thẩm định tài chính dự án: phần 2

Chia sẻ: Hấp Hấp | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:105

Thêm vào BST

Báo xấu

140
lượt xem 41
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

nối tiếp nội dung phần 1 cuốn sách "thẩm định tài chính dự án", phần 2 giới thiệu tới người đọc các kiến thức về: lãi suất chiết khấu, phân tích rủi ro dự án, chỉ tiêu thẩm định tài chính dự án. mời các bạn cùng tham khảo nội dung chi tiết.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: thẩm định tài chính dự án: phần 2

CHUONG 4 LAI SUAT CHIET KHAU Trong cac chuong truac, chung ta da nghien cuu mot so noi dung ca ban cua thim dinh tai chinh du an. cu the ia du toan von dau tu, xac djnh dong tidn cua dir an. Chuong nay se tap trung lam ro khai niem lai suat chiet khau - mot khai r.iem rat quan trong ma chung ta thuong gap khi tham dinh tai chinh du an. Thong thuong, co mot so tieu chuan duoc sir dung de thim dinh tii chinh dir an (chung ta se nghien cCru d chuong sau), trong do NPV duoc xem li "tot nhit". Cong thuc dd xac dinh NPV duoc mo ta nhu sau: n CF, NPV = V ------ !—— CFn (4.1) t = l (1+ k) u Trong do CF0 la chi phi vdn diu tu duoc hien tai hoa thdi diem ban diu. CF, la ddng tidn rong duoc tao ra bdi du an tai moc thdi gian t, k chinh la lai suit chiet khiu duoc sir dung dd chiet khau cac ddng tidn rong cua du an ve thdi didm t„. Chinh vi vay, dd xac dinh chinh xic NPV cua mot du an thi viec sir dung (xac dinh) chinh xic lai suit chiet khau la dieu tdi quan trong. Noi tom lai, trong chuong niy chung ta se nghien cuu lai suit chiet khau duoc su dung de tinh NPV cua mot du an. Lai suat chiet khiu duoc hieu li ty le m i nhd dd cac ddng tidn cua du an duoc quy vd hien tai de xic dinh NPV. Co sd de lira chon lai suit chiet khiu li phan tich riii ro va kha nang sinh Idi ciia du in. Hon nua, co ciu vdn cung la nhan to quan trong anh hudng den viec lua chon lai suit chiet khiu. Mot vf du don gian do la khi du an duoc tii tro hoan toan bing vdn chii sd huu thi chinh chi phi ca hoi ciia vdn chii sd him cd the’ dirge lira chon 111
nhat trong so cac co hoi dau tu bo qua da thirc hien di; an. Thong thuong. ngudi ta thudng xem xet no tren giac do thi trucrng tai chinh. tire chi phi co hoi la thu nhap bo qua do khong dau tu vao san tai chinh (co phieu, tra, ph.eu) "tot nhat de theo duoi du an Thu nhap bo qua 0 day chinh la thu nhap ky vong cua tai san tai chi'nh "tot nhat". Chi'nh vi vay, viec phan tich va xac dinh lai suat chiet khau khong the tach rdi phan ti'ch moi quan he giua riii ro va lai tire cua cac tai san tai chinh. Trong thuc te. ngudi ta thuong sir dung mo hinh CAPM (mo hinh dinh gia tai san tai chinh) de giai thi'ch moi quan he giua riii ro va lgi tire cua tai san tai chinh. Ben canh do, mo hinh APT (ly thuyet dinh gia chenh lech) la mo hinh bo sung. APT co cach tiep can rieng trong viec giai thich moi quan he giua rui ro va lgi tuc; tuy nhien nhung ket qua ciia cach tiep can nay lai co cung ban chat nhu CAPM. De hieu dugc ban chat cung nhu cac phuong phap