Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Tâm lý bầy đàn tại thị trường chứng khoán Việt Nam

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:85

Thêm vào BST

Báo xấu

25
lượt xem 3
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Bài nghiên cứu này xem xét tâm lý bầy đàn ở thị trường chứng khoán Việt Nam. Nghiên cứu ứng dụng mô hình CSAD được đề nghị bởi Tan, Chiang, Mason và Nelling (2008) để đo lường tâm lý bầy đàn. Nghiên cứu này đã tìm ra bằng chứng tâm lý bầy đàn mạnh tại thị trường chứng khoán Việt Nam trên cả hai thị trường TPHCM và Hà Nội.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Tâm lý bầy đàn tại thị trường chứng khoán Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH NGUYỄN THỊ QUYÊN TÂM LÝ BẦY ĐÀN TẠI THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH – NĂM 2013
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH NGUYỄN THỊ QUYÊN TÂM LÝ BẦY ĐÀN TẠI THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng Mã số: 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: PGS.TS. PHAN THỊ BÍCH NGUYỆT TP. HỒ CHÍ MINH – NĂM 2013
LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan luận văn này là công trình nghiên cứu khoa học của riêng tôi. Các phân tích, số liệu và kết quả nêu trong luận văn là hoàn toàn trung thực và có nguồn gốc rõ ràng. Tác giả luận văn Nguyễn Thị Quyên
MỤC LỤC Trang phụ bìa Lời cam đoan Mục lục Danh mục các hình vẽ và bảng biểu Tóm tắt …………………………………………………………………………………. 1 Kết cấu của bài nghiên cứu ……………………………………………………………… 1 1. Giới thiệu. …………………………………………………………………....... 1 1.1. Mục tiêu nghiên cứu: …………………………………………………………….. 1 1.2. Câu hỏi nghiên cứu: ……………………………………………………............... 2 1.3. Phạm vi nghiên cứu: ……………………………………………………............... 3 1.4. Đặc điểm thị trường chứng khoán Việt Nam: ..……………………….............. 3 2. Tổng quan các kết quả nghiên cứu trước đây: ……………………………… 5 2.1. Định nghĩa và đặc điểm tâm lý bầy đàn: ………………………………............... 5 2.2. Tầm quan trọng của nghiên cứu tâm lý bầy đàn: ………………………............... 7 2.3. Các mô hình đã được sử dụng để phân tích sự tồn tại của tâm lý bầy đàn……….. 8 2.4. Các nghiên cứu trước đây: ………………………………………………………. 11 2.4.1. Các nghiên cứu trên thế giới: …………………………………………………….. 11 2.4.2. Các nghiên cứu tại Việt Nam: …………………………………………………… 17 3. Phương pháp nghiên cứu và thu thập dữ liệu: ……………………………….. 19 3.1. Phương pháp nghiên cứu. ………………………………………………............... 19 3.2. Các trường hợp phân tích tâm lý bầy đàn của đề tài …………………………...... 20 3.3. Phương pháp phân tích mô hình …………………………………………………. 21 3.4. Thu thập dữ liệu phân tích: ……………………………………………………… 22 4. Trình bày kết quả nghiên cứu. ………………………………………………… 23 4.1. Thực hiện các phép kiểm định sơ bộ. ……………………………………………. 23 4.1.1. Kiểm định tính dừng. …………………………………………………………….. 23 4.1.2. Kiểm định tự tương quan: ………………………………………………………. 25
4.1.3. Khắc phục hiện tượng đa cộng tuyến của hồi quy đa thức ………………………. 25 4.2. Phương pháp hồi quy phi tuyến đối với tỷ suất sinh lợi của các công ty theo mô hình của Tan et al. (2008) …………………………………………………………. 27 4.2.1. Kiểm định hành vi bầy đàn với phân phối 100% (Rm,t100 ) của Rm,t ……… 32 4.2.2. Kiểm định hành vi bầy đàn với phân phối ở mức 90% (Rm,t90 ) của Rm,t. … 37 4.2.3. Kiểm định hành vi bầy đàn với phân phối ở mức 10% (Rm,t10 ) của Rm,t. … 42 4.2.4. Kiểm định hành vi bầy đàn với phân phối ở mức 5% (Rm,t5 ) của Rm,t……… 47 4.2.5. Kiểm định hành vi bầy đàn với phân phối ở mức 1% (Rm,t1 ) của Rm,t ……... 52 4.3. Kết luận về thị trường chứng khoán Việt Nam. ……………………………… 53 4.4. Nguyên nhân tồn tại tâm lý bầy đàn tại thị trường chứng khoán Việt Nam. … 56 5. Kết luận và đề nghị nghiên cứu………………………………………………… 56 5.1. Tóm tắt kết quả nghiên cứu: …………………………………………………… 56 5.2. Hạn chế của bài luận văn:………………………………………………………. 58 5.3. Hướng nghiên cứu trong tương lai ……………………………………………. 58 5.4. Kết luận. ………………………………………………………………………. Danh mục tài liệu tham khảo Phụ lục
DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ VÀ BẢNG BIỂU Hình 4.1 Mô hình hồi quy CSAD với 100% phân phối Rmt ở sàn HOSE và HXN Hình 4.2. Mô hình hồi quy CSAD với 90% phân phối Rmt ở sàn HOSE và HNX Hình 4.3. Mô hình hồi quy CSAD với 10% phân phối Rmt ở sàn HOSE và HNX Hình 4.4. Mô hình hồi quy CSAD với 5% phân phối Rmt ở sàn HOSE và HNX Hình 4.5. Mô hình hồi quy CSAD với 1% phân phối Rmt ở sàn HOSE và HNX Bảng 4.1 Thống kê mô tả mẫu số liệu phân phối 100% (Rm,t100 ) của Rm,t Bảng 4.2: Tính toán các hệ số hồi quy với phân phối 100% (Rm,t100 ) của Rm,t Bảng 4.3: Thống kê mô tả mẫu số liệu với phân phối ở mức 90% (Rm,t90 ) của Rm,t Bảng 4.4: Tính toán các hệ số hồi quy với phân phối ở mức 90% (Rm,t90 ) của Rm,t Bảng 4.5: Thống kê mô tả mẫu số liệu với phân phối ở 10% (Rm,t10 ) của Rm,t Bảng 4.6: Tính toán các hệ số hồi quy với phân phối ở 10% (Rm,t10 ) của Rm,t Bảng 4.7: Thống kê mô tả mẫu số liệu với phân phối ở mức 5% (Rm,t5 ) của Rm,t Bảng 4.8: Tính toán các hệ số hồi quy với phân phối ở mức 5% (Rm,t5 ) của Rm,t Bảng 4.9: Thống kê mô tả mẫu số liệu với phân phối ở mức 1% (Rm,t1 ) của Rm,t Bảng 4.10: Tính toán các hệ số hồi quy với phân phối ở mức 1% (Rm,t1 ) của Rm,t Bảng 4.11: Tóm tắt các giá trị hệ số hồi quy với tất cả các mức phân phối của Rm,t
DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT TP. HCM Thành phố Hồ Chí Minh HN Hà Nội HXN Chỉ số chứng khoán sàn Hà Nội HOSE Chỉ số chứng khoán sàn Thành phố Hồ Chí Minh
1 Đề tài:TÂM LÝ BẦY ĐÀN TẠI THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM Paper gốc: Herding Behaviour in the Chinese and Indian Market Tác giả: Paulo Lao and Harminder Singh- 2011 . Tóm tắt Bài nghiên cứu này xem xét tâm lý bầy đàn ở thị trường chứng khoán Việt Nam. Nghiên cứu ứng dụng mô hình CSAD được đề nghị bởi Tan, Chiang, Mason và Nelling (2008) để đo lường tâm lý bầy đàn. Nghiên cứu này đã tìm ra bằng chứng tâm lý bầy đàn mạnh tại thị trường chứng khoán Việt Nam trên cả hai thị trường TPHCM và Hà Nội. Khi thị trường không biến động mạnh, tâm lý bầy đàn tại thị trường Hà Nội thể hiện rõ rệt hơn thị trường TPHCM. Tuy nhiên, khi thị trường biến động mạnh, tâm lý bầy đàn lúc này rất mạnh và thể hiện tại thị trường TPHCM rõ rệt hơn so với tại thị trường Hà Nội. Kết cấu của bài nghiên cứu: gồm 5 phần chính: Phần 1: Giới thiệu, trình bày về mục tiêu nghiên cứu, câu hỏi nghiên cứu, phạm vi nghiên cứu của đề tài. Phần 2: Tổng quan về các nghiên cứu trước đây, trình bày định nghĩa và đặc điểm tâm lý bầy đàn, tầm quan trọng của việc nghiên cứu bầy đàn, các mô hình đã được lựa chọn để phân tích tâm lý bầy đàn và các nghiên cứu về tâm lý bầy đàn của các tác giả trong và ngoài nước. Phần 3: Phương pháp nghiên cứu và thu thập số liệu, trình bày về phương pháp nghiên cứu, phương pháp thực hiện mô hình và phạm vi thu thập số liệu phân tích. Phần 4: Trình bày kết quả nghiên cứu, trình bày các phép kiểm định cần thiết, như sự tự tương quan, kiểm định và khắc phục đa công tuyến, nêu các kết luận về tâm lý bầy đàn cho từng điều kiện thị trường. Phần 5: Kết luận và đề nghị nghiên cứu, trình bày tóm tắc kết quả nghiên cứu, hạn chế của luận văn và hướng nghiên cứu tiếp theo trong tương lai.
