Nghiên cứu kinh tế tư nhân - hình thành quỹ đầu tư mạo hiểm ở Việt nam

Chia sẻ: Tu Oanh05 | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:30

Thêm vào BST

Báo xấu

84
lượt xem 10
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

thiếu vốn trầm trọng do bị hạn chế tiếp cận với các nguồn vốn đầu tử , kể cả vốn cổ phần cũng nhử vốn vay dμi hạn từ các ngân hμng. Một hử ớng để giải quyết tình trạng thiếu vốn cho các công ty tử nhân lμ thiết lập một quỹ đầu tử mạo hiểm ngay ở trong nử ớc. Mục tiêu của báo cáo nμy lμ nhằm đánh giá sơ bộ về khả năng thμnh lập một quỹ đầu tử mạo hiểm độc lập vμ mang tính kinh doanh nhử vậy tại Việt Nam. ...

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Nghiên cứu kinh tế tư nhân - hình thành quỹ đầu tư mạo hiểm ở Việt nam

Chuyên đ ề nghiên cứu kinh tế tử nhâ n 4 Số Hình thµnh một quỹ đ ầu tử mạo hiểm* ở Việt Nam (Nghiên cứu sơ bộ) Adam Sack Vµ John McKenzie Tháng 9 nă m 1998 ________________ * Nguyên bản trong tiếng Anh lµ "Venture Capital Firm" XI Mục lục Lời giới thiệu ......................................................................................................... VII tóm tắt .........................................................................................................IX A. Các mục đích nghiên cứu......................................................1 B. Vốn mạo hiểm lµ gì?.....................................................................4 Đ ịnh nghĩa rộng.....................................................................................................4 Đ ịnh nghĩa hẹp.......................................................................................................4 Thị trử ờng Việt Nam..............................................................................................5 C. Vốn mạo hiểm ở Đông Nam á ...............................................5 Tóm tắt ..................................................................................................................5 Inđônê sia ...............................................................................................................6 Malaysia ................................................................................................................7 Thái Lan ................................................................................................................8 D. Cung vốn mạo hiểm ở Việt Nam............................. 11 Tóm tắt ................................................................................................................11 Lịch sử các quỹ đầu tử .........................................................................................13 E. Nhu cầ u về vốn mạo hiểm ở Việt Nam.....................15 Tóm tắt ................................................................................................................15 Thực trạng các công ty tử nhân Việt Nam hiện nay...............................................15 Quá trình cổ phần hóa các doanh nghiùồp nhaõ nỷỳỏc ...........................................17 Các đối tử ợng doanh nghiệp tiềm năng.................................................................17 Các hạn chế trong việc đầu tử vµo doanh nghiệp mục tiê u ....................................18 F. Hệ thống pháp lý vµ chế định........................................21 Hệ thống chế định................................................................................................21 Hệ thống pháp lý..................................................................................................21 G. Cơ cấu cho các công ty vốn mạo hiểm ở Việ t
Nam.....................................................................................................................21 Quỹ hải ngoại ......................................................................................................21 Quỹ nội địa..........................................................................................................22 Đ iểm mạnh vµ điểm yếu của hai mô hình.............................................................24 H. Kết luận vµ kiến nghị.............................................................25 I. Các bệớc tiếp theo......................................................................29 XII Bảng Bảng 1: Tổ ng hợp cổ phần tử nhân vµ vốn mạo hiểm (triệu USD)..............................5 Bảng 2: Các quỹ đang hoạt động ở Việt Nam .........................................................11 Bảng 3: Số lử ợng các công ty theo từng loại hình....................................................16 Bảng 4: Các công ty tử nhân Việt Nam phân bổ theo ngµnh....................................16 XIII Lời giới thiệu Khối doanh nghiệp tử nhân của Việt Nam hiện đang rơi vµo tình trạng thiếu vốn trầm trọng do bị hạn chế tiếp cận với các nguồn vốn đầu tử , kể cả vốn cổ phần cũng nhử vốn vay dµi hạn từ các ngân hµng. Một hử ớng để giải quyết tình trạng thiếu vốn cho các công ty tử nhân lµ thiết lập một quỹ đầu tử mạo hiểm ngay ở trong nử ớc. Mục tiêu của báo cáo nµy lµ nhằm đánh giá sơ bộ về khả năng thµnh lập một quỹ đầu tử mạo hiểm độc lập vµ mang tính kinh doanh nhử vậy tại Việt Nam. Với sự trợ giúp của Chử ơng trình phát triển dự án Mê Kông, nơi quy tụ nhiều nhµ tµi trợ vµ do Công ty tµi chính quốc tế quản lý, bản báo cáo nµy đã đử ợc chuẩn bị nhằm thúc đẩy sự phát triển của khối tử nhân ở ba nử ớc Việt Nam, Lµo vµ Campuchia. Những kinh nghiệm mµ Chử ơng trình thu đử ợc thông qua các dự án đầu tử tử nhân ở Việt Nam đã cho thấy rằng rất đông đảo các doanh nghiệp tử nhân hiện đang sẵn sµng vµ có khả năng tiếp nhận những công nghệ vµ những mô hình kinh doanh đã đử ợc áp dụng rộng rã i để rồi sau đó có thể tham gia vµo thị trử ờng chứ ng khoán. Nhìn chung những doanh nghiệp nµy hiện đều lµ những doanh nghiệp hoạt động có lợi nhuận vµ khai thác đử ợc lợi thế về nguồn nhân lực dồi dµo với giá rẻ của Việt Nam cũng nhử một số nguồn tµi nguyê n thiê n nhiê n khác. Việc tiếp cận đử ợc với các nguồn vốn đầu tử vµ các kinh nghiệm quản lý nhờ sự thµnh lập vµ hoạt động của một quỹ đầu tử mạo hiểm sẽ cho phép các doanh nghiệp tử nhân đẩy nhanh nhịp độ phát triển. Mặc dù cho tới nay các quỹ đầu tử mạo hiểm đang hoạt động rất thµnh công ở các nử ớc khác trong khu vực song kết quả hoạt động của chúng ở Việt Nam lại thật đáng thất vọng. Các quỹ tại các nử ớc xung quanh hoạt động chủ yếu dựa vµo thị trử ờng chứ ng khoán trong nử ớc vµ một thị trử ờng nhử vậy lại hoµn toµn chử a có mặt ở Việt Nam. Ngử ợc lại, các quỹ ở Việt Nam phải tự mở rộng bộ máy vµ phạm vi hoạt động của mình ra nử ớc ngoµi để thu hút thêm các nguồn vốn bằng ngoại tệ mạnh vµ vì vậy luôn phải đối phó với nguy cơ phá giá của đồng Việt Nam. Hơn nữa bởi trong bộ máy hoạt động của quỹ, nhân viên ngử ời Việt chỉ đảm nhiệm những vị trí không quan trọng nên chính các qu ỹ đã tự hạn chế mình tiếp cận với mạng lử ới hoạt động vµ các khách hµng trong nử ớc . Vµ cuối cùng, các tác giả đã đi đến kết luận rằng các nhu cầu vốn ở Việt Nam đã đạt tới mứ c đáng kể để có thể thµnh lập một quỹ đầu tử mạo hiểm của Việt Nam. Theo quy định của Luật Đ ầu tử trong nử ớc, quỹ có thể huy động tới