xac dinh lai suat chiet khau, truac tien chung ta phai tim hie’u tom luge mo hinh CAPM va APT. S adi tien hanh tim hie’u "tom luge" bdi vi CAPM va APT da dugc de cap trong mot sd mon hgc khac. 4.1. SO LUOC VE MO HINH CAPM VA APT CAPM va APT dang de’ nghien cuu vi ket qua ciia chung co the dugc ap dung trong viec xac dinh lai suat chiet khau cho du an. 4.1.1. Mo hinh CAPM 4.1.1.1. R u i ro va loi tuc ky vong cua ch u n g khoan Mo hinh CAPM (md hinh dinh gia tai san tai chi'nh) dugc sir
chuan (ciia lgi tuc cd phieu do so voi gia tri trung binh ciia no) la hai phep do riii ro phd bien nhat. Trong thuc te nhidu khi chi xac dinh ky vgng toan cua bien ngiu nhien thi chua dii d& xac dinh bien ngau nhien do. Ta con phai xac dinh mire do phan tan ciia cac gia tri ciia bien ngau nhien xung quanli gia tri trung binh ciia no. Ngudi ta cho rang de dac trung cho muc do phan tan thi don gian nhat la tim tat ca cac sai lech ciia cac gia tri ciia bien ngau nhien so voi ky vgng toan ciia no va lay trung binh sd hgc ciia cac sai lech do. Song cach lam nay khong mang lai ket qua vi co the de dang chung minh dugc rang voi mgi bien ngau nhien thi trung binh so hgc ciia cac sai lech luon bang khong. Sd di co dieu do vi cac sai lech duong va sai lech am xung quanh gia tri ky vgng toan bao gid cung bii trir cho nhau. do do gia tri trung binh ciia cac sai lech se bang khong. De khac phuc dieu nay, ngudi ta khong ti'nh true tiep trung binh ciia cac sai lech ma ti'nh trung binh cua cac gia tri tuyet ddi hoac binh phuang cua cac sai lech. Song dan gian han la tim trung binh ciia binh phuong cac sai lech. Tir do chung ta Cd khai niem phuang sai. Phuang sai ciia bien ngiu nhien la ky vgng toan ciia binh phuang sai lech ciia bien ngau nhien so vdi ky vgng toan ciia no. Khi nghien cuu phuang sai, ngudi ta thudng luu y tdi 3 ti'nh chat sau: (1) phuang sai ciia mot hang so bang khong; (2) phuang sai ciia tich giua mot hang sd va inot bien ngau nhien bang tich giua binh phuang hang sd dd va phuang sai ciia bien ng;\u nhien dd; (3) phuang sai cua tdng hai bien ngau nhien doc lap bang tdng cac phuang sai thanh phan. Tom lai. xuat phat tir dinh nghla ciia phuong sai. ve mat ban chat phuang sai chinh la trung binh so hgc ciia binh phuong cac sai lech giua cac gia tri cd the cd cua bien ngiu nhien so vdi gia tri trung binh ciia cac gia tri dd. Do dd, no phan anh miic do phan tan cua cac gia tri ciia bien ngau nhien xung quanh gia tri trung tam ciia no la ky vgng toan. Cung vdi ky vgng toan. 113
phuang sai co nhung ung dung to lan trong nhiSu linh vuc thuc tidn. Neu nhu trong ky thuat, phuang sai dac trung cho mure do phan tan cua cac chi tiet gia cong hay sai so cua thiet bi thi trong quan ly va kinh doanh no dac trung cho muc do rui ro cua cac quyet dinh. Ben canh khai niem phuang sai, do lech chuin cua bien ngiu nhien cung thuong xuyen dugc sir dung. Do lech chuan la can bac hai cua phuong sai. Ro rang, don vi do cua phuang sai bang binh phuang dan vi do cua bien ngiu nhien. Vi vay, khi cin phai danh gia muc do