2 1. Giới thiệu. 1.1. Mục tiêu nghiên cứu: Từ nhiều thế kỷ qua, hiện tượng tâm lý bầy đàn đã được các nhà nghiên cứu nhắc đến và cũng nhận được rất nhiều sự quan tâm của các nhà kinh tế. Đặc biệt trong hai thập kỷ qua, nhiều mô hình lý thuyết đã được phát triển và nghiên cứu thực nghiệm để nghiên cứu về sự hình thành và nguyên nhân của hiện tượng này trong thị trường tài chính. Việc cho rằng tâm lý bầy đàn là một trường hợp phản ứng đầu tư chứ không phải là quyết định đầu tư được coi là một nhận định hợp lý. Các nhà đầu tư thường bắt chước các hành động của người khác hơn là tin tưởng vào đánh giá riêng của họ. Nói cách khác, khi các nhà đầu tư theo xu hướng bầy đàn họ sẵn sàng để giảm nhẹ tầm quan trọng của thông tin và đánh giá của họ mà họ đồng thuận với những quyết định của các nhà đầu tư khác. Đặc biệt, tâm lý bầy đàn có thể dẫn đến nhiều lạc quan về ước tính thu nhập và giảm rủi ro. Các nhà nghiên cứu trong lĩnh vực này tin rằng sự tồn tại của tâm lý bầy đàn có thể có ý nghĩa cho các mô hình định giá tài sản vì nó tác động đến biến động giá cổ phiếu, tác động đến lợi nhuận và rủi ro của chứng khoán (Tan và cộng sự, 2008;. Seetharaman và Raj, 2011). Nghiên cứu thực nghiệm đã tìm thấy bằng chứng về sự tồn tại của tâm lý bầy đàn trong nhiều thị trường. Ví dụ, bằng chứng từ các nghiên cứu của Olsen (1996) và Cote và Sanders (1997) hỗ trợ cho xuất hiện của hành vi bầy đàn trong các phân tích dự báo. Wermers (1999) cũng tìm thấy bằng chứng của bầy đàn trong các quỹ tương hỗ. Ngoài ra, trong nghiên cứu của Chang và cộng sự. (2000) đã tìm thấy hành vi bầy đàn của các nhà đầu tư Hàn Quốc, Đài Loan và Nhật Bản. Sự tồn tại của tâm lý bầy đàn có thể có tác động đến rủi ro lợi nhuận của chứng khoán, do đó nó có ý nghĩa cho các mô hình định giá tài sản (Tan và các cộng sự., 2008). Hiện tượng này cũng có thể có mặt trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Vì vậy, mục tiêu nghiên cứu của đề tài là xem xét có sự tồn tại của tâm lý bầy đàn hay không và mức độ của tâm lý bầy đàn trong thị trường chứng khoán Việt
3 Nam. Điều này có thể được sử dụng để xác định rủi ro tiềm ẩn của các nhà đầu tư khi tham gia vào thị trường và đưa ra những hướng dẫn cho các nhà đầu tư để có chiến lược thích hợp khi tham gia vào thị trường chứng khoán Việt Nam. 1.2. Câu hỏi nghiên cứu. Để làm rõ hơn cho mục tiêu nghiên cứu, bài nghiên cứu sẽ tìm ra đáp án cho ba câu hỏi nghiên cứu: Câu hỏi thứ nhất: “Tâm lý bầy đàn có tồn tại trong thị trường chứng khoán Việt Nam hay không?” Câu hỏi thứ hai: “Tâm lý bầy đàn tồn tại rõ rệt trong điều kiện thị trường nào (thị trường đang lên, thị trường đang xuống, thị trường không biến động mạnh và biến động mạnh…)?” Câu hỏi thứ ba: “Tâm lý bầy đàn tại thị trường TPHCM hay Hà Nội thể hiện rõ rệt hơn trong các điều kiện thị trường khác nhau?” 1.3. Phạm vi nghiên cứu. Với mục tiêu nghiên cứu đã đặt ra, để có một bức tranh tổng quan về sự tồn tại của tâm lý bầy đàn trong thị trường chứng khoán Việt Nam, ta tiến hành thu thập dữ liệu giá đóng cửa theo ngày của toàn bộ cổ phiếu được niêm yết liên tục trên thị trường chứng khoán Việt Nam (bao gồm thị trường chứng khoán Hồ Chí Minh và Hà Nội) trong khoảng thời gian từ 01/01/2006 đến 20/09/2013. 1.4. Đặc điểm thị trường chứng khoán Việt Nam. Việc buôn bán cổ phiếu ở Việt Nam đã diễn ra sôi động kể từ sau khi các doanh nghiệp thực hiện cổ phần hóa, nhưng thị trường chứng khoán Việt Nam mới chính thức hoạt động từ năm 2000, kể từ khi ra đời Trung tâm giao dich chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh ngay 28/07/2000. Khi đó mới có một vài cổ phiếu được giao dịch với tổng số vốn 27 tỉ đồng và 6 công ty chứng khoán thành viên. Sự ra đời của Luật chứng khoán (có hiệu lực từ ngày 01/01/2007) đã tạo khung pháp lý cao cho thị trường chứng khoán phát triển, góp phần thúc đẩy khả năng hội nhập vào thị trường tài chính quốc tế của thị trường chứng khoán Việt Nam.