30% vốn từ một định chế tµi chính quốc tế vµ phần còn lại phải do đóng góp của các tổ chứ c Việt Nam. Nghiê n cứ u sơ bộ đã chứ ng tỏ cho khả năng có thể biến ý tử ởng nµy thµnh hiện thực. Các tổ chứ c quốc tế nhử MPDF vµ IFC có thể đóng góp một phần quan trọng thông qua việc tiếp tục nghiên cứ u khả thi cùng với cung cấp những trợ giúp về kỹ thuật. XIV XV Tóm tắt Báo cáo nµy do Adam Sack vµ John McKenzie viết trong thời gian từ tháng 5 đến tháng 6 năm 1998, theo yê u cầu của MPDF, với mục tiê u xem xét sơ bộ tính khả thi của việc thµnh lập một Quỹ đầu tử mạo hiểm mới, độc lập, có khả năng phát triển về mặt thử ơng mại ở Việt Nam. Một quỹ đ ầu tử mạo hiểm sẽ lµ một đ ối tác phù hợp, hỗ trợ sự phát triển của khu vực tử nhâ n Việt Nam. Việc thµnh lập một Quỹ đầu tử mạo hiểm lµ một cách để giải quyết vấn đề thiếu vốn đầu tử phát triển d µi hạn của các công ty thuộc khu vực tử nhân Việt Nam. Đ iều nµy còn tạo ra một cơ chế bắc cầu giữa các công ty tử nhân với thị trử ờng chứ ng khoán sắp ra đời của Việt Nam. Một Qu ỹ đầu tử mạo hiểm đử ợc xem lµ một đối tác có tổ chứ c phù hợp với các công ty vừa vµ nhỏ của Việt Nam, bởi vì bê n cạnh việc cung cấp vốn, quỹ nµy thử ờng có quan hệ chặt chẽ với các công ty nhận vốn đầu tử của họ để tăng cử ờng quản lý vµ phát triển các tµi sản. Các quỹ đ ầu tử mạo hiểm đ ã hoạt đ ộng nhiều nă m trên thị trử ờng các nử ớc láng giềng. Các Qu ỹ đầu tử mạo hiểm đã hoạt động trên thị trử ờng các nử ớc láng giềng khu vực Đ ông Nam á nhử Inđônê sia, Malaysia vµ Thái lan. ở các nử ớc nµy, trử ớc khi Quỹ đầu tử mạo hiểm đử ợc thµnh lập đã tồn tại môi trử ờng thuận lợi có tổ chứ c cho các doanh nghiệp tử nhân, có thị trử ờng chứ ng khoán đang hoạt động vµ hệ thống pháp lý, chế định cho các tổ chứ c tµi chính phi ngân hµng. Các thị trử ờng chứng khoán đ ang tă ng trử ởng đ ã đ em lại lợi nhuận cao. Không có các số liệu công bố về số lợi nhuận nµy. Bằng chứ ng thu đử ợc, cụ thể lµ từ Thái Lan, đã cho thấy rằng ngay trử ớc cuộc khủng hoảng tµi chính gần đây một số quỹ đã dµnh đử ợc những khoản lợi nhuận đầy ấn tử ợng. Việt Nam có ít nguồn vốn chế định cho cổ phần tử nhân vµ chỉ có một lử ợng nhỏ trong số nµy đử ợc dùng lµm vốn mạo hiểm trong nử ớc. Cho đến nay, việc cung cấp vốn cho các doanh nghiệp vừa vµ nhỏ vẫn lµ lã nh địa của một sốít ỏi các qu ỹ đầu tử nử ớc ngoµi (hiện tại lµ bốn) đử ợc thµnh lập dử ới hình thứ c các tổ chứ c đầu tử của Mỹ vµ Châu Â u trong những năm bùng nổ đầu thập niê n 90. Một năm trử ớc đây, có 6 quỹ hoạt động ở Việt Nam, nhử ng một quỹ (Lazard) đã rút vµ một qu ỹ (Templeton) đã chuyển thµnh qu ỹ khu vực. Hai trong số các quỹ còn lại (Vietnam Fund vµ Vietnam Enterprise Investments Fund-Vietnam Dragon Capital) mới chỉ đầu tử vµo 12 công ty trong nử ớc. Số các quỹ còn lại chỉ đầu tử XVI vµo các doanh nghiệp có vốn đầu tử nử ớc ngoµi, đặc biệt lµ các công ty liê n doanh. Hoạt đ ộng của các quỹ ở Việt Nam đ ang gâ y thất vọng. Không qu ỹ nµo thu hồi vốn đầu tử thµnh công cho dù có qu ỹ đã tồn tại 4 năm hoặc lâu hơn, vµ khi tập hợp lại thì trong mỗi danh mục đầu tử đã có một vµi dự án đầu tử đang bị thiệt
hại. Có một số lý do dẫn tới tình hình nµy, đó lµ do cơ cấu vµ các chiến lử ợc cụ thể của các quỹ nµy. Không có một thị trử ờng chứ ng khoán, các quỹ nµy bị hạn chế kê nh thu hồi vốn đầu tử . Môi trử ờng của khu vực tử nhân không thuận lợi, cho dù môi trử ờng nµy dử ờng nhử đang đử ợc cải thiện từng bử ớc. Cho đến gần đây, ngử ời nử ớc ngoµi chính thứ c vẫn chử a đử ợc phép đầu tử [mua cổ phần của] các công ty trong nử ớc. Các quỹ nµy đử ợc xây dựng thµnh các bộ máy đầu tử hải ngoại nhằm thu hút vốn đôla Mỹ. Do vậy, họ đã chịu rủi ro lµ đồng tiền của Việt Nam bị phá giá. Các hạn chế khác đối với hoạt động của các quỹ nµy chính lµ kinh nghiệm bị hạn chế của các nhµ quản lý trong hoạt động đầu tử vốn mạo hiểm, vµ khi các nhµ quản lý lµ ngử ời nử ớc ngoµi thì đó chính lµ những hạn chế về các mối quan hệ vµ hệ thống giao dịch. Đ ề nghị mµ báo cáo nµy đử a ra nhằm rút ra kinh nghiệm bằng việc xây dựng cơ cấu cho một quỹ thật cẩn thận nhằm tránh một số trở ngại mµ các quỹ đầu tử hiện đang gặp phải. Trong giai đ oạn phát triển hiện nay của khu vực tử nhâ n Việt Nam, nhu cầu lớn về vốn mạo hiểm đ ã xuất hiện. Hiện tại có khoảng 24.000 công ty tử nhân đã đăng ký, trong đó có 7.000 công ty trách nhiệm hữu hạn vµ công ty cổ phần mµ theo giả thiết sẽ có quy mô thu hút sự quan tâm của một Quỹ đầu tử mạo hiểm. Nếu những mục tiê u hiện tại về cổ phần hoá của Chính phủ đử ợc thực hiện, sẽ có thê m khoảng 1.500-1.700 công ty đử ợc cổ phần hoá gia nhập đội quân nµy vµo cuối năm 2000. Các công ty của Việt Nam có những lợi thế so sánh trong một số ngµnh do tính sẵn có của các tµi nguyê n thiê n nhiê n vµ nguồn lao động lµnh nghề với chi phí thấp. Có các công ty tăng trử ởng cao, sẵn sµng tiếp nhận công nghệ, các mô hình kinh doanh đã đử ợc kiểm chứ ng vµ có tiềm năng đử ợc niê m yết trê n sở giao dịch chứ ng khoán. Cụ thể, điều nµy đã đử ợc chứ ng minh bằng kinh nghiệm phát triển dự án của MPDF. Gần nhử công ty tử nhân nµo trong nử ớc cũng đều thiếu vốn đầu tử vµ không có cơ hội tiếp cận vốn đầu tử dử ới hình thứ c vốn cổ phần hay vay ngân hµng dµi hạn. Theo quan đ iểm của một nhµ đ ầu tử , nhu cầu nµy đ ã bị hạn chế bởi một số trở ngại. Trở ngại quan trọng nhất lµ tính minh bạch; cho đến nay vẫn chử a có các chuẩn mực kế toán quốc tế vµ các quy định bắt buộc về kiểm toán. Do môi trử ờng thuế vµ môi trử ờng điều tiết khắt khe đối với khu vực tử nhân, các công ty có xu hử ớng bảo vệ quyền lợi của họ bằng cách giữ bí mật. Trong những XVII điều kiện nhử vậy, các Quỹ đầu tử mạo hiểm sẽ gặp nhiều khó khăn hơn trong việc đánh giá các công ty trử ớc khi đầu tử , vµ sau đó lµ trong việc giám sát vµ củng cố các các công ty nµy. Thiếu một môi trử ờng pháp lý chín muồi cũng lµ một trở ngại quan trọng. Đ ã có một quy định pháp lý liê n quan tới các công ty, nhử ng nó vẫn đang trong quá trình phát triển, vµ phần lớn quy định nµy vẫn chử a đử ợc kiểm chứ ng. Đ iều nµy hoµn toµn trái ngử ợc với các thị trử ờng trong khu vực, nơi đã có hệ thống pháp lý vµ các chuẩn mực kế toán. Cho dù ở các thị trử ờng nµy các quy định đó vẫn thử ờng xuyê n bị bỏ qua một cách ngang nhiê n. Quỹ hải ngoại có một số bất lợi về cơ cấu. Cơ cấu các quỹ đang tồn tại đã sử dụng chử a hiệu quả lắm để phục vụ các công ty tử nhân trong nử ớc. Các quỹ phải chịu rủi ro tỷ giá hối đoái. Họ chỉ đử ợc phép nắm giữ phần thiểu số các cổ phần của các công ty trong nử ớc (tối đa 30%), vµ không có quyền kiểm soát cao. Vì các qu ỹ nµy do ngử ời nử ớc ngoµi quản lý, nê n các nguồn lực quan trọng lµ mối