phan tan cua bien ngiu nhien theo don vi do cua no, ngucfi ta thuong ti'nh do lech chuan chu khong phai la phuang sai vi do lech chuin co cung dan vi do vai bien ngau nhien can nghien cuu. De hieu ro hon v6 lgi tuc ky vgng, phuang sai, do lech chuan, hiep phuang sai va he so tuong quan, chung ta hay xem xet mot vi' du bao gom hai c6 phieu sau: Gia sir cac nha phan tich tai chi'nh tin tuong ring co 4 trang thai dong kha nang cua nen kinh te: Dai suy thoii, suy thoii, binh Phucmg va tang trudng. Lgi tuc co phieu cua doanh nghiep A dugc ky vong quan he chat che voi trang thii cua nen kinh te. trong khi lgi tuc co phieu cua doanh nghiep B lai khong tuong quan thuan. Duoi day la nhung du bao ve lgi tuc: Trang thii ciia Loi tuc co phieu cua Lgi lure cd phieu cua non kinli to doanh nghiep A
Phuong sai co thd duac xac dinh theo 4 buoc. Sau do co mot buoc bo sung de xac dinh do lech chuan. 1. Tinh lai tuc ky vong: Co phieu cua doanh nghiep A -0 ,2 0 + 0.10 + 0.30 + 0.50 = 0.175 = 17.5% = R, 4 Cd phieu cua doanh nghiep B 0.05 + 0 .2 0 -0 ,1 2 + 0.09 = 0.055 = 5.5% = R h 4 * 2. Doi vdi moi cd phieu cua doanh nghiep, xac dinh do lech giua lai tuc co thd ung vai tung trang thai cua ndn kinh te va lgi tuc ky vong. Van dd nay dugc minh hoa a cot 3, Bang 4.1. 3. Cac do lech dugc xac dinh a budc 2 phan anh muc do phan tan cua lgi tuc. Tuy nhien, co mot sd gia tri mang dau duong va mot so gia tri mang dau am, do dd han khong cd y nghla khi chung ta cong dai sd toan bo nhung gia tri do lech chuan. De lam cho chung cd y nghla han, chung ta nhan tung gia tri vdi chinh no. Luc nay toan bo cac con sd thu dugc cd gia tri duong, ham y rang tdng cua chung cung phai duong. Cac do lech binh phuang dugc md ta d cot cuoi cua Bang 4.1. 4. Doi vdi cd phieu cua mdi doanh nghiep, xac dinh do lech binh phuang binh quan - dd chinh la phuang sai: Ddi vdi cd phieu cua doanh nghiep A 0.140625 + 0.005625 + 0,015625 + 0.105625 = 0.066875 4 Doi vdi cd phieu cua doanh nghiep B 0.000025 + 0.021025 + 0,030625 + 0,001225 _ () 0 ] 3 -,?5
Vi the, phucmg sai loi tuc co phieu cua doanh nghiep A la 0.066875 va phuong sai lgi turc co phieu cua doanh nghiep B la 0.013225. 5. Xac dinh do lech chuan bang cach lay can bac hai ciia phucmg sai: Doi voi co phieu ciia doanh nghiep A Vo,066875 = 0,2586=25,86 % Doi vdi co phieu ciia doanh nghiep B V0.013225~ = 0.11 5 0 = 1 1 ,5 0 % V6 mat dai so, cong thuc xac dinh phucmg sai co the dugc mieu ta la: Var(R) = Gia tri ky vgng ciia (R - R ): Trong do. R la lgi turc ky vgng cua chung khoan va R la lgi tuc thuc te. Nhin lai qua trinh tinh toan phucmg sai bao gom 4 budc. chung ta thay ro dugc tai sao phucmg sai la mot phep do muc do phan tan lgi tuc ciia mot mau. Doi vdi mdi quan sat, do lech giua loi tire thuc te va lgi tuc ky vong dugc binh phucmg len. Sau dd. do lech binh phucmg binh quan se dugc tinh toan. Tuy nhien. phuang sai dugc bieu hien dudi dang binh phuang. do dd rat kho giai thich tren phuong dien do ludng. Do lech chuan cd tinh giai thich hon rat nhieu. Do lech chuan don gian la can bac hai ciia phuong sai. Cong thuc tdng quat de xac dinh do lech chualn la: S D (R ) = j l a r ( R ) 116