4 Trong quá trình hình thành và phát triển của thị trường chứng khoán, cùng với sự phát triển của các nhà đầu tư là doanh nghiệp (bảo đảm về năng lực tài chính, có tính chuyên nghiệp trong các hoạt động đầu tư chứng khoán…) thì sự phát triển của các nhà đầu tư cá nhân rất đông (theo ước tính chiếm hơn 70% số nhà đầu tư), và nhà đầu tư nước ngoài cũng quan tâm đầu tư vào thị trường chứng khoán nước ta ngày càng nhiều. Trong khoảng thời gian từ giữa đến cuối năm 2006, tình trạng đầu tư vào thị trường chứng khoán ở nước ta mang tâm lý đám đông, cả người có kiến thức và hiểu biết, cả những người mua, bán theo phong trào, qua đó đẩy thị trường chứng khoán vào tình trạng phát triển quá nóng, gây ra hiện tượng bong bóng. Cũng qua tâm lý đám đông, nhiều nhà đầu tư đã thu được khoản lợi nhuận nhanh chóng và khá lớn khi thị trường tăng giá mạnh, nhưng cũng từ đó, nhiều nhà đầu tư đã bị thua lỗ nặng nề khi thị trường đột ngột quay đầu giảm giá như vào giai đoạn đầu năm 2008. Trải qua 13 năm hình thành và phát triển thăng trầm, thị trường chứng khoán Việt Nam đã đạt được những thành tựu nhất định, nhận được nhiều sự quan tâm, chú ý cả trong nước lẫn quốc tế. Tính đến nay, về số lượng cổ phiếu và chứng chỉ quỹ niêm yết trên thị trường chứng khoán có 825, bao gồm 304 trên HOSE, 383 trên HNX và 138 trên UPCOM. Giá trị vốn hoá thị trường/GDP tính đến hết tháng 9/2013 đạt khoảng 27,9% GDP 2012. Tổng giá trị giao dịch trên thị trường trong 9 tháng 2013 đã đạt 1.342 tỷ đồng, giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài tăng mạnh. Về số lượng nhà đầu tư, hiện có khoảng gần 1 triệu tài khoản của nhà đầu tư trên thị trường. Điểm số của VN-Index đến cuối tháng 9 đạt trên 490 điểm, cao gấp trên 4,9 lần khi thị trường chứng khoán ra đời, với tốc độ tăng bình quân 1 năm đạt 13%/năm, tuy nhiên, điểm số chung trên sàn Hà Nội (HNX) chỉ còn bằng khoảng 61% khởi điểm ra đời.
5 2. Tổng quan các kết quả nghiên cứu trước đây. 2.1. Định nghĩa và đặc điểm tâm lý bầy đàn: Tâm lý bầy đàn được định nghĩa là xu hướng bắt chước những hành động của các nhà đầu tư khác (Gleason và cộng sự, 2004) Tâm lý bầy đàn là thuật ngữ dùng để chỉ sự điều chỉnh tương thích với một phương thức thực hiện và được thể hiện như là “một sự tương đồng trong hành vi theo sau các quan sát tương tác” về hành động và kết quả phát sinh từ những hành động này giữa các cá nhân (Hirshleifer và Teoh, 2003). Trong thị trường chứng khoán, tâm lý bầy đàn bao hàm việc các nhà đầu tư có xu hướng bỏ qua các thông tin riêng mà thiên về các kết quả quan sát (Bikhchandani và Sharma, 2001) không tương thích với các yếu tố cơ bản, nền tảng của thị trường (Hwang và Salmon, 2004). Ví dụ, thông tin quá khứ của xu hướng đầu tư của các nhà đầu tư khác là khá hữu ích cho các nhà đầu tư mới để thực hiện một quyết định đầu tư hiện tại (Ferruz và các cộng sự., 2008). Nhà đầu tư được coi là theo đàn khi họ thay đổi quyết định đầu tư trên cơ sở các hành động của các nhà đầu tư khác (Ferruz và Vargas, 2007). Trong vài hoàn cảnh, bầy đàn có thể khiến giá cổ phiếu đi chệch khỏi các giá trị cơ bản của nó. Kết quả là, các nhà đầu tư buộc phải giao dịch với giá không hiệu quả (Christie và Huang, 1995; Raja và Selvam, 2011). Tâm lý bầy đàn thể hiện ở cả nhà đầu tư nhỏ lẻ và cả các nhà đầu tư tổ chức. Đối với nhà đầu tư nhỏ lẻ, vì những giới hạn trong việc sở hữu thông tin cũng như những trường hợp xem xét như được đề cập ở trên, những người này dễ dàng bị cuốn vào các “trò chơi tạo ra xu thế” hay nói một cách đơn giản là các trò “làm giá” của các tổ chức. Đồng thời, những tin đồn, các thông tin ngoài luồng với chất lượng thấp đôi khi cũng “được” các nhà đầu tư nhỏ lẻ “tận dụng một cách triệt để” và kết cục là tạo ra một đám đông hành động giống nhau theo một cách bất hợp lý. Còn đối với các nhà đầu tư tổ chức, tâm lý bầy đàn được tạo ra từ những người quản lý, ban điều hành các tổ chức này. Những người quản lý các tổ chức, các định chế tham gia thị trường không phải với mục tiêu đưa thị trường về trạng thái hợp lý, hiệu quả thôngqua kinh doanh chênh lệch giá. Mà những người này tham gia thị