quan hệ vµ hệ thống giao dịch bị hạn chế. Dử ờng nhử một quỹ đ ầu tử nội đ ịa lại có khả nă ng tồn tại vµ phát triển cao hơn. Sự lựa chọn với nhiều khả năng phát triển cao hơn vµ một đề nghị mµ nghiê n cứ u gần đây đử a ra lµ thµnh lập một quỹ đầu tử nội địa. Quỹ nµy sẽ huy động vốn từ các tổ chứ c của Việt Nam, nhử ng quỹ nµy cũng có thể huy động tối đa 30% vốn ban đầu từ một tổ chứ c tµi chính quốc tế (theo quy định của Luật Đ ầu tử trong nử ớc). Quỹ nµy sẽ không bị hạn chế về quy mô đầu tử cổ phần hoặc các chứ c vụ có liê n quan tới việc kiểm soát công ty nhận đầu tử . Nó có thể huy động vốn vµ đầu tử bằng đồng tiền Việt Nam để tránh các rủi ro về tỷ giá hối đoái. Quỹ nµy có thể do đội ngũ chuyê n gia quản lý ngử ời Việt Nam điều hµnh có các lợi thế lớn hơn trong việc giao dịch, các mối quan hệ vµ khả năng giám sát một cách hiệu quả hơn. Đ ội ngũ quản lý nµy có thể sẽ đử ợc hỗ trợ về mặt kỹ thuật (ít nhất lµ trong giai đoạn đầu) của các chuyê n gia quản lý vốn mạo hiểm quốc tế có kinh nghiệm (có thể do một công ty trong khu vực cử đến). Quỹ nội địa nµy cũng có thể phục vụ các mục tiê u của Chính phủ trong việc huy động vốn vµ phát triển năng lực trong nử ớc. Tuy vậy, vẫn có một số vấn đ ề quan trọng đ ối với quỹ nội đ ịa. Thị trử ờng chứ ng khoán lµ kê nh thu hồi vốn đầu tử chủ yếu của vốn mạo hiểm. Cần phải xem xét khả năng ra đời của thị trử ờng chứ ng khoán Việt Nam, chẳng hạn lµ trong thời gian 3-4 năm nữa (thời gian cần thiết để thµnh lập một quỹ, thực hiện một số đầu tử , vµ có đử ợc một quỹ sẵn sµng hoạt động), trử ớc khi có thể thµnh lập một quỹ đầu tử loại nµy. Cũng có các kê nh khác thay thế cho thị trử ờng chứ ng khoán. Ví dụ nhử cơ cấu một khoản đầu tử nhử một khoản vốn mµ sau đó công ty XVIII nhận đầu tử phải hoµn lại trử ớc khi giải ngân toµn bộ. Hình thứ c nµy chỉ áp dụng đối với một số công ty có khả năng tạo nhiều tiền mặt trong những năm đầu hoạt động. Không nê n chỉ dựa hoµn toµn vµo hình thứ c nµy. Vấn đề thứ hai lµ ở Việt Nam trử ớc kia chử a hề có ý tử ởng về việc thµnh lập một quỹ nội địa. Vì hệ thống pháp lý vµ chế định chử a đử ợc kiểm chứ ng, nê n sự phê chuẩn chính thứ c để thµnh lập một quỹ nội địa lµ cần thiết. Việc phê chuẩn sẽ đề cập tới một số vấn đề nhạy cảm nhử thuế, do vậy khó mµ tự động thµnh lập một quỹ nhử vậy. Vấn đề thứ ba lµ chúng tôi chử a kiểm chứ ng một cách đầy đủ rằng liệu các tổ chứ c của Việt Nam có dử tiền để đầu tử hay không, liệu họ có chấp nhận việc đầu tử vµo qu ỹ với các điều kiện về thời hạn đầu tử vµ mứ c rủi ro hay không. Tuy vậy, những cuộc điều tra sơ bộ cho thấy rằng có thể đã hội đủ sự quan tâm về vấn đề nµy. Một quỹ nội địa vẫn cần đến sự hỗ trợ của một tổ chứ c tµi chính quốc tế, cung cấp một lử ợng vốn hạt giống, cung cấp hỗ trợ kỹ thuật vµ giúp kê u gọi hỗ trợ chính thứ c. Các bử ớc tiếp theo. Nếu MPDF vµ IFC quyết định xây dựng đề nghị thµnh lập một Quỹ đầu tử mạo hiểm nội địa, thì cần phải thực hiện một nghiê n cứ u khả thi chuyê n sâu. Nghiê n cứ u nµy có thể bao gồm những nội dung sau: ã Khảo sát về các tổ chứ c đầu tử tiềm năng của Việt Nam; ã Hồi âm từ các tổ chứ c tµi chính quốc tế về sự quan tâm của họ trong việc tham gia; ã Tìm kiếm các chuyê n gia quản lý cao cấp của Việt Nam; ã Khảo sát nhằm đánh giá nhu cầu của các công ty trong nử ớc; ã Một thời gian biểu cho việc thµnh lập thị trử ờng chứ ng khoán;
ã Đ ầu vµo pháp lý cho việc xác định cơ cấu của quỹ vµ qui trình phê chuẩn cần thiết; ã Đ iều tra về các vấn đề thuế với các nhân viê n kế toán; ã Thông tin phản hồi từ các cơ quan hữu quan về mứ c độ ủng hộ (Ngân hµng nhµ nử ớc, Bộ Tµi chính, Thủ tử ớng). ã Một kế hạch kinh doanh sơ bộ. 1 A. Các mục đích nghiên cứu Báo cáo nµy đánh giá sơ bộ về tiềm năng của một Quỹ đầu tử mạo hiểm mới, có khả năng phát triển về mặt thử ơng mại ở Việt Nam. Trong những năm đầu hoạt động, MPDF đã tìm ra vµ hỗ trợ một số công ty tử nhân quản lý tốt có tiềm năng tăng trử ởng cao của Việt Nam. Tuy vậy, trong hầu hết các trử ờng hợp, các trở ngại chính đối với sự phát triển của các công ty nµy lµ họ không có cơ hội tiếp cận các nguồn vốn vµ tín dụng dµi hạn. Các nguồn vốn dµi hạn của các ngân hµng Việt Nam bị hạn chế; chử a có các tổ chứ c tµi chính phi ngân hµng; vµ các qu ỹ đầu tử hải ngoại bị hạn chế trong việc mua cổ phiếu của các công ty trong nử ớc vµ họ cũng đã hoµn toµn tránh hình thứ c đầu tử nµy. Hiện nay, thị trử ờng chứ ng khoán của Việt Nam đang sắp bắt đầu quá trình hoạt động (mọi ngử ời hy vọng rằng thị trử ờng sẽ đử ợc mở ra trong 1 năm nữa), thời gian nµy dử ờng nhử lµ phù hợp để xem xét việc thµnh lập một Quỹ đầu tử mạo hiểm nhằm vµo các công ty tử nhân trong nử ớc. Vốn mạo hiểm lµ một cách giải quyết có tiềm năng đáp ứ ng các yê u cầu của khu vực tử nhân thiếu vốn vµ đói đầu tử của Việt Nam. Bên cạnh việc cung cấp vốn đầu tử cổ phần các quỹ đầu tử mạo hiểm có liê n quan một cách cụ thể tới giai đoạn phát triển ban đầu của một doanh nghiệp. Các phử ơng pháp vµ mục tiê u đánh giá đầu tử đối với các doanh nghiệp vừa vµ nhỏ của các chuyê n gia quản lý vốn mạo hiểm phù hợp hơn các phử ơng pháp vµ mục tiê u của các ngân hµng. Các Qu ỹ đầu tử mạo hiểm thử ờng lµ các nhµ đầu tử tích cực, phối hợp chặt chẽ với hội đồng quản trị của các công ty nhằm phát triển năng lực vµ phát triển tµi sản. Họ cũng hỗ trợ các công ty nhận vốn đầu tử chuẩn bị niê m yết trê n thị trử ờng chứ ng khoán đề huy động vốn nhiều hơn nữa. Việc thµnh lập một Quỹ đầu tử mạo hiểm không chỉ phù hợp với mục tiê u huy động vốn đầu tử mở rộng các công ty tử nhân, mµ còn tạo ra mối liê n hệ cần thiết giữa các công ty nµy với thị trử ờng chứ ng khoán. Báo cáo nµy đề cập tới các điều kiện tiê n quyết của việc thµnh lập một Quỹ đầu tử mạo hiểm ở Việt Nam. Báo cáo xem xét kinh nghiệm các nử ớc trong khu vực, đánh giá tình hình cung vốn mạo hiểm ở Việt Nam vµ nhu cầu tiềm năng về vốn mạo hiểm của các công ty tử nhân trong nử ớc, nghiê n cứ u hệ thống pháp lý vµ chế định đối với các Quỹ đầu tử mạo hiểm. Báo cáo nµy kết thúc bằng một số kết quả vµ các kiến nghị, đử a ra các bử ớc tiếp theo trong trử ờng hợp MPDF vµ IFC, hoặc các tổ chứ c khác thấy đử ợc giá trị của việc tiếp tục thực hiện ý tử ởng nµy. 2 4 B. Vốn mạo hiểm lµ gì?
Có hai định nghĩa về vốn mạo hiểm đử ợc sử dụng rộng rã i, định nghĩa rộng vµ định nghĩa hẹp. Đ ịnh nghĩa rộng Vốn mạo hiểm lµ nguồn tµi chính cung cấp cho các công ty tử nhân dử ới hình thứ c vốn cổ phần hoặc các khoản đầu tử gần giống nhử vốn cổ phần có thời hạn trê n trung bình (3-5 năm). Số cổ phần dµnh đử ợc trong các công ty nhận vốn đầu tử có thể lµ thiểu sốít ỏi hoặc lê n đến đa số. Mục tiê u đầu tử lµ tìm kiếm đử ợc khoản thu nhập vốn cao hơn mứ c trung bình. Khoản thu nµy trở thµnh hiện thực sau khi khoản đầu tử đử ợc bán cho một nhµ kinh doanh chứ ng khoán hoặc, nhử hiện tử ợng phổ biến hơn ở các nử ớc châu á lµ bán cho công chúng. Bê n cạnh việc cung cấp vốn, các chuyê n gia quản lý vốn mạo hiểm còn tử vấn, ở cấp chiến lử ợc, hử ớng dẫn các công ty nhận vốn đầu tử bử ớc sang giai đoạn tăng trử ởng tiếp theo vµ chuẩn bị sẵn sµng để công ty đử ợc chuyển giao cho các cổ đông khác. Những tử vấn nµ y lµ một đặc điểm quan trọng vµ đặc thù của vốn mạo hiểm. Đ ặc biệt, các nhµ đầu tử có một vị trí trong hội đồng quản trị của công ty nhận vốn đầu tử . Từ vị trí nµy vµ các kinh nghiệm thu đử ợc từ các công ty khác, các chuyê n gia quản lý vốn mạo hiểm có thể tác động tới sự p hát triển của các công ty nhận vốn đầu tử . Các công ty quản lý vốn mạo hiểm khác nhau đặt ra các trọng tâm khác nhau về mứ c độ tham gia. Mứ c độ tham gia có thể lµ tối thiểu, thử ờng gắn liền với một số cổ phần nhỏ, hoặc tham gia công việc thử ờng nhật, nhử đóng vai trò Chủ tịch hội đồng quản trị, thử ờng gắn liền với việc nắm giữ đa số cổ phần. Thuật ngữ vốn mạo hiểm trong định nghĩa nµ y có thể đử ợc sử dụng cùng nghĩa với thuật ngữ vốn cổ phần tử nhân. Đ ịnh nghĩa hẹp Phần