Bang 4.1. Xac dinh phuong sai \a do lech chuan Trang thai Loi lire Do lech so voi loi (iia tri do leeh nen kinh te tuc ky vong duoc binh phuong Cd phieu doanh (Lai tire ky vong = nghiep A 0.175) 73\ 1 > R a. (R a. - R a ) Dai suy thoai -0.20 -0,375=-0,20 - 0,175 0,140625 Suy thoai 0.10 -0.075 0,005625 Binh thudng 0,30 0,125 0,015625 Tang truang 0,50 0.325 0,105625 Tdng: 0,267500 C6 phieu doanh (Lai tuc ky vong = nghiep B 0,055) ( R r, —R b ) K hi ( Ri. ■ R k ) Dai suy thoai 0.05 -0,005 0,000025 Suy thoai 0,20 0.145 0,021025 Binh thuong -0,12 -0,175 0,030625 Tang truang 0,09 0,035 0,001225 Tdng: 0,052900 4.1.1.2. H iep p h u a n g sai va he so luffng quan Phuong sai va do lech chualn do ludng muc do bien dong loi tuc cua tung co phieu. Tuy nhien, hiep phuong sai va he so tuong quan do moi quan he giua loi tire ciia mot co phieu va loi tuc ciia cd phieu khac. Hay noi cach khac, hiep phuong sai va he so tucmg quan xem xet hai bien ngau nhien quan he vdi nhau nhu the nao. 1 17
Trong ti'nh toan a tren, chung ta da xac dinh loi turc ky vong va do lech chuan cua co phieu A va co phieu B. Loi turc ky vong cua c6 phieu A va B lan luat la 0.175 va 0,055. Do lech chuan cua co phieu A va B lan luat la 0.2586 va 0,1150. Han nua, chung ta cung da xac dinh do lech giua lai tuc co thd ung vai trang thai nen kinh te va lai tuc ky vong cho tirng co phieu. Do do. xac dinh hiep phuong sai va he so tuong quan giua lai tire cua 2 co phieu duoc thuc hien nhu sau: (1) Ung vdi m6i trang thai cua nen kinh te, nhan chenh lech giira loi tuc co thd voi lcri tuc ky vong cua hai co phieu. Vi du, khi ndn kinh te' a trang thai dai suy thoai. lai tuc cua co phieu A la -0.20, do do do lech so vai lai turc kv vong la -0.375 (-0.20 - 0.175). Lai tire cua co phieu B 6 trang thai kinh te nav la 0.05. do do do lech so vai lai tuc ky vgng la -0.005 (0,05 - 0.055). Nhan hai do lech nay vai nhau dugc 0.001875 [(-0.375) x (- 0.005)]. (2) Xac dinh gia tri binh quan cua 4 trang thai. Gia tri nay chinh la hiep phuang sai. Bang 4.2. Xac dinh hiep phurong sai va lie so tuong quan Trang thdi R a, (Ra, - R a> R», (Ruf R b) Cot (3)xCot (5) lien kinh te Dai suy thoai -0.20 -0,375 0.05 -0,005 0.001875 Suy thoai 0.10 -0,075 0.20 0.145 -0.010875 Binh thuong 0,30 0.125 -0.12 -0.175 -0.021875 Tang truang 0.50 0.325 0.09 0.035 0.011375 Tong: Tong: Tdng: -0.0195 0.70 0,22 I IN
S,„ = C'o\{R. ,R h ) = j ' : 1! ! 0! = -0,004875 4 , n n C o\{ R ,,R h) -0,004875 p = C or(R RH) = ---------------------- = --------------------= -0.1639 SD{ R, ) xSD( RH) 0.2586x0,1150 Qua viec xac dinh hiep phuong sai, chung ta nhan thay rang neu loi turc cua hai co phieu tuong quan thuan vdi nhau, chung se co gia tri hiep phuong sai ducmg, va neu loi tuc cua hai co phieu co tuong quan nghich, hiep phuong sai se mang gia tri am. Neu loi tuc cua hai co phieu khong co quan he, hiep phuang sai han se bang khong. Ve mat dai so, cong thuc de xac dinh