6 trường cũng chỉ vì mục đích kiếm tiền vàbảo vệ cho sự an toàn trong nghề nghiệp của chính họ. Vì thành quả hoạt động của họ bị đánh giá (Sharfstein và Stein, 1990) trên cơ sở so sánh với thành quả hoạt động của những người có vị trí tương tự và vì trình độ cũng như uy tín nghề nghiệp của họ là không đồng đều, cho nên không khó để thấy rằng những nhà quản lý với trình độ/uy tín kém hơn có xu hướng “bắt chước” những hành động của những người có trình độ/uy tín cao hơn, vì điều này sẽ cải thiện hình ảnh nghề nghiệp của họ (Scharfstein và Stein, 1990; Trueman, 1994). Tuy nhiên, đến lượt những chuyên gia được cho là có trình độ/ uy tín cao cũng có thể sẽ chọn cách hành động theo đám đông, mặc dù họ biết rằng đó không phải là hành động, quyết định tối ưu, nếu như họ nhận thấy rằng rủi ro từ sự thất bại tiềm tàng là lớn hơn so với những ích lợi có thể đạt được nếu thực hiện hành động riêng lẻ (Graham, 1999). Nguồn gốc của hành vi bầy đàn có thể do các nhân tố tâm lý và cũng có thể đó là hành vi bầy đàn dựa trên sự suy tính hợp lý, khôn ngoan. Ở góc độ tâm lý, tâm lý bầy đàn được cho là phát sinh từ chính bản chất con người, theo đó con người có xu hướng hướng đến sự tuân theo (Hirshleifer, 2001) qua quá trình trao đổi thông tin gữa các cá nhân. Sự trao đổi thông tin này có thể là bằng cách nói chuyện trực tiếp giữa các cá nhân (Shiller, 1995) hay một sự hiểu ngầm khi các cá nhân quan sát sự lựa chọn của những người khác (Bihkchandani và đồng sự, 1992). Ngoài ra, còn có các nhân tố hành vi khác tác động đến cách hành xử của nhà đầu tư như: sự phụ thuộc vào kinh nghiệm hay thuật toán máy móc, lệch lạc nhận thức do tình huống điển hình, tự tin thái quá, tính toán bất hợp lý, bảo thủ, theo khuôn mẫu. Khi tâm lý con người mắc phải những hiện tượng tâm lý trên thì họ có khuynh hướng thờ ơ, hoặc phản ứng chậm, phản ứng với mức độ yếu, không phù hợp hoặc phản ứng quá mức trước những thông tin được công bố. Tất cả những yếu tố này đều tác động đến quyết định của con người, và đặc biệt trong những hoàn cảnh mà có rất ít thời gian để suy nghĩ đưa ra quyết định, hành động của một người hay một nhóm người có thể dẫn đến hành động của những người khác. Chính tâm lý sợ hãi phải hành động riêng lẻ hay không muốn đi ngược trào lưu đã dẫn đến
7 xu hướng các cá nhân bắt chước nhau (dù hành động đó hợp lý hay vô lý), và điều này tạo nên hành động bầy đàn của nhà đầu tư trên thị trường. Ở khía cạnh khác, tâm lý bầy đàn cũng có thể được tạo ra từ những xem xét khôn ngoan, có tính hợp lý. Devenow và Welch (1996) cho thấy rằng tâm lý bầy đàn có thể được gây ra bởi những sự xem xét khôn ngoan, nếu việc thực hiện hành vi “bắt chước” đó dựa trên việc nhận ra những thông tin về kết quả hành động của những cá nhân khác. Sự xem xét này có thể xảy ra trong 4 trường hợp: (a) cá nhân không sở hữu bất kỳ thông tin riêng nào, (b) có thông tin riêng nhưng thông tin chưa chắc chắn vì chất lượng thông tin là thấp, (c) không tự tin vào khả năng xử lý thông tin của mình, (d) nhận thấy hay cho rằng những người khác sở hữu những thông tin tốt hơn. Điều này được góp phần tạo ra từ tình trạng bất cân xứng thông tin trên thị trường. Thị trường càng bất cân xứng thông tin, tâm lý bầy đàn càng phổ biến. 2.2. Tầm quan trọng của nghiên cứu tâm lý bầy đàn: Sự tồn tại của tâm lý bầy đàn thách thức tính hợp lệ của lý thuyết thị trường hiệu quả (EMH). Theo lý thuyết thị trường hiệu quả, các nhà đầu tư được cho là sử dụng tất cả các thông tin có sẵn để tạo thành “kỳ vọng hợp lý” về tương lai trong việc xác định giá trị của công ty và tình hình nền kinh tế và tất cả các nhà đầu tư là hợp lý và có cùng một tập hợp các thông tin và hình thành nên giá cổ phiếu dự kiến theo cùng một cách. Do đó, giá cổ phiếu nên phản ánh các thông tin có sẵn trên thị trường và giá trị thực của chứng khoán ( Fama , 1970). Một thị trường được xem là vận hành hiệu quả khi giá các cổ phiếu phản ánh những thông tin kinh tế và thông tin doanh nghiệp, như vậy nếu như không có thông tin mới nào được đưa ra thì những thay đổi của giá cổ phiếu sẽ khá nhỏ, hay nói cách khác thị trường sẽ ít xảy ra những trường hợp tăng hoặc giảm mạnh. Tuy nhiên, trong thực tế cho thấy các nhà đầu tư không phải lúc nào cũng hành động hợp lý, các nhà đầu tư đưa ra các quyết định đầu tư chỉ bằng cách quan sát và theo dõi hành động của các nhà đầu tư khác, cũng như không phải tất cả các nhà