thu hẹp của định nghĩa rộng xác định vốn mạo hiểm lµ các khoản đầu tử vốn cổ phần tử nhân trung hạn vµo các công ty nhận vốn chử a trử ởng thµnh. Nói cách khác, công ty đử ợc đầu tử đang trong giai đoạn đầu của quá trình phát triển sản phẩm, phát triển năng lực sản xuất hoặc cung cấp d ịch vụ. Vì các công ty đang trong giai đoạn nµ y có xu hử ớng có lịch sử phát triền ngắn hơn vµ quy mô nhỏ hơn so với đa số các khoản đầu tử nê u trong định nghĩa rộng, nê n rủi ro có xu hử ớng cao hơn. Vµ do vậy, các chuyê n gia quản lý vốn mạo hiểm sẽ tìm kiếm các khoản thu nhập vốn tiềm năng cao hơn. Sự khác biệt giữa hai định nghĩa nµ y lµ mứ c độ trử ởng thµnh của các công ty 5 nhận vốn đầu tử . Không có quy tắc rõ rµng nµo (chằng hạn một mứ c doanh số ấn định) để phân biệt hai loại công ty nµy. Thay vµo đó, định nghĩa hẹp đử ợc xem lµ đúng ở một đầu dải thời gian đáo hạn của một khoản đầu tử cổ phần tử nhân. ở các thị trử ờng cổ phần tử nhân đã hoạt động tốt nhử Mỹ vµ Anh, ngử ời cung cấp vốn có xu hử ớng tập trung vµo đầu hoặc cuối dải thời gian đáo hạn. Tuy vậy, vẫn có một số ngử ời cung cấp vốn sẵn sµng đầu tử trải dµi trong dải nµy. Vì các mục tiê u thảo luận trong báo cáo nµy, thuật ngữ “vốn mạo hiểm” sẽ đề cập tới định nghĩa hẹp vµ “cổ phần tử nhân” sẽ đề cập tới các khoản đầu tử cổ phần tử nhân ngoµi các khoản đầu tử “vốn mạo hiểm”. Thị trử ờng Việt Nam Báo cáo nµy sẽ dựa vµo cả hai định nghĩa về vốn mạo hiểm trong khi xem xét thị trử ờng Việt Nam. Các khoản đầu tử vµo các công ty tử nhân trong nử ớc vµ
các công ty mới thµnh lập đử ợc xem lµ các khoản đầu tử vốn mạo hiểm. Các khoản đầu tử vµo các công ty đã cổ phần hoá, các công ty thµnh viê n của các DNNN hoặc các công ty liê n doanh với các đối tác nử ớc ngoµi đử ợc xem lµ các khoản đầu tử cổ phần tử nhân. Nhử sẽ đử ợc xem xét trong phần sau của báo cáo nµy, gần đây các quỹ đang hoạt động ở Việt Nam đã thực hiện cả các khoản đầu cổ phần tử nhân vµ các khoản đầu tử vốn mạo hiểm. Các qu ỹ nµy đử ợc xem lµ các qu ỹ đầu tử hải ngoại. Gần đây đã xuất hiện một dự kiến rằng, theo các kết quả của nghiê n cứ u nµy, bất cứ công ty mới nµo đử ợc thµnh lập trong thời gian hợp lý sẽ tập trung vµo các khoản đầu tử vốn mạo hiểm (theo nghĩa hẹp về vốn mạo hiểm). 5 C. Vốn mạo hiểm ở Đông Nam á Tóm tắt Các kinh nghiệm của các thị trử ờng cổ phần tử nhân vµ vốn mạo hiểm ở Inđônê sia, Malaysia vµ Thái Lan đã đử ợc xem xét để xác định liệu có một kinh nghiệm tử ơng tự sẽ đử ợc rút ra ở Việt Nam hay không. Các cuộc điện thoại phỏng vấn các nhµ quản lý quỹ, các chuyê n gia huy động vốn vµ các nhµ đầu tử đã đử ợc tiến hµnh. Những cuộc phỏng vấn nµy đã đử ợc bổ xung bằng các số liệu do Tạp chí vốn mạo hiểm châu á cung cấp. Bảng 1: Tổng hợp cổ phần tử nhâ n vµ vốn mạo hiểm (triệu USD) 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 Inđônê sia 76 57 99 225 245 289 298 Malaysia 75 147 160 194 437 448 448 Thái lan 64 90 98 117 165 201 201 Nguồn: Hử ớng dẫn về vốn mạo hiểm ở châu á- xuất bản năm 1998. Các thị trử ờng ở mỗi nử ớc đã hoạt động ít nhất cách đây 8 năm trử ớc. Với ngoại lệ trử ờng hợp Inđônesia trong năm 1992, lử ợng vốn huy động của các qu ỹ trê n thị trử ờng trong các năm đều đã tăng trử ởng (xem bảng 1). Chúng tôi đã đử ợc xem xét các thị trử ờng nµy một cách riê ng biệt theo các phần sau, từ những quan sát nµy đã lµm nổ i lê n một số đặc điểm chung vµ sau đây sẽ thảo luận các đặc điểm nµy. ị ở các nử ớc, thị trử ờng chứ ng khoán đã tồn tại trử ớc khi có sự tăng trử ởng của ngµnh vốn mạo hiểm. ị Thị trử ờng chứ ng khoán đã lµ một cách để thu hồi đại đa số các khoản đầu tử . ị Các số liệu đáng tin cậy về hoạt động của các quỹ không tồn tại. ị Khu vực tử nhân của mỗi nử ớc đã đử ợc khuyến khích trong nhiều năm vµ hoạt động trong một môi trử ờng chế định ổ n định. ị Một hệ thống pháp lý vµ chế định cho các tổ chứ c tµi chính phi ngân 6 hµng đã tồn tại trử ớc khi có sự ra đời của các Quỹ đầu tử mạo hiểm; trong một số trử ờng hợp, đã có thê m các biện pháp khuyến khích vµ miễn thuế đử ợc áp dụng. ị Các quy định về pháp lý vµ kế toán ngắn hơn nhiều so với các thông lệ tốt nhất của quốc tế, điều nµy dử ờng nhử không gây trở ngại cho các chuyê n gia quản lý vốn mạo hiểm. Mµ các chuyê n gia quản lý vốn mạo hiểm lại chủ yếu dựa vµo thẩm định chi tiết trử ớc khi đầu tử , đặc biệt lµ
dựa vµo tập hợp các thông tin tham khảo về các chủ sở hữu vµ ngử ời quản lý thông qua các quan hệ vµ trao đổ i cá nhân. ị Mọi ngử ời nhận thấy rằng nhìn chung các nhµ quản lý của các công ty tử nhân đã miễn cử ỡng chia xẻ quyền kiểm soát hoặc thông tin với các nhµ đầu tử bê n ngoµi. Tuy vậy, khi họ đã có kinh nghiệm nử ớc ngoµi hoặc đử ợc đµo tạo ở các trử ờng kinh doanh ở nử ớc ngoµi thì mối quan hệ nµy trở thµnh dễ dµng hơn. Inđ ônêsia Thị trử ờng. Tất cả các thµnh viê n tham gia thị trử ờng nµy đử ợc Hiệp hội Vốn mạo hiểm Inđônê sia xem nhử các công ty vốn mạo hiểm. Ngµnh nµy bắt đầu vµo năm 1991 vµ đến cuối năm 1996 đã có 46 công ty vốn mạo hiểm đăng ký với Bộ Tµi chính. Một số quỹ khu vực có trụ sở tại Singapore vµ Hồng Công cũng có thể đầu tử ở Inđônê sia. Đ a số các công ty trong nử ớc lµ công ty nhỏ vµ đử ợc sự tµi trợ của Chính phủ. Theo một bình luận viê n, 24 công ty khu vực lµ các công ty mµ việc phân bổ đầu tử đử ợc chính trị hoá một cách mạnh mẽ. Theo dự tính, có chử a đầy 10 quỹ nội địa hoạt động theo các nguyê n tắc quốc tế. Môi trử ờng chế định. Các chế định điều chỉnh các công ty vốn mạo hiểm đã đử ợc ban hµnh vµo tháng 12 năm 1988, nhử lµ một bộ phận của hệ thống các quy định điều chỉnh các tổ chứ c tµi chính phi ngân hµng. Các quy định nµy đã đử ợc sửa đổ i vµo năm 1994 nhằm khuyến khích hơn nữa sở hữu của nử ớc ngoµi (đử ợc phép tăng từ 85% lê n 100%) vµ thúc đẩy các hoạt động bằng cách xoá bỏ các quy định về quy mô vµ phạm vi đầu tử . Các biện pháp khuyến khích về thuế cũng đử ợc đử a ra cho các công ty vốn mạo hiểm trong nử ớc. Đ ối với nhiều ngµnh, các khoản thu nhập vốn từ việc bán các công ty nhận vốn đầu tử vµ cổ tứ c từ các công ty nhận vốn đầu tử đử ợc miễn thuế. Môi trử ờng pháp lý vµ kế toán. Đ ã tồn tại một môi trử ờng pháp lý vững chắc. Nhử ng theo ý kiến của một số thµnh viê n tham gia thị trử ờng, thì các văn 7 bản “có thể đã đử ợc soạn thảo một cách chi tiết nhử ng không có khả năng thực thi”. Các chuẩn mực kế toán lµ hợp lý, nhử ng việc áp dụng vµ giám sát không đầy đủ. Cuộc khủng hoảng tµi chính gần đây đã lµm bộc lộ nhiều vụ việc ghi sổ sách vµ báo cáo rất kém chất lử ợng. Nhu cầ u về vốn mạo hiểm. Từ năm 1991 đến năm 1996, các doanh nhân cµng ngµy cµng nhìn nhận vốn mạo hiểm chỉ lµ một nguồn vốn khác có các điều kiện sử dụng đánh giá chiếu theo thị trử ờng cổ phiếu vµ trái phiếu. Các nhµ quản lý không muốn chia sẻ thông tin vµ nhử ờng quyền kiểm soát. Thu hồi vốn đầ u tử . Đ a số các khoản đầu tử đử ợc thu hồi thông qua thị trử ờng chứ ng khoán. Năm 1988, các điều kiện niê m yết trê n sở giao dịch chứ ng khoán Jakarta đã đử ợc đơn giản hoá vµ một thị trử ờng phi tập trung (OTC) đã đử ợc thµnh lập. Thị trử ờng đồng hµnh nµy đã đử ợc cơ cấu lại vµo năm 1996 nhằm thúc đẩy việc phát hµnh chứ ng khoán của các công ty vừa vµ nhỏ. Thị trử ờng thôn tính vµ sáp nhập (M&A) không có tính thanh khoản. Malaysia Thị trử ờng. Mặc dù chính thứ c ra đời vµo năm 1984, cho đến 1989 vẫn có ít thµnh viê n tham gia thị trử ờng. Vµo cuối năm 1996, đã có 22 công ty đầu tử cổ phần tử nhân vµ công ty vốn mạo hiểm đặt ở Malaysia. Các qu ỹ khu vực nhử các