hiep phuang sai 6 AH = Cov(R a . R h ) = Gia tri ky vong cua ( RA - R A) x ( R H - R„) Luu y rang hiep phuang sai giua lai tuc cua co phieu doanh nghiep A voi loi tuc cua co phieu doanh nghiep B bang hiep phuang sai giua lgi tuc cd phieu cua doanh nghiep B vai lgi tuc co phieu cua doanh nghiep A. hay ( V;v( R a ,R„) = C ov( Rh, R a ) d AH = ^ HA Hiep phuang sai chung ta xac dinh dugc trong vi du tren la - 0,004875. Con so am nay ham y rang lgi tuc cua mot c6 phieu ldn hon muc lgi tuc binh quan cua no, trong khi lgi tuc cua cd phieu kia thap hon mure lgi tire binh quan, va ngugc lai. Tuy nhien, do ldn cua con sd nhu the nay rat kho giai thich. De xdc dinh he so tuong quan giua loi tuc hai cd phieu, lay hiep phuang sai chia cho cdc do lech chuan. Trong vi du nay: „ „ Cov(R , .R„) -0.004875 „ , p . „ = C orr( R . . R H) = --------------= ------------------------ = -0.1639 S Ax S H ■ 0,2586x0.1150 I 19
Boi vi do lech chuan luon duong, do do dau cua he so tuong quan luon cung dau voi hiep phuong sai. Neu he so tuong quan la duong, chung ta noi rang hai bien co tuong quan thuan: con neu am, chung ta noi rang hai bien co tuong quan nghjch. Cuoi cung, neu he so tu
danh muc. Lgi turc ky vgng cua mot danh muc la binh quan gia quyen lgi tuc ky vgng cua tung chung khoan. Nhu tren da de cap. lgi tuc ky vong cua cd phieu A la 17.5% va lgi tuc kv vgng cua co phieu B la 5,5%. Lgi tuc ky vgng cua danh muc chi gom hai loai co phieu nay dugc xac dinh qua cong thurc sau: R,, = A j (17 .5% ) + X „ (5.5% ) Trong do XA la trj gia cua danh muc dau tu vao cd phieu A va XBla trj gia cua danh muc dau tu vao co phieu B. Neu nha dau tu co lOOdvtt va dau tu 60dvtt vao co phieu A va 40dvtt vao co phieu B thi: ~R,7 = 0 .6 (1 7 .5 % ) + 0 .4 (5 .5 % ) = 12.7% Noi mot cach khai quat. lgi tuc ky vong cua danh muc gom 2 chung khoan dugc xac dinh nhu sau: Rr = X , R + X hR„ Trong do. XA va XB lan Iugt la ty phan dau tu cua danh muc vao chung khoan A va chung khoan B (bdi vi nha d iu tu chi dau tu vao hai chung khoan, do dd XA+ XBphai bang 1 hay 100%). b. Phuong sai va do lech chuan cua danh muc Phuong sai. Cong thurc xac dinh phuong sai cua mot danh muc gom hai chung khoan (A va B) nhu sau: Var,. = X AS A +2 X AX „ S AH + X l S H 8] la phucmg sai lgi turc cua cd phieu A. 8] la phucmg sai lgi tuc cua cd phieu B va S A Hla hiep phuong sai giua lgi turc cua cd phieu A va cd phieu B. Vdi cac sd lieu tren thi Varp = 0.36 x 0,066875 + 2 x 0.6 x 0,4 x (-0,004875) + 0.16 x 0,013225 = 0,023851 121
Do lech chuan. Do lech chuain cua danh muc chi'nh la can bac hai cua phuang sai. trong vf du nay thi S r = J l 7^ . = y]0.023851 = 0,1 544 = 15,44% 4.1.1.3.2. Danh muc gom N cluing khoan Khi mot nha dau tu nam giu danh muc g6m mot so loai co phieu khac nhau, nha dau tu han se khong quan tam tai muc do rui ro cua tung loai co phieu khi chung duac nam giu biet lap. Dung hon, nha dau tu quan tam tai muc do rui ro cua tirng loai co phieu "dong gop" vao danh muc. Sa di nhu vay la boi vi rui ro cua moi co phieu co the! duac phan