này có thể được diễn giải theo công thức sau: M ↑⟹ Ps ↑⟹ c ↓⟹ I ↑⟹ Y ↑ 2.1.5.3. Truyền dẫn qua kênh bảng cân đối kế toán công ty Vấn đề xuất hiện thông tin bất cân xứng trong thị trường tín dụng cho thấy một cơ chế truyễn dẫn khác của CSTT, hoạt động thông qua giá cổ phiếu, sau đó tác động lên bảng cân đối kết toán của công ty. Vì thế, còn được gọi là kênh bảng cân đối kế toán (the balance – sheet channel). Một doanh nghiệp với giá trị ròng càng thấp, thì vấn đề về đạo đức nghề nghiệp và sự lựa chọn không tốt khi cho vay đối với những công ty này càng cao. Những công ty có giá trị tài sản ròng càng thấp có nghĩa là có tài sản đảm bảo cho các khoản vay càng thấp. Môt sự cắt giảm giá trị tài sản ròng làm gia tăng mức độ nghiêm trọng của vấn đề lựa chọn không tốt, vì thế, khả năng thua lỗ từ sự lựa chọn không tốt cao hơn. Do đó, dẫn đến cắt giảm các khoản cho vay để tài trợ mở rộng đầu tư. Giá trị tài sản ròng của công ty càng thấp cũng làm giá tăng rủi ro về đạo đức vì điều đó có nghĩa là những người chủ công ty chỉ góp vốn cổ phần ở mức thấp, tạo cho họ có động cơ nhiều hơn để tham gia vào các dự án đầu tư mạo hiểm hơn. Khi tham gia vào những dự án này thì khả năng các khoản vay không được trả, một sự cắt giảm giá trị tài sản ròng dẫn đến giảm mức cho vay và vì thế làm giảm chi tiêu đầu tư.
12 CSTT có thể ảnh hưởng tới bảng cân đối kế toán và tổng chi tiêu thông qua cơ chế sau: mở rộng CSTT (M ↑) là nguyên nhân làm tăng giá cổ phiếu (Ps ↑), làm tăng giá trị công ty (NW ↑), làm giảm rủi ro lựa chọn không tốt cũng như vấn đề về rủi ro đạo đức, vì thế dẫn đến các khoản vay nhiều hơn (L ↑), các khoản vay nhiều hơn dẫn đến đầu tư nhiều hơn (I ↑) và tổng tiêu dùng cũng tăng (Y ↑). Do đó, truyền dẫn CSTT qua kênh cân đối kế toán có thể được trình bày như sau: M ↑⟹ Ps ↑⟹ NW ↑⟹ L ↑⟹ I ↑⟹ Y ↑ 2.1.5.4. Truyền dẫn qua kênh tài sản và chi tiêu hộ gia đình: Một cách khác để xem xét sự truyền dẫn của CSTT thông qua kênh bảng cân đối kế toán chính là xem xét bảng cân đối chi tiêu của hộ gia đình. Đặc biệt là tác động của chi tiêu trên hàng tiêu dùng và chi tiêu cho nhà ở (Mishkin 1976; Mishkin et al. 1977). Khi xem xét tác động qua chi tiêu hộ gia đình, sự tác động từ bảng cân đối kế toán được xem xét thông qua sự tác động lên nhu cầu tiêu xài của người tiêu dùng hơn là nhu cầu cho vay của những người cho vay. Do vấn đề thông tin bất cân xứng, hàng hóa tiêu dùng và nhà ở là những tài sản không có tính thanh khoản. Nếu xảy ra một cú sốc làm giảm thu nhập, người tiêu dùng cần bán hàng hóa tiêu dùng hay nhà ở để gia tăng thu nhập thì họ sẽ chịu một khoản lỗ lớn vì họ không thể nhận lại được toàn bộ giá trị của những tài sản này khi thanh lý. Ngược lại, nếu như người tiêu dùng nắm giữ tài sản tài chính (tiền trong ngân hàng, trái phiếu, cổ phiếu), thì họ dễ dàng bán đúng giá trị của nó và làm tăng tiền mặt. Bảng cân đối chi tiêu của người tiêu dùng trở nên rất quan trọng ảnh hưởng đến việc ước lượng khả năng chịu đựng sự suy sụp tài chính. Đặc biệt, khi người tiêu dùng có nhiều tài sản tài chính đảm bảo cho khoản nợ của họ, việc ước lượng xác suất suy sụp tài chính là rất thấp và họ sẽ sẵn sàng mua hàng tiêu dùng hay nhà ở nhiều hơn. Khi mà giá cổ phiếu tăng, giá trị của tài sản tài chính cũng tăng theo, những mặt hàng tiêu dùng cũng tăng vì khách hàng vẫn đảm bảo được tài chính và sự ước lượng thấp hơn về khả năng suy sụp tài chính. Từ đó, công thức cho cơ chế