qu ỹ ở Hông Công vµ Singapore cũng đã đầu tử ở Malaysia. Một thµnh viê n tham gia bình luận rằng chỉ có khoảng 5 công ty có cơ sở ở Malaysia thực sự hoạt động. Ngµnh nµ y đã đử ợc khởi đầu bằng lử ợng vốn ban đầu Chính phủ vµo năm 1991, khi 115 triệu ringgít đử ợc phân bổ cho việc tạo nguồn vốn mạo hiểm có liê n quan tới khu vực công nghệ. Thê m vµo đó, Chính phủ đã thµnh lập một công ty để chuyê n cung cấp vốn mạo hiểm cho các doanh nhân tiềm năng ngử ời Mã Lai. Chính phủ tiếp tục cấp vốn cho một số công ty vốn mạo hiểm. Môi trử ờng chế định. Môi trử ờng chế định đử ợc xem lµ ổ n định vµ thuận lợi. Các biện pháp khuyến khích thuế đã đử ợc áp dụng cho các công ty vốn mạo hiểm trừ trử ờng hợp thuế đánh vµo các khoản thu nhập vốn vµ cổ tứ c phát sinh từ các công ty nhận vốn đầu tử trong một số trử ờng hợp nhất định. Một số kho ản chi phí phát sinh của các công ty vốn mạo hiểm cũng đử ợc giảm thuế. Môi trử ờng pháp lý vµ kế toán. Hệ thống pháp lý vµ chế độ kế toán chử a chín muồi. Các hợp đồng pháp lý chử a đử ợc coi lµ cơ sở của việc cử ỡng chế thực hiện các thỏa thuận. Vì lý do đó, các điều khoản hợp đồng ít khi đử ợc kiểm chứ ng tại tòa án. Tử ơng tự nhử vậy, các thông lệ kiểm toán thử ờng không đử ợc thực hiện 8 nghiê m ngặt. Một thµnh viê n đã đử a ra một ví dụ về trử ờng hợp một giám đốc đã phân bổ lợi nhuận thu đử ợc từ một công ty con nhận vốn mạo hiểm sang một công ty con khác trong cùng một hệ thống kinh doanh bằng cách sử dụng cơ chế giá chuyển giao. Do những khó khăn trong việc kiểm soát sau đầu tử , các chuyê n gia quản lý vốn mạo hiểm chủ yếu dử ạ vµo thẩm định chi tiết, đặc biệt lµ dựa vµo tập hợp các thông tin tham khảo về một doanh nhân tiềm năng thông qua các quan hệ vµ trao đổ i cá nhân. Nhu cầ u về vốn mạo hiểm. Nhu cầu về vốn đử ợc xem lµ cao. Trử ớc kia, nhiều công ty nhận vốn đầu tử thuộc các hệ thống kinh doanh do một gia đình kiểm soát, trong các hệ thống nµy đã có sự phân chia quyền kiểm soát một cách miễn cử ỡng. Do vậy, dù có nhu cầu về vốn nhử ng chử a phải lµ điều kiện đủ để có đử ợc nguồn vốn mạo hiểm nhử thử ờng thấy. Một thµnh viê n tham gia đã bình luận rằng các giám đốc công ty ngµy cµng trở thµnh chuyê n nghiệp. Những sáng lập viê n của các tổ chứ c kinh doanh sẽ nghỉ hử u vµ số lử ợng lớn ngử ời Malaysia đử ợc đµo tạo ở nử ớc ngoµi quay về nử ớc điều hµnh các công ty đang tăng lê n. Do vậy, sự phát triển trong tử ơng lai của ngµnh nµy sẽ lµm tăng cử ờng mối quan hệ giữa vốn mạo hiểm với các giám đốc của các công ty nhận vốn đử ợc đµo tạo từ các trử ờng kinh doanh nµy. Thu hồi vốn đầ u tử . Sở giao dịch chứ ng khoán Kuala Lumpur đã ra đời sớm hơn nhiều năm so với thị trử ờng cổ phần tử nhân vµ thị trử ờng vốn mạo hiểm. Đ a số các khoản đầu tử đử ợc thu hồi thông qua thị trử ờng chứ ng khoán. Vµ sau đó không lâu một thị trử ờng phi tập trung (OTC) đã ra đời với các điều kiện niê m yết kém phần nghiê m ngặt hơn. Thái Lan Thị trử ờng. Thị trử ờng bắt đầu hoạt động vµo năm 1987 với việc thµnh lập của một công ty có nguồn vốn trong nử ớc. Vµo cuối năm 1996, đã có 10 công ty. Một số các quỹ khu vực ở Hồng Công vµ Singapore có thể đầu tử ở Thái Lan. Không giống nhử Inđônê sia vµ Malaysia, các qu ỹ khu vực nµy đã vµ đang hoạt động ở Thái Lan. Một thµnh viê n cho rằng có ít nhất 20 quỹ đang hoạt động trê n
thị trử ờng nµy. Môi trử ờng chế định. Môi trử ờng chế định đử ợc xem lµ ổ n định vµ thuận lợi. Không có các biện pháp ử u đã i đặc biệt về thuế dµnh cho các công ty vốn mạo hiểm, nhử ng trong một số ngµnh nhất định mµ các công ty nµy đầu tử đã có một số các ử u đã i về thuế. 9 Môi trử ờng pháp lý vµ kế toán. Hệ thống pháp lý ổ n định vµ đã có một bộ luật thử ơng mại ổ n định. Tuy vậy, quy trình khiếu nại quá dµi dòng vµ lµ một trở ngại đối với việc khởi kiện ra trử ớc các tòa án. Các chuẩn mực kế toán có tồn tại, nhử ng vẫn chử a theo kịp các chuẩn mực kế toán quốc tế. Việc tuân thủ các chuẩn mực kế toán chử a nghiê m ngặt. Một thµnh viê n của thị trử ờng cho rằng hiện tử ợng có nhiều hệ thống sổ sách trong các công ty lµ phổ biến. Nhu cầ u về vốn mạo hiểm. Trong những năm gần đây, các công ty đã có thể thu hút đử ợc các nguồn vốn với chi phí thấp từ các nguồn khác nhau, kể cả từ các công ty tµi chính vµ các ngân hµng. Các Qu ỹ đầu tử mạo hiểm đã phải cạnh tranh với các nguồn vốn khác. Các giám đốc các công ty nhận vốn rất không muốn để cho các chuyê n gia quản lý vốn mạo hiểm tiếp cận các thông tin vµ thực hiện qu yền kiểm soát. Với các nguồn vốn khác nhau sẵn có để lựa chọn, các giám đốc đã có đử ợc vị thế đµm phán đáng kể. Một thµnh viê n thị trử ờng đã nhận định rằng “các giám đốc chỉ nghe lời các chuyê n gia quản lý vốn mạo hiểm khi họ buộc phải nghe theo”. Sau cuộc khủng hoảng tµi chính, vị thế đµm phán của các chuyê n gia quản lý vốn mạo hiểm lớn đã tăng lê n nhiều. Cách thu hồi đầ u tử . Hầu hết các khoản đầu tử đều đử ợc thu hồi thông qua thị trử ờng chứ ng khoán chính, Sở giao dịch chứ ng khoán Thái Lan. Một thị trử ờng phi tập trung dµnh cho các công ty vừa vµ nhỏ đã ra đời vµo năm 1995. 11 D. Cung vốn mạo hiểm ở Việt Nam Tóm tắt Bảng 2 tóm tắt các yếu tố chính của 4 quỹ đang hoạt động ở Việt Nam. Phụ lục 1 sẽ đử a thê m các chi tiết về các quỹ nµy. Bảng nµ y cho thấy tổ ng vốn đầu tử hiện có lµ 68 triệu USD. Trong đó lử ợng vốn đầu tử cho các công ty trong nử ớc lµ 18 triệu USD, vì các qu ỹ Beta vµ Vietnam Frontier sẽ không đầu tử vµo các công ty trong nử ớc. 12 tháng trử ớc đây có 6 quỹ hoạt động ở Việt Nam nhử ng quỹ Lazard đã kết thúc hoạt động vµ qu ỹ Templeton đã chuyển trọng tâm hoạt động sang các thị trử ờng khác trong khu vực. Vµo thời gian nµy, nhiều quỹ khu vực đã thể hiện sự quan tâm của họ đối với thị trử ờng Việt Nam nhử ng không thể xem lµ các qu ỹ nµy đang hoạt động ở Việt Nam. Khi trao đổ i với các thµnh viê n ở Thái Lan vµ Singapore, họ đã nói rằng các thị trử ờng khác trong khu vực Đ ông Nam á thuận lợi hơn nhiều so với thị trử ờng Việt Nam về mặt các cơ hội đầu tử vµ mứ c độ dễ dµng trong đầu tử . Bảng 2: Các quỹ đ ang hoạt đ ộng ở Việt Nam Tê n quỹ Ngµ y lập quỹ Quy mô quỹ (triệu