loai chi tiet hem thanh rui ro he thong va rui ro phi he thong. Rui ro he thong duac goi la rui ro thi truang hay rui ro khong the da dang hoa la loai rui ro khong bi triet tieu trong mot danh muc dau tu lan, da dang hoa cao. Nguon goc ciia rui ro he thong la do cac tac nhan a tam vi mo hay co ti'nh chat "chung" tac dong den toan bo nen kinh te hay thi truang tir do anh huong toi tat ca co phieu khac nhau. Trai vai rui ro he thong la rui ro phi he thong (con duac goi la rui ro co the da dang hoa, rui ro dac trung). Loai rui ro nay hoan toan co the bi triet tieu trong mot danh muc dau tu lan. da dang hoa cao. De hieu mot cach true quan han, chung ta co the didn giai rui ro he thong va phi he thong qua do thi duoi day:
Phuong H'mh 4.1: Moi quan he gitira phuong sai cua sa>cua |pi tuc danh muc va so luang churng khoan So luong chung khoan Co mot so diem luu y trong viec dan giai do thi tren. Trudc het co 3 gia dinh quan trong: (1) tat ca cac churng khoan co cung phuong sai ( V ar); (2) tat ca chung khoan co cung hiep phuong sai (C ov): (3) tat ca cac churng khoan co quven so deu nhau trong danh muc. Do do, phuong sai cua mot danh muc dau tu giam khi them cac chung khoan duoc b6 sung vao danh muc. Tuy nhien. no se khong giam toi khong. Dung hon, Cov dong vai tro la muc san. De hieu duoc ban chat cua do thi ve 6 tren, chung ta hay tim hieu mot chut ve cach xac dinh phuang sai va do lech chuain cua mot danh muc dau tu vdi nhieu churng khoan. Duoi day la Ma tran tinh phuang sai cua mot danh muc dau tu:
Bang 4.3. Ma tran xac dinh phuang sai cua danh muc dau tir Churng khoan 1 2 3 N 1 x.-s3, X,X,Cov (R,R,) X,X,Cov(R,,R,) X,XNCov(R„RN) 2 X,X,Cov(R,,R,) X,X,Cov(R,.R,) X ,X nCov(R,,Rn) 3 X,X,Cov(R,,R,) X,X,Cov(R,.R,) X\5;, X 3X nCov(R „R n) N XNX 1Cov(RN,R j) X NX,Cov (R n,R,) X NX,Cov(RN„R,) x:Ns:N Phucmg sai ciia danh muc Id tdng c ia todn tit trong tat cd cdc o S, Id do lech chuan ciia chicng khoan i Cov(R,,Rj) Id liiep phuang sai giua chicng khoan i vd chicng khoan j. Cdc todn tie hao gom do lecli chuan ciia mot chicng khoan xud't hien tren dudng cheo chinh. Cdc todn tic bao gom hiep phucmg sai giica lai ticc ciia hai chicng khoan xuat Itien ben ngoai dudng clieo chinh. Gia dinh danh muc gom N chung khoan, chung ta danh so thu" tir tir 1 den N tren true hoanh va true tung de tao ra mot ma tran g6m N x N = N2 o. Phuang sai cua danh muc dau tu la tong cua nhung toan tu trong tat ca cac o. De hi ciu duac ban chat cua cac o, hay phan tich mot o, vf du a hang 2 va cot 3. Toan tir trong o la X2X,Cov(R2,R,). X, va X, la ty trong cua danh muc d iu tu vao chung khoan 2 va chung khoan 3. VI du, neu mot nha d iu tu vai danh muc dau tu tri gia 1000 dvtt dau tu vao chung khoan 2 tri gia lOOdvtt thi X 2 = 10% (100 dvtt/1000 dvtt). Cov(R,,R2) la hiep phuang sai giua lai tuc cua chung khoan 3 va lai tuc cua chung khoan 2. Tiep theo, hay chu y o a dong 3 va cot 2. Toan tir trong o nay la 124