8 đầu tư tham gia thị trường đều được thông báo đầy đủ về các thông tin. Vì vậy, các nhà đầu tư bị lệch hướng bởi cảm xúc, suy nghĩ chủ quan và tác động của tâm lý đám đông tạo thành kỳ vọng bất hợp lý. Từ đó, tâm lý bầy đàn có thể gây mất ổn định thị trường với việc làm di chuyển giá cổ phiếu lên xuống so với giá trị cơ bản của nó (Demirer & Kutan, 2006 và Hott, 2009). Tâm lý bầy đàn là một tín hiệu của sự kém hiệu quả của thị trường. Do đó, sự tồn tại của tâm lý bầy đàn cho thấy rằng thị trường thế giới thực sự không hiệu quả như mô hình định giá tài sản truyền thống mong đợi. Nghiên cứu tâm lý bầy đàn cho phép chúng ta hiểu rõ hơn về quá trình suy nghĩ của nhà đầu tư và ảnh hưởng của quá trình suy nghĩ đến quyết định đầu tư của họ.Ví dụ, bầy đàn giữa các nhà quản lý tiền được cho là kết quả của sự sợ hãi của họ khi họ bị đánh giá thấp nếu đưa ra quyết định sai (Scharfstein và Stein , 1990). Nghiên cứu nhấn mạnh tầm quan trọng của việc nghiên cứu tâm lý bầy đàn trong thị trường tài chính. Thứ nhất, nghiên cứu tâm lý bầy đàn có thể giúp cho các nhà đầu tư có một sự hiểu biết cao hơn liên quan đến việc hình thành giá trong các thị trường tài chính . Chang và cộng sự (1999) cho thấy các nghiên cứu về tâm lý bầy đàn là rất quan trọng khi mà giá cổ phiếu bị ảnh hưởng đáng kể bởi hành vi đầu tư của những nhà đầu tư tham gia thị trường. Nó có liên quan đến một số thị trường không hiệu quả mà không thể được giải thích bởi mô hình định giá tài sản truyền thống, chẳng hạn như khi thị trường biến động mạnh và những bất ổn thị trường xảy ra. Tân và các cộng sự (2008) chỉ ra rằng tâm lý bầy đàn có thể làm tăng biến động thị trường và cơ hội chênh lệch giá. 2.3. Các mô hình đã được sử dụng để phân tích sự tồn tại của tâm lý bầy đàn. Christie và Huang (1995) đã kiểm tra hiện tượng tâm lý bầy đàn trên thị trường chứng khoán bằng mô hình Độ lệch chuẩn dữ liệu chéo (CSSD). Với mô hình này, dựa trên lập luận rằng các nhà đầu tư có thể đầu tư dựa trên các hành động tập thể của thị trường và xu hướng này đàn áp dự đoán độc lập của cá nhân trong suốt thời gian diễn biến thị trường khắc nghiệt. Lập luận này có nghĩa là tỷ suất sinh lợi của chứng khoán không chệch nhiều so với tỷ suất sinh lợi thị trường.
9 Trong đó: N là số lượng các công ty niêm yết trên thị trường. ri,t là tỷ suất sinh lợi cổ phiếu i trong ngày t rp,t là giá trị trung bình tỷ suất sinh lợi của n cổ phiếu trong danh mục đầu tư trong ngày t Để tiến hành kiểm tra mức độ phân tán đo lường trong biểu thức (1) trong các khoảng thời gian khác nhau của thị trường, ta sử dụng mô hình hồi quy tuyến tính để ước tính: Trong đó: = 1, nếu tỷ suất sinh lợi trên tổng danh mục thị trường ngày t nằm thấp hơn phần đuôi của phân phối tỷ suất sinh lợi, và = 0 nếu ngược lại. = 1, nếu tỷ suất sinh lợi trên tổng doanh mục thị trường ngày t nằm cao hơn phần đuôi của phân phối tỷ suất sinh lợi và = 0 nếu ngược lại. Hệ số α biểu hiện mức độ phân tán trung bình của mẫu không bao gồm vùng bảo đảm bởi 2 biến giả. Mô hình định giá tài sản chỉ có thể đưa ra các dự đoán thích hợp khi hệ số βD và βL dương. Khi hệ số βD và βL âm sẽ phù hợp cho các dự đoán về sự tồn tại của yếu tố tâm lý bầy đàn. Để tránh những thiếu sót của Christie và Huang (1995), nghiên cứu của Chang và các cộng sự. (2000) kiểm tra sự tồn tại của tâm lý bầy đàn dựa vào mức độ phân tán của tỷ suất sinh lợi của thị trường. Mô hình được áp dụng dựa trên mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lợi thị trường và mức độ phân tán của nó để phát hiện hành vi tâm