USD) Số vốn đã đầu tử (triệu USD) Số khoản đầu tử trong nử ớc 2 Số khoản đầu tử vµo DNCVĐ TNN 3 Quy mô đầu tử (triệu USD) Beta 1993/4 80 50 0 17 1- 5 VEIL1 1994 27, 5 18, 6 6 4 0,5 - 2 VN Frontier 1994 50 30 0 9 1- 5 Viet Nam 1991 51 42 6 5 > 1 Nguồn: Phỏng vấn giám đốc các quỹ. Ghi chú: 1- Do Dragon Capital quản lý. 2- Các khoản đầu tử vµo các công ty trong nử ớc. 3- Các khoản đầu tử vµo các doanh nghiệp có vốn đầu tử nử ớc ngoµi (DNCVĐ TNN) nhử lµ các công ty liê n doanh vµ các công ty nử ớc ngoµi sở hữu. Hoạt động của 4 quỹ nµy chử a tốt. Sau đây lµ một số nguyê n nhân có thể 12 gây ra hiện tử ợng hoạt động kém của các quỹ nµy: ã Không có một thị trử ờng chứ ng khoán. Đ ối với một số khoản đầu tử tử ơng đối có hiệu quả, việc chử a có một thị trử ờng chứ ng khoán đã lµm các qu ỹ không thể thu hồi vốn đầu tử , mµ ở các nử ớc khác trong khu vực, thị trử ờng chứ ng khoán lại lµ một cách chính để thu hồi vốn. ã Khu vực tử nhân bị chèn ép.Trong một vµi năm qua, chính sách chính thứ c đã ử u tiê n các DNNN nhiều hơn so với các công ty tử nhân về các mặt, ví dụ nhử cơ hội tiếp cận tín dụng, giấy phép, hạn ngạch vµ các hợp đồng công cộng. Môi trử ờng hoạt động của các công ty tử nhân bị bao bọc bởi tệ quan liê u, sách nhiễu vµ các chế định không rõ rµng luôn luôn thay đổ i. Môi trử ờng nµy đã hạn chế các cơ hội đầu tử của các quỹ. ã Rủi ro tỷ giá hối đoái. Tất cả các quỹ đều dựa trê n cơ sở đồng đôla Mỹ vµ đử ợc huy động từ các nhµ đầu tử quốc tế. Ngay cả khi các công ty đầu tử hoạt động tốt ở trong nử ớc, thì phần lớn thu nhập vẫn có thể bị triệt tiê u bởi sự mất giá của đồng tiền Việt Nam so với đồng đôla Mỹ. Rủi ro tỷ giá hối đoái có thể đử ợc bù đắp một phần nµo bằng cách đầu tử vµo các công ty có tỷ trọng thu nhập bằng đồng đôla Mỹ cao, cách nµy đã đử ợc một số quỹ thử áp dụng. ã Các hạn chế về đầu tử của các công ty trong nử ớc. Cho đến tháng 4 năm 1998, Luật Đ ầu tử trong nử ớc mới cho phép ngử ời nử ớc ngoµi đầu tử với
mứ c tối đa 30% vµo các công ty trong nử ớc, các quỹ đầu tử (trừ các trử ờng hợp đặc biệt nhử các ngân hµng cổ phần) bị hạn chế trong việc đầu tử vµo các công ty tử nhân trong nử ớc. Các qu ỹ nµ y đã tìm các cách vµ các phử ơng tiện để đầu tử vµo các công ty tử nhân Việt Nam. Các quy chế riê ng đã cho phép các qu ỹ đầu tử nử ớc ngoµi đầu tử vµo các công ty liê n doanh vµ các doanh nghiệp 100% vốn nử ớc ngoµi. ã Hầu hết các nhµ quản lý cao cấp đều lµ ngử ời nử ớc ngoµi. Khả năng tận dụng các cơ hội bị hạn chế bởi không có các nhµ chuyê n môn Việt Nam trong các đội ngũ các chuyê n gia quản lý. ã Kinh nghiệm bị hạn chế. Nói chung, các chuyê n gia điều hµnh các qu ỹ ở Việt Nam có kinh nghiệm rất ít về hoạt động của vốn mạo hiểm. ã Thiếu các chiến lử ợc trọng điểm. Tất cả các qu ỹ đầu tử trải rộng ra nhiều ngµnh theo các thời cơ cụ thể. Kiểu đầu tử nµy đử ợc xem lµ thụ động chứ không phải lµ chủ động. 13 Hai lý do đầu tiê n, thiếu một thị trử ờng chứ ng khoán vµ một khu vực tử nhân bị chèn ép, chính lµ các đặc trử ng của môi trử ờng kinh doanh. Rủi ro tỷ giá hối đoái vµ các hạn chế pháp lý lµ các hậu quả của việc lựa chọn cơ cấu của quỹ nử ớc ngoµi. Ba nguyê n nhân sau cùng lµ do các bộ máy quản lý cụ thể của các qu ỹ nµy. Lịch sử các quỹ đ ầu tử Quỹ Beta Qu ỹ nµy đử ợc quản lý ở Việt Nam bởi 2 nhân viê n kế toán ngử ời Anh vµ 1 luật sử ngử ời Mỹ. Kể từ khi ra đời vµo năm 1993, qu ỹ nµ y đã có một số thay đổ i về các nhµ quản lý cao cấp. Mục tiê u hiện tại của quỹ lµ chỉ đầu tử vµo các công ty do ngử ời nử ớc ngoµi quản lý. Quỹ nµ y không xem xét việc đầu tử vµo các công ty đang trong quá trình khởi nghiệp vµ các công ty trong nử ớc. Dử ờng nhử quỹ nµy sẽ không tăng cử ờng đầu tử vµo các công ty liê n doanh có vốn đầu tử nử ớc ngoµi nữa, vì diễn biến vừa qua lµ không tích cực. Giám đốc Quỹ Beta cho rằng các động cơ của một đối tác công nghiệp nử ớc ngo µi không phù hợp với những động cơ của một tổ chứ c do Nhµ nử ớc Việt Nam sở hữu. Giải pháp đầu tử lµ chớp thời cơ. Một khi một khoản đầu tử đử ợc xem lµ hấp dẫn, thì dử ờng nhử sẽ xuất hiện một giải pháp thẩm định khá chi tiết theo mô hình M ỹ - Anh. Vietnam Enterprise Investments Ltd (Dragon Capital) Dragon Capital, tổ chứ c sử dụng quỹ, đử ợc quản lý bởi 3 ngử ời Việt Nam vµ 3 chuyê n gia chính ngử ời Anh ở Việt Nam. Ba ngử ời Anh nµy đã có kinh nghiệm trê n các thị trử ờng chứ ng khoán phổ thông ở châu âu vµ châu á. Vì sự ra đời của thị trử ờng chứ ng khoán Việt Nam bị đình hoã n nê n chiến lử ợc kinh doanh chê nh lệch giá giữa thị trử ờng hạn chế (private market) vµ thị trử ờng phổ thông (public market) cũng bị hoã n lại theo. Những nhµ quản lý quỹ nµy đang từng bử ớc tăng dần đầu tử vµo các công ty trong nử ớc, lµ nơi mµ sự thuần thục của các nhµ quản lý Dragon tại Việt Nam đã đóng góp giúp đỡ tiếp cận các nhµ quản lý ngử ời Việt Nam. Dragon đã thể hiện một động lực kinh doanh lớn trong việc thiết lập các giao dịch, ví dụ họ đã dµn xếp vµ đầu tử vµo trái phiếu có thể chuyển đổ i đầu tiê n ở Việt Nam. Vµ mứ c độ can thiệp trực tiếp vµo quản lý sau khi thực hiện đầu tử lµ rất ít.
Vietnam Frontier Qu ỹ nµy do Finasa, một ngân hµng thử ơng mại có trụ sở ở Băng Cốc, quản 14 lý. Sau đợt giảm quy mô hoạt động ở Việt Nam gần đây của quỹ, quỹ nµy đử ợc hai giám đốc cấp thấp quản lý tại Việt Nam. Các chuyê n gia quản lý cao cấp đã chuyển về Băng Cốc vµ các quyết định quan trọng sẽ đử ợc đử a ra từ Băng Cốc. Tử ơng tự nhử Quỹ Beta, Vietnam Frontier chỉ đầu tử vµo các công ty do giám đốc ngử ời nử ớc ngoµi quản lý. Các công ty liê n doanh không nằm ngoµi danh sách các công ty đử ợc đầu tử . Với việc giảm bớt các nhân viê n ở Việt Nam gần đây, rõ rµng lµ các nhµ quản lý cao cấp cho rằng sẽ không có nhiều cơ hội đầu tử cho quỹ. Vietnam Fund Sáu ngử ời nử ớc ngoµi, từ các nử ớc khác nhau, đang điều hµnh qu ỹ nµy đều lµ những ngử ời có nhiều kiến thứ c nền tảng bao gồm; kiến thứ c về kế toán, ngân hµng vµ công nghiệp. Quỹ nµy đã đầu tử vµo cả các công ty trong nử ớc vµ nử ớc ngoµi vµ sẽ hỗ trợ các công ty nử ớc ngoµi quản lý vµ các công ty Việt Nam quản lý. Do vậy, phạm vi của quỹ nµy tử ơng tự nhử phạm vi của quỹ Vietnam Enterprise Investments. Chiến lử ợc đầu tử mµ qu ỹ nê u ra lµ tập trung vµo quy trình thẩm định chi tiết đử ợc thực hiện trong quỹ. Tuy vậy, các chuyê n gia quản lý cho rằng việc thu thập các thông tin đáng tin cậy từ các công ty trong nử ớc lµ rất khó khăn. Việc các chuyê n gia quản lý dung hòa khoảng cách giữa các chính sách vµ thực hµnh nhử thế nµo cũng chử a rõ rµng. Qu ỹ nµy lµ qu ỹ có thời gian hoạt động lâu nhất trong số bốn quỹ đang họat động ở Việt Nam, với số vốn chử a đầu tử chỉ còn 9 triệu đôla Mỹ. Do vậy, một mục tiêu ử u tiê n chính vµ cũng đầy thách thứ c cho năm tới lµ phải huy động vốn nhiều hơn . 15 E. Nhu cầ u về vốn mạo hiểm ở Việt Nam Tóm tắt Nói chung, khu vực kinh doanh của Việt Nam bao gồm 6.000 DNNN, 3.000 hợp tác xã , 2 triệu doanh nghiệp hộ gia đình vµ 24.000 công ty tử nhân đã đăng ký. Trong số 24.000 công ty tử nhân có 7.000 công ty đử ợc hình thµnh dử ới hình thứ c công ty trách nhiệm hữu hạn hoặc công ty cổ phần, các công ty nµ y có thể lµ các công ty có quy mô vµ loại hình mµ các chuyê n gia quản lý vốn mạo hiểm quan tâm. Hơn nữa, theo giả thiết đến cuối năm 2000 sẽ có khoảng 1.500 - 1.700 DNNN đử ợc cổ phần hóa. Nếu mục tiê u đó đử ợc thực hiện, thì các doanh nghiệp nµ y sẽ lµ các đối tử ợng đầu tử đầy tiềm năng. Các công ty Việt nam có các lợi thế so sánh trong một số ngµnh. Ví dụ, ngµnh chế tạo hử ớng xuất khẩu lµ một ngµnh tăng trử ởng nhanh. Bê n cạnh đó, thị trử ờng trong nử ớc rộng lớn, mµ trử ớc đây đã bị tử ớc mất do sự độc quyền, sẽ tạo ra nhu cầu lớn hơn về các loại hµng hóa vµ dịch vụ khi thu nhập thực tế tăng lê n. Tuy vậy, hệ thống quy tắc điều chỉnh các hoạt động đầu tử trong nền kinh tế thị trử ờng vẫn chử a tồn tại ở Việt Nam. Chính sự thiếu vắng nµy đã đặt ra một trở ngại nghiê m trọng cho hoạt động đầu tử tiềm tµng. Thực trạng các công ty tử nhâ n Việt Nam hiện nay Khu vực tử nhân chính thứ c của Việt Nam bao gồm ba loại hình công ty chính: doanh nghiệp một chủ sở hữu, công ty trách nhiệm hữu hạn vµ công ty cổ phần.