X;X,C ov(R,,R2). Boi vi Cov(R,.R2) = C ov(R2,R,), do do ca hai o co cung gia tri. Chi'rng khoan 2 va chung khoan 3 tao nen mot cap chung khoan. Ro rang, tat ca cac cap chung khoan xuat hien hai h'in trong ma tran. mot lan d phfa duoi ben tay trai va mot lin d phi'a tren ben tay phai. Bay gid hay xem xet cac o nim tren dudng cheo chi'nh. Vf du. toan tir trong d dau tien la X^S,2. O day. 5,: la phuong sai cua lgi tire chung khoan 1. Cac toan tir nam tren dudng cheo chi'nh cua ma trail bao ham phuong sai ciia cac chung khoan. Cac toan tir nim ngoai dudng cheo chi'nh bao ham cac hiep phuong sai. Bang 4.4 xay dung quan he giua sd luong cac toan tir nim tren va ngoai dudng cheo chi'nh vdi quy md ma tran. Sd luong cac toan tu nim tren dudng cheo chi'nh luon bang sd loai chung khoin trong danh muc. So toin tir nim ngoai dudng cheo chi'nh tang nhanh hon rat nhidu so vdi so toan tu thuoc dudng cheo chi'nh. Bang 4.4. So luong toan tu phirong sai va hiep phuong sai So loai chiing khoan T6ng toan Toan tir Toan tir hiep trong danh muc tir phuang sai phuang sai 1 1 1 0 2 4 2 2 3 9 3 6 10 100 10 90 100 10000 100 9900 N N2 N N2 - N Chi'nh vi vay, vdi 3 gia dinh don gian neu la d tren la: (1) tit ca cac chung khoan cd cung phucmg sai: 52, = Var cho mdi chung khoan. (2) toan bo hiep phuong sai cd gia tri bang nhau: 125
Cov(R .R ) = Cov cho moi cap churng khoan. (3) tat ca chung khoan co cung quyen so trong danh muc: X, = 1/N cho moi chung khoan. Phucmg sai cua danh muc d iu tu vdi 3 gia dinh nay duoc xac dinh nhu sau: Cong thirc nay mieu ta cach xac dinh phuang sai cua danh muc d iu tu dac biet (vdi 3 gia dinh) - do la tong gia quyen cua phucmg sai va hiep phucmg sai binh quan cua chung khoan. Bay gia hay tang vo han so luang chung khoan trong danh muc, thi phucmg sai cua danh muc se tien tdi Cov va do chinh la tait ca nhung gi ma do thi mo ta rui ro he thong va phi he thong a tren de cap tdi. That la thu vi khi ma ngudi ta chung minh dugc rang trong mot danh muc dau tu ldn, da dang hoa cao (khong nhat thiet cac chiing khoan cd phuang sai va hiep phuang sai cho tung cap bang nhau). rui ro phi he thong se bi triet tieu, chi con lai rui ro he thong cua danh muc. Mot khai niem het sue quan trong khac khi nghien cuu mo hinh CAPM dd la khai niem duong thi trudng chung khoan (SML): 126
Hinh 4.2: M oi quan he giua loi tuc ky vong cua mot churng khoan va he so beta ciia no Trong do Rf la miic lgi tiic phi rui ro va RMla lgi tuc cua danh muc thi trudng. Nhu tren da phan tich, trong mot danh muc dau tu ldn, da dang hoa cao, nha dau tu han se khong de y tdi muc rui ro cua tirng chung khoan khi dugc nam giu biet lap. Dieu ma nha dau tu quan tam dd la muc do ddng gop rui ro cua chung khoan dd vao danh muc. Trong trudng hgp nay, beta cua chung khoan dd do ludng miic do ddng gop rui ro cua no vao danh muc: Cov(R.R.,) P