10 lý bầy đàn (Chang và các cộng sự, 2000) là mô hình sử dụng độ lệch tuyệt đối (CSAD): Trong đó: N là số lượng các công ty niêm yết trên thị trường. Ri,t là tỷ suất sinh lợi cổ phiếu i trong ngày t Rm,t là giá trị trung bình tỷ suất sinh lợi của thị trường vào ngày t. Chang và các cộng sự. (2000) đã đặt ra một thách thức đối với các giả thiết của mô hình CAPM rằng mức độ phân tán tỷ suất sinh lợi ngày càng tăng lên so với mức độ phân tán tỷ suất sinh lợi thị trường và mối quan hệ này là tuyến tính. Nếu có mối quan hệ phi tuyến tính, sau khi những kết quả được phân tích sẽ dựa vào độ lệch tuyệt đối dữ liệu chéo là không có giá trị. Tác giả đề nghị rằng trong suốt thời gian thị trường biến động, người ta mong đợi mối quan hệ giữa mức độ phân tán tỷ suất sinh lợi và tỷ suất sinh lợi thị trường là phi tuyến tính là tăng hoặc thậm chí giảm. Vì vậy, họ giả thiết rằng phương pháp thử nghiệm dựa vào mối quan hệ giữa CSADt và Rm,t trong mô hình bậc hai bên dưới: Trong đó: - : hệ số của - : hệ số của
11 2.4. Các nghiên cứu trước đây: 2.4.1. Các nghiên cứu trên thế giới: Shiller và Pound (1986) đã sử dụng phương pháp khảo sát để kiểm tra sự hiện diện của tâm lý bầy đàn đối với nhà đầu tư tổ chức. Họ nhận thấy rằng hầu hết các nhà đầu tư đã dựa vào lời khuyên của các chuyên gia khi đưa ra quyết định đầu tư. Christie và Huang (1995) kiểm tra sự hiện diện của tâm lý bầy đàn trong lợi nhuận cổ phiếu bằng cách sử dụng dữ liệu hàng ngày của NYSE và Amex từ tháng 7 năm 1962 đến tháng 12 năm 1988 và số liệu hàng tháng của công ty NYSE từ tháng 12 năm 1925 đến tháng 12 năm 1988. Mô hình của họ được dựa trên giả thuyết độ lệch chuẩn của tỉ suất sinh lợi, đo lường sự phân tán của tỷ suất sinh lợi, sẽ tương đối thấp khi các nhà đầu tư cá nhân có xu hướng bỏ đánh giá riêng của họ mà ủng hộ theo sự đồng thuận của thị trường. Lập luận này trái ngược với mô hình định giá tài sản, dự báo có một sự gia tăng mức độ phân tán khi một nhà đầu tư cá nhân sử dụng thông tin của riêng mình để giao dịch trong suốt thời gian của biến động thị trường. Họ không tìm thấy bằng chứng sự hiện diện của tâm lý bầy đàn. Nghiên cứu của Chang và cộng sự (2000) sử dụng cách tiếp cận để kiểm tra tâm lý bầy đàn. Mô hình của họ có tính đến các mối quan hệ phi tuyến tính giữa sự phân tán lợi nhuận tài sản cá nhân và lợi nhuận của một danh mục đầu tư thị trường. Không giống như Christie và Huang (1995), họ đã sử dụng độ lệch tuyệt đối của tỷ suất sinh lợi (CSAD) như một thước đo sự phân tán. Biện pháp này đòi hỏi việc sử dụng mô hình CAPM để ước tính rủi ro hệ thống beta theo thời gian, để tính toán giá trị độ lệch tuyệt đối. Họ sử dụng giá cổ phiếu hàng ngày và chuỗi tỷ suất sinh lợi theo thời gian, cùng với vốn hóa thị trường cuối năm cho mỗi công ty và chỉ số tỷ suất sinh lợi có trọng số, để điều tra hành vi của những người tham gia thị trường ở nhiều thị trường quốc tế có liên quan đặc biệt liên quan đến xu hướng tâm lý bầy đàn của họ. Không có bằng chứng về tâm lý bầy đàn trên một phần của thị trường Hồng Kông và Mỹ trong khi một phần bằng chứng đã được tìm thấy ở Nhật Bản. Đặc biệt, họ đã phát hiện tâm lý bầy đàn rõ ràng trong hai thị trường mới nổi-Hàn Quốc và Đài Loan. Theo Chang và cộng sự (2000), có ba lý do chính tại sao tâm lý