ã Doanh nghiệp một chủ sở hữu/doanh nghiệp tử nhân: công ty có duy nhất một chủ sở hữu đã đăng ký. ã Công ty trách nhiệm hữu hạn: Một công ty có tối đa 7 chủ sở hữu đăng ký, quyền sở hữu đử ợc đăng ký theo tỷ lệ phần trăm, không phát hµnh cổ phiếu.Việc bán hay chuyển nhử ợng một phần sở hữu phải đử ợc tất cả các chủ sở hữu đăng ký chấp thuận. ã Công ty cổ phần: Một công ty do các cổ đông sở hữu. Cổ phiếu có thể đử ợc mua bán tự do vµ công khai. Số lử ợng các công ty thuộc tất cả các loại hình trê n tăng rất nhanh kể từ đầu thập niê n 90, sau khi Luật công ty vµ Luật Doanh nghiệp tử nhân đử ợc thông qua vµ đử ợc xác nhận trong Hiến pháp. Hiện nay có hơn 24.000 công ty tử nhân Việt Nam đã đăng ký kinh doanh. 16 Bảng 3: Số lử ợng các công ty theo từng loại hình 1993 1994 1995* 1996 1997 Tổ ng số công ty tử nhân đã đăng ký 6.808 10.881 15.276 18.894 24.067 Doanh nghiệp một chủ sở hữu/doanh nghiệp tử nhân 5.182 7.794 10.916 12.464 17.163 Công ty trách nhiệm hữu hạn 1.607 2.968 4.242 6.303 6.746 Công ty cổ phần 19 119 118 127 158 * Số liệu về các công ty tử nhân năm 1995 bao gồm các loại hình không đử ợc thống kê trong các năm khác trong các ngµnh tµi chính, công nghệ, bất động sản, thể thao văn hóa. Nguồn: Tổ ng cục thống kê . Có 44% các công ty đã đăng ký đóng tại thµnh phố Hồ Chí Minh vµ Hµ Nội, 61% trong tổ ng số các công ty lµ ở các tỉnh phía nam, một nửa trong số đó lµ ở thµnh phố Hồ Chí Minh vµ một nửa ở vùng tập trung dân cử của đồng bằng sông Cửu Long. Ba phần tử trong số đó lµ doanh nghiệp một chủ sở hữu, loại hình pháp lý đơn giản nhất. Khoảng hai phần ba số đó tham gia các hoạt động thử ơng mại vµ một phần ba tham gia các hoạt động công nghiệp. Trong số các công ty tham gia hoạt động công nghiệp, một nửa tham gia các hoạt động chế biến thực phẩm. Xem bảng 4 để có thêm thông tin về phân bố các công ty theo ngµnh. Bảng 4: Các công ty tử nhâ n Việt Nam phâ n bố theo ngµnh 1993 1994 1995 1996 1997 Tổ ng số các công ty tử nhân 6.808 10.881 15.276 18.894 24.067 Khai thác mỏ không có số liệu 22 55 60 không có số liệu Công nghiệp 3.322 4.392 5.006 5.767 không có số liệu Xây dựng 462 892 1.294 371 không có số liệu Thử ơng mại 1.835 3.894 7.645 12.696 không có số liệu Vận tải không có số liệu 169 293 không có số liệu
không có số liệu Các ngµnh khác 1.189 1.512 983 không có số liệu không có số liệu Nguồn: Tổ ng cục thống kê . 17 Quá trình cổ phần hóa các doanh nghiệp Nhµ nử ớc Bê n cạnh khu vực tử nhân, hiện nay, khu vực Nhµ nử ớc có 6.000 doanh nghiệp. Đ ầu thập niê n 90 có khoảng 12.000 DNNN, nhử ng trong một chử ơng trình cải cách của Chính phủ, khoảng 2.000 doanh nghiệp đã giải thể vµ khoảng 4.000 đử ợc sáp nhập. Các DNNN nµy do chính quyền trung ử ơng, chính quyền địa phử ơng hoặc các tổ ng công ty nhµ nử ớc sở hữu. Vµo năm 1997 có 1.140 doanh nghiệp trong số 6.020 DNNN trực thuộc các tổ ng công ty nhµ nử ớc chiếm 47% tổ ng số lao động vµ 74% tổ ng lợi nhuận của khu vực Nhµ nử ớc. Các DNNN đã tạo ra 64% tổ ng sản lử ợng công nghiệp Việt Nam. Gần đây, Chính phủ Việt Nam đã khẳng định lại cam kết thực hiện cổ phần hóa các DNNN. Kể từ 1992 cho đến nay, mới chỉ có 37 doanh nghiệp thực hiện xong quá trình chuyển đổ i, Nhµ nử ớc đã đặt ra các mục tiê u mới với nhiều tham vọng lµ sẽ tiến hµnh cổ phần hóa từ 150 đến 200 DNNN trong năm nay, vµ 400 đến 500 trong năm sau vµ hµng nghìn các doanh nghiệp khác vµo năm 2000. Đ a số các công ty đã cổ phần hóa sẽ chuyển thµnh các công ty cổ phần. Các đ ối tử ợng doanh nghiệp tiềm nă ng Các công ty trách nhiệm hữu hạn vµ công ty cổ phần có thể sẽ lµ các mục tiê u của các nhµ đầu tử . Theo các số liệu thống kê , sẽ có khoảng 7.000 doanh nghiệp vµ đến cuối năm 2000 sẽ có thê m 1.500 đến 1.700 công ty mới đử ợc cổ phần hóa nếu các mục tiê u cổ phần hóa đử ợc thực hiện. Kinh nghiệm của MPDF trong việc cung cấp các dịch vụ dự án phát triển cho thấy rằng hiện nay một số các công t y đử ợc quản lý tốt vµ có tiềm năng tăng trử ởng cao đang tìm kiếm vốn đầu tử . Nhìn chung, các công ty tử nhân quy mô vừa của Việt Nam hiện đang thiếu vốn đầu tử vµ cần mở rộng cơ sở vốn cổ phần của họ. Thê m vµo đó, hầu hết các công ty đang còn trong tình trạng đơn giản vµ có thể thµnh công nhờ hỗ trợ vật chất vµ tử vấn từ các chuyê n gia quản lý vốn mạo hiểm. Hai trong số các quỹ đầu tử hải ngoại đã thực hiện 12 dự án đầu tử vµo các công ty trong nử ớc. Các công ty Việt Nam có các lợi thế so sánh trong một số ngµnh nhờ có nguồn tµi nguyê n thiê n nhiê n với lực lử ợng lao động lµnh nghề chi phí thấp. Hiện nay khu vực sản xuất hử ớng xuất khẩu đang tăng trử ởng nhanh, nhử ng Việt nam cũng có một thị trử ờng nội địa rộng lớn có nhu cầu về nhiều loại hµng hóa vµ dịch vụ khi thu nhập thực tế tăng lê n. Các công ty tăng trử ởng nhanh sẽ lµ các mục tiê u của các nhµ đầu tử , ví dụ; đó lµ các công ty có thể tiếp nhận các công nghệ tiê n tiến hoặc các mô hình kinh doanh mới. Các công ty nµy có thể lµ các công ty tử 18 nhân hoặc lµ các công ty cổ phần hoá. Các doanh nghiệp mục tiê u của các nhµ đầu tử nói chung đều cần phải có tiềm năng để đử ợc niê m yết trê n sở giao dịch chứ ng khoán. Các hạn chế trong việc đ ầu tử vµo doanh nghiệp mục tiêu Qu ỹ mạo hiểm dựa vµ một hệ thống pháp lý vµ chế định để đử a ra các quy tắc để quỹ nµy đầu tử vµo một công ty mục tiê u, giám sát vµ lấy lại vốn đầu tử
trong trử ờng hợp có vi phạm thoả thuận. ở các nử ớc Đ ông Nam á khác, nhử đử ợc đề cập trong phần 4, hệ thống chế định về cô ng ty đã đử ợc hình thµnh, cho dù trê n thực tế hệ thống nµy chử a thể phát huy đầy đủ các chứ c năng. ở Việt Nam, hệ thống chế định về công ty không đầy đủ, việc khiếu kiện vµ cử ỡng chế thi hµnh pháp luật (so với khiếu kiện vµ cử ỡng chế thi hµnh các biện pháp hµnh chính lµ điều đã thµnh chuẩn) dử ờng nhử lµ một điều vẫn còn mơ hồ. Các chuẩn mực kế toán quốc tế vẫn chử a đử ợc sử dụng, các công ty Việt Nam cũng chử a phải tuân thủ các yê u cầu pháp lý về kiểm toán. Một điều quan trọng cần ghi nhớ lµ ở Việt Nam, nơi khu vực tử nhân chỉ tồn tại một cách chính thứ c kể từ đầu thập niê n 90, môi trử ờng hoạt động của các công ty tử nhân rất khó khăn. Các chính sách chính thứ c đều ử u đã i các DNNN hơn các doanh nghiệp tử nhân về cơ hội tiếp cận tín dụng, đầu tử nử ớc ngoµi, giấy phép, hạn ngạch, các hợp đồng với nhµ nử ớc vµ hầu hết các hình thứ c hỗ trợ chính thứ c. Bê n cạnh việc phải đối mặt với tệ quan liê u quá lớn, các công ty tử nhân phải tuân theo các quy định thử ờng xuyê n thay đổ i, không rõ rµng, mâu thuẫn vµ họ phải đối mặt với thái độ thù địch vµ hoạt động trục lợi trê n quy mô nhỏ. Trong một môi trử ờng nhử vậy, các công ty tử nhân cố gắng co mình lại vµ việc nµy đã cản trở mứ c độ công khai vµ tính minh bạch, những điều mµ các qu ỹ mạo hiểm tìm kiếm trong các mối quan hệ của họ với các doanh nghiệp mµ họ muốn đầu tử . Một hạn chế khác có thể lµ sự sẵn sµng của các công ty tử nhân Việt Nam trong việc chấp nhận các nhµ đầu tử bê n ngoµi. Các công ty vừa vµ nhỏ của Việt Nam chủ yếu đử ợc quản lý theo kiểu gia đình. Vấn đề kiểm soát thử ờng quan trọng đối với các chủ gia đình vµ hiện tử ợng nµ y dẫn tới việc đầu tử theo hình thứ c cho vay đử ợc ử a chuộng hơn so với hình thứ c góp vốn cổ phần. Những hạn chế nµ y cho thấy các trở ngại đặt ra cho các nhµ đầu tử nử ớc ngoµi lớn hơn so với các nhµ đầu tử trong nử ớc, những ngử ời có đử ợc hệ thống quan hệ để có đử ợc thông tin vµ các kê nh thu hồi đầu tử không chính thứ c trong 19 trử ờng hợp có sự vi phạm thoả thuận. 21 F. Hệ thống pháp lý vµ chế định Những thảo luận sau đây dựa vµo cơ sở các cuộc phỏng vấn riê ng với ba luật sử quốc tế tại Hµ Nội. Hệ thống chế đ ịnh Không có một hệ thống các quy định cụ thể nµo điều chỉnh các hoạt động của các công ty vốn mạo hiểm ở Việt Nam. Tuy vậy, Chính phủ đã có các kế hoạch ban hµnh các quy định về các hoạt động của các tổ chứ c tµi chính phi ngân hµng trong 12 tháng tới. Có thể lµ những quy định pháp lý nµy sẽ đề cập tới vốn mạo hiểm. Hiện nay đang có một bản dự thảo khác về tập hợp các quy định điều chỉnh chứ ng khoán. Các quy định cuối cùng có thể sẽ đề cập tới việc sở hữu các chứ ng khoán không niê m yết, vµ có thể các quy định nµy sẽ áp dụng đử ợc với các công ty vốn mạo hiểm. Luật các Tổ chứ c tín dụng có thể cũng sẽ có tác động tới các qu ỹ trong tử ơng lai. Vì các quy định liê n quan tới khu vực tµi chính đang phát triển dần nê n có một mứ c độ bất trắc nhất định trong bất cứ kế hoạch nµo thµnh lập một công ty
vốn mạo hiểm mới. Không có các quy định cụ thể, thì việc thµnh lập các công ty vốn mạo hiểm nê n có đử ợc sự phê chuẩn của các cơ quan thẩm quyền. Các cơ quan thẩm quyền nµy có thể bao gồm Ngân hµng Nhµ nử ớc Việt Nam, Bộ Tµi chính vµ Văn phòng Chính phủ. Hệ thống pháp lý Có hai luật chính điều chỉnh các hoạt động vốn mạo hiểm ở Việt Nam. Thứ nhất, Luật Đ ầu tử nử ớc ngoµi điều chỉnh hoạt động của các quỹ đang hoạt động ở Việt Nam. Luật nµy quy định rõ các tổ chứ c mµ các nhµ đầu tử nử ớc ngoµi có thể mua cổ phiếu, chủ yếu lµ của các công ty liê n doanh vµ các doanh nghiệp 100% vốn nử ớc ngoµi. Hoạt động đầu tử vµo các lĩnh vực đử ợc xem lµ đe doạ an ninh quốc gia vµ môi trử ờng đều bị cấm. Bộ luật chính thứ hai lµ Luật Công ty (đử ợc sửa đổ i theo Luật Đ ầu tử trong nử ớc). Luật nµy điều chỉnh hoạt động của các công ty trong nử ớc. Các doanh nghiệp do nử ớc ngoµi sở hữu đử ợc phép mua tối đa 30% cổ phiếu của một công ty tử nhân trong nử ớc nhỷng phải đử ợc sự chấp thuận của Thủ tử ớng. Luật nµy đử a ra các hử ớng dẫn về các điều khoản trong điều lệ thµnh lập của các công ty trong nử ớc. Những Bộ luật nµy đang phát triển vµ do đó các ý kiến tử vấn pháp lý luôn cần phải có sự bảo lử u nhất định. 22 21 G. Cơ cấu cho các công ty vốn mạo hiểm ở Việt Nam Phần nµy nghiê n cứ u hai cơ cấu trái ngử ợc nhau cho các công ty vốn mạo hiểm vµ lờỡn lử ợt xem xét các điểm mạnh vµ điểm yếu của hai cơ cấu nµy. Cơ cấu thứ nhất lµ cơ cấu do các công ty đầu tử hiện đang hoạt động ở Việt Nam sử dụng vµ sau đây đử ợc gọi lµ “Qu ỹ hải ngoại”. Dù đử ợc tất cả các quỹ ở Việt Nam hiện sử dụng nhử ng cơ cấu nµy vẫn chử a đử ợc coi lµ một cơ cấu lý tử ởng. Cơ cấu thứ hai, “Qu ỹ nội địa” lµ một lối thoát có nhiều hứ a hẹn nhử ng vẫn chử a đử ợc kiểm chứ ng. Đ iểm mạnh vµ điểm yếu của từng cơ cấu sẽ đử ợc xem xét sau những phần mô tả ngắn gọn sau đây: Quỹ hải ngoại Cơ cấu nµy đử ợc thiết kế chủ yếu nhằm thoả mã n các nhµ đầu tử vµ các chuyê n gia quản lý vốn quốc tế, thông qua đó đảm bảo vốn của họ ở nử ớc ngo µi nằm trong các hệ thống pháp chế trong đó các chế độ pháp lý vµ chế độ kế toán tạo ra các điều kiện tối ử u cho các nhµ đầu tử vµ các chuyê n gia quản lý quỹ. Khi các cơ hội đầu tử đã đử ợc định rõ , tiền mặt từ các nhµ đầu tử sẽ đử ợc công ty quản lý Công ty công ty công ty cổ phần liên doanh cổ phần hoá Các nhµ đầu tệ quốc tế Công ty qu ỹ ngoại quốc Công cụ đặc dụng (hải ngoại)
22 huy động vµo qu ỹ. Sau cùng, một công ty nử ớc ngoµi (công ty quản lý quỹ) sẽ thuê các chuyê n gia quản lý quỹ. Số tiền nµy dùng để mua các cổ phiếu theo Công cụ đặc dụng (SPV), có một mục tiê u duy nhất lµ đầu tử vµo doanh nghiệp Việt Nam. Khoản đầu tử nµy có thể tập trung vµo các cổ phiếu của các công ty tử nhân Việt Nam, cụ thể lµ dử ới hình thứ c công ty cổ phần, công ty liê n doanh có đối tác lµ ngử ời nử ớc ngoµi hoặc một phần của công ty cổ phần hoá. Công cụ Đ ặc dụng nµy thử ờng lµ một công ty đử ợc hình thµnh ở Liê n hiệp Anh. Do vậy khi quỹ muốn thu hồi khoản đầu tử nµy, thì họ phải bán các cổ phiếu của Công cụ Đ ặc dụng. Trong trử ờng hợp nµy toµn bộ giao dịch đử ợc thực hiện ở nử ớc ngoµi. Hầu hết tất cả các khoản đầu tử mµ các qu ỹ đang hoạt động tiến hµnh đều tập trung vµo các loại hình kinh doanh đử ợc Luật Đ ầu tử nử ớc ngoµi cho phép. Đ ó lµ các doanh nghiệp 100% vốn nử ớc ngoµi, các công ty liê n doanh vµ các hợp đồng hợp tác kinh doanh. Theo Luật Đ ầu tử trong nử ớc mới thông qua gần đây, các khoản đầu tử vµo các công ty tử nhân trong nử ớc có thể lê n tới 30% nhử ng phải có sự chấp thuận của Thủ tử ớng. Quỹ nội đ ịa Yếu tố then chốt lµ qu ỹ nội địa sẽ huy động vốn trong nử ớc để đầu tử vµo các công ty trong nử ớc vµ các qu ỹ do các chuyê n gia ngử ời Việt Nam quản lý lµ chính. Các nhµ đầu tệ các nhµ đầu tệ việt nam nệớ c ngoµi (đa số) (thiểu số) Công ty quỹ nội địa công ty quản lý công cụ đặc dụng (nội địa) công ty công ty công ty cổ phần trách nhiệm hữu hạn cổ phần hó a 23 Vốn của quỹ nội địa chủ yếu sẽ đử ợc huy động từ các tổ chứ c trong nử ớc. Ngử ời ta tin rằng có một số công ty Việt Nam có dử tiền mặt (các DNNN lớn), vµ đối với các công ty nµy, khả năng tiếp cận một danh mục đầu tử bao gồm các công ty tăng trử ởng nhanh sẽ lµ rất hấp dẫn. Cơ cấu chi phí của công ty quỹ nội địa vµ công ty quản lý sẽ quyết định quy mô tối thiểu phù hợp của quỹ. Sau đó có thể thực hiện một cuộc điều tra ban đầu về các nhµ đầu tử có tiềm năng để đánh giá nguồn vốn cần thiết có thể tiếp cận. Cuộc thăm dò ý kiến ban đầu với một đại diện cấp cao của một tổ chứ c tµi chính Việt Nam cho thấy để huy động vốn trong nử ớc, cần có đử ợc sự góp vốn của các tổ chứ c tµi chính quốc tế nổ i tiếng, để từ đó các nhµ đầu tử trong nử ớc có đủ lòng tin để đầu tử vµo qu ỹ nội địa đầu tiê n. Số vốn nµy sẽ đử ợc chuyển vµo một công ty quỹ nội địa. Hình thứ c tổ chứ c nµy chử a đử ợc chính thứ c cho phép theo chế độ pháp lý hiện hµnh. Nhất định, cần phải có sự phê chuẩn của Ngân hµng Nhµ nử ớc, Bộ Tµi chính, Văn phòng Chính phủ. Theo đề nghị, qu ỹ nội địa nê n do các chuyê n gia quản lý ngử ời Việt Nam quản lý lµ chính, với giám đốc lµ một doanh nhân nổ i tiếng của Việt Nam. Trong
những năm đầu của quỹ, sự hỗ trợ kỹ thuật của các chuyê n gia quản lý quốc tế có kinh nghiệm sẽ đóng một vai trò rất quan trọng. Các quỹ nµy sẽ đem lại những lợi ích sau: ã Huy động vốn trong nử ớc sẽ dễ dµng hơn. ã Thẩm định chi tiết chủ yếu dựa vµo sự đánh giá chính xác của doanh nhân. ở Việt Nam với thị trử ờng mới nổ i lê n, thẩm định sẽ tốt hơn nếu thông qua các quan hệ cá nhân. ã Sáng kiến nµy sẽ đử ợc duy trì lâu bền hơn với sự tham gia tối đa của ngử ời Việt Nam. Qu ỹ nội địa sẽ mua các cổ phiếu của các Công cụ Đ ặc dụng trong nử ớc, các Công cụ Đ ặc dụng lại nắm giữ các cửớ phiếu của các công ty trong nử ớc (công t y trách nhiệm hữu hạn vµ các công ty cổ phần). Không giống nhử quỹ hải ngoại, qu ỹ nội địa có thể sẽ đầu tử vµo số lử ợng cổ phần lớn. Hoạt động của quỹ nội địa sẽ do Luật Công ty điều chỉnh. Cho dù chử a có một quỹ nội địa nµo đử ợc thµnh lập, nhử ng hiện nay đã có ít 24 nhất hai sáng kiến thµnh lập đang đử ợc nghiê n cứ u. Đ ó lµ: ã AIG / Bảo Việt. AIG đang cố gắng thµnh lập một quỹ nội địa (với số vốn đử ợc báo cáo lµ 100 triệu đôla) cùng với Công ty bảo hiểm nhµ nử ớc (Bảo Việt). Quỹ nµy sẽ đử ợc thµnh lập với điều kiện lµ AIG phải đử ợc phép cung cấp các dịch vụ bảo hiểm ở Việt Nam. Cho đến nay chử a công ty nử ớc ngoµi nµo đử ợc cấp loại giấy phép nµy ở Việt Nam. ã ADB / Công ty Phát triển Trung Hoa. Ngân hµng Phát triển châu á, cùng với đối tác lµ Công t y Phát triển Trung Hoa của Đ µi Loan đang tiến hµnh nghiê n cứ u tiềm năng thµnh lập một quỹ đầu tử cổ phiếu. Đ iểm mạnh vµ đ iểm yếu của hai mô hình Các điểm mạnh vµ điểm yếu của hai mô hình đử ợc thể hiện nhử sau: Quỹ hải ngoại Đ iểm mạnh: ã Có thể thu hút lử ợng vốn lớn từ nử ớc ngoµi. ã Môi trử ờng thuế vµ pháp chế ổ n định. ã Cơ cấu pháp lý đã đử ợc kiểm nghiệm vµ cho phép ở Việt Nam. Đ iểm yếu: ã Hiện nay, ngử ời nử ớc ngoµi chử a quan tâm đử a vốn vµo Việt Nam. ã Hạn chế về kê nh đầu tử . ã Chỉ đầu tử vµo cổ phiếu thiểu số của các công ty trong nử ớc. ã Không có “cảm giác” nội địa. Quỹ nội địa Đ iểm mạnh: ã Huy động vốn trong nử ớc ã Tránh đử ợc rủi ro tỷ giá hối đoái trong đầu tử