cua lgi lire danh muc thi truang. Hay noi mot cach khac. he so beta cua mot chung khoan do ludng do phan ung ve lgi tuc cua mot chung khoan doi vdi nhung bien chuyen cua lgi turc danh muc thi trudng. Vf du, mot chung khoan cd beta = 1,5, dieu dd cd nghia rang khi lgi tuc danh muc thi trudng tang 1% thi lgi tuc cua chung khoan dd se tang 1,5% va ngugc lai. Bay gid chung ta hay quay trd lai do thi phan anh dudng SML. Luu y, /?,, la lgi tuc phi rui ro, RKI la lgi tuc cua danh muc thi trudng. M la diem nim tren SML, no dai dien cho danh muc thi trudng (cd beta bang 1). Qua do thi nay, ro rang SML la su minh hoa cua md hinh CAPM. Loi turc ky vong cua mot co phieu vdi beta bang khong chi'nh bang miic lgi tuc phi rui ro. Lgi tire ky vgng cua mot co phieu vdi beta bang 1 chi'nh bang vdi lgi tiic ky vong cua danh muc thi trudng. Noi tom lai md hinh CAPM (lgi tuc cua mot chiing khoan) dugc md ta nhu sau: R = R, + / 3 ( R ^ - R , ) (4.3) 4.1.2. Md hinh A PT Cd the noi ring md hinh APT (ly thuyet dinh gia chenh lech) la mot cach tiep can khac trong viec giai tln'ch mdi quan he giiia riii ro va lgi tuc ky vgng cua mot churng khoan. Nhin chung, du tiep can cd khac nhau nhung ket qua cua chiing cd thd xem la tuong tu nhau. Chung ta cd the luan giai md hinh APT nhu sau: R = R +U = R +m +e (4.4) Trong dd R la lgi tuc thuc ciia mot chiing khoan; R la lgi tuc ky vgng; U dirge goi la lgi tuc dugc tao ra tir nhan to b it ngd. U dugc phan lam hai loai la m va e . Trong dd m l i lgi tuc dugc tao ra tir nhan to bat ngd cd the gay anh hudng tdi toan bo cic churng khoan va t: la lgi tiic dugc tao ra tii nhan to bat ngd chi tic ddng 128
den rieng moi loai chung khoan. Cach tiep can nay cung "tucmg tu" nhu cac khai niem rui ro he thong va rui ro phi he thong. Mot vi du ve mo hinh APT co the dugc minh hoa nhu sau: R = R + U = R + m + £ = R + p ,F , + Pa w Fow + P rFr + s O day. cac nhan to bait ngd gay anh hudng den tat ca chiing khoan dugc rut ggn la lam phat, GNP va lai suat. Cac thira so beta co tha dugc hieu la khi mot nhan to bat nga gay anh huong tai tat ca cd phieu bien dong 1% thi lgi tuc tao ra tir nhan to do se la beta %. Vf du, khi GNP bien dong 1%, thi lgi tiic dong gop vao lgi tiic thuc cua cd phieu se bien dong P CjNP%. Bay gia chung ta khong nghien cuu mot co phie'u dugc nam giu dan le ma nghian cuu mot danh muc dau tu va nghien cuu mo hinh mot nhan to (mot nhan to bat ngd). Chiing ta se tao ra mot danh muc gom N cd phieu va sir dung mo hinh mot nhan to da xem xet rui ro he thong. Trong danh muc cua chung ta thi lgi tiic thuc cua cd phieu i dugc xac dinh: R, = Rt + P :F + £, .D o do, lgi tuc cua danh muc dau tu dugc xac dinh nhu sau: Rr = A ,(/?, + P tF + £■ ,)+ X 2(R2 + P 2F + £2) + X~(R} + P^F + £3) + ......... + X n ( R n + P vF + £n ) (4.5) Trong do: X ,............. XN la gia quyen tuong ung cua cd phieu 1............. ,N. Cong thuc tren co the dugc tach ra 3 bo phan: Binli quan gia quyen ciia lai ticc ky vong (bo phan 1) Ry —X) 7?|+ A +X - R + .. + X ^ R , (Binh quan gia quyen cua cdc beta)F (bo pltan 2) + (A'|/?i +X-.P-, + X }p 3 + .. + X SP S )F Binh quan gia quyen ciia cdc rid ro phi he thong (bo phan 3) 129
+ A,|f | + X -,£ + X j + ............ + X y£ Cong thirc nay tro len rat ro rang. Bo phan dau tien la binh quan gia quydn cua cac loi tiic ky vong. Nhung toan tu