12 bầy đàn thể hiện rõ ở Hàn Quốc và Đài Loan, khác với Mỹ và Hồng Kông. Thứ nhất, sự can thiệp của chính phủ có thể dẫn đến sự khác biệt hành vi bầy đàn giữa các nước. Những hành động này có thể bao gồm cả những thay đổi tương đối thường xuyên trong chính sách tiền tệ hoặc những lệnh mua và bán trực tiếp lớn trong thị trường tài chính mới nổi. Thứ hai, sự khác biệt bầy đàn có lẽ là kết quả của một tình trạng khan hiếm thông tin nhanh chóng và chính xác trong các thị trường này. Tình trạng thiếu thông tin cần thiết về các công ty này có thể gây ra các nhà đầu tư tập trung hơn vào các tín hiệu kinh tế vĩ mô. Cuối cùng, sự hiện diện tại Hàn Quốc và Đài Loan của nhiều nhà đầu cơ với tầm nhìn đầu tư tương đối ngắn được cho là kết quả trong một số loại thông tin không hiệu qủa, có thể là khởi đầu của tâm lý bầy đàn. Gần đây hơn, Rhaeim và các cộng sự (2007) đã kiểm tra mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu và rủi ro hệ thống của mình trong CAPM ở quy mô khác nhau cho thị trường chứng khoán của Pháp. Phù hợp với cách tiếp cận của Chang và cộng sự (2000), Tan và cộng sự (2008) đã nghiên cứu đặc điểm tâm lý bầy đàn trong việc niêm yết kép cổ phiếu A và B tại thị trường Trung Quốc. Tuy nhiên, phương pháp đo sự phân tán của tỷ suất sinh lợi trong trường hợp này là khác của Chang và cộng sự. Tan và cộng sự (2008) sử dụng các tính toán độ lệch chuẩn thông qua Christie và Huang (1995) khi họ xem xét tính chính xác của các ước lượng beta của Chang và cộng sự đề xuất (2000). Họ kiểm tra sự tồn tại của tâm lý bầy đàn trong cả cổ phiếu A và B của Trung Quốc, trong cả thị trường Thượng Hải và Thâm Quyến. Ngoài ra, họ cũng xem xét ảnh hưởng bất đối xứng của bầy đàn trong những điều kiện khác nhau của tỷ suất sinh lợi thị trường, khối lượng giao dịch và biến động thị trường . Kết quả là, họ chứng minh tâm lý bầy đàn của các nhà đầu tư cổ phiếu A trên thị trường Thượng Hải tăng lên trong điều kiện thị trường lên, khối lượng giao dịch lớn và biến động lớn trong khi không có kết quả rõ ràng khi nghiên cứu cổ phiếu B. Trong thực tế, họ cho rằng sự khác biệt về cường độ tâm lý bầy đàn trong mỗi thị trường có thể là do sự khác biệt về đặc điểm của nhà đầu tư trong thị trường A và thị trường B. Lực lượng chiếm ưu thế
13 trong thị trường A là các nhà đầu tư cá nhân trong nước, người được cho là thường thiếu kiến thức và kinh nghiệm đầu tư. Tuy nhiên, những người tham gia chính trong thị trường B là nhà đầu tư tổ chức nước ngoài có nhiều khả năng có kiến thức hơn nhiều so với các đối tác của họ trong thị trường A. Phát hiện của họ là không phù hợp với Demirer và Kutan cùng các cộng sự (2006), người cũng sử dụng phương pháp tiếp cận Christie và Huang (1995) trong phân tích của họ về những dữ liệu hàng ngày từ 375 mã chứng khoán Trung Quốc, nhưng không tìm thấy hành vi tâm lý bầy đàn. Tân và các cộng sự (2008) giải thích sự khác biệt này có thể là kết quả của sự khác biệt trong các mẫu của các công ty. Nofsinger và SIA (1999) sử dụng phương pháp riêng và cho thấy tâm lý bầy đàn đang thực sự tồn tại trên thị trường Mỹ khi họ tìm thấy có một mối tương quan mạnh mẽ giữa sự thay đổi quyền sở hữu về thể chế và tỷ suất sinh lợi vượt quá so với cùng kỳ trên thị trường. Những phát hiện này cung cấp bằng chứng rằng có một mức độ rõ ràng của tâm lý bầy đàn giữa các nhà đầu tư, tổ chức trong thị trường Mỹ Eric C. Chang, Joseph W. Cheng, Ajay Khorana (1999) đã nghiên cứu hành vi đầu tư của những người tham gia thị trường ở những thị trường quốc tế khác nhau (như Hồng Kông, Nhật, Hàn Quốc và Đài Loan), sử dụng các phương pháp của Christie and Huang (1995). Tác giả không tìm thấy tâm lý bầy đàn đối với những người tham gia thị trường Mỹ và Hồng Kông và bằng chứng không hoàn chỉnh về tâm lý bầy đàn ở Nhật. Tuy nhiên, ở Hàn Quốc và Đài Loan, ở hai thị trường mới nổi này, tác giả thu thập được tài liệu bằng chứng quan trọng về tâm lý bầy đàn. Kết quả được làm rõ qua những danh mục đầu tư cơ sở với kích cỡ khác nhau và theo thời gian. Hơn nữa, thông tin kinh tế vi mô, đúng hơn là thông tin từng công ty cụ thể có xu hướng ảnh hưởng mạnh mẽ đến hành vi của nhà đầu tư trên thị trường, nơi có thể hiện hành vi bầy đàn. Sự phân tán thu nhập vốn ở Mỹ, Hồng Kông, Nhật thật sự có xu hướng tăng hơn là giảm trong thời kỳ biến động giá mạnh. Do đó, cung cấp bằng chứng cho việc không tồn tại tâm lý bầy đàn. Kết quả nghiên cứu này ở thị trường Mỹ phù hợp với tài liệu của Christie and Huang (1995). Tuy nhiên, ở Hàn Quốc và Đài Loan, kết quả cho thấy sự hiện diện một sự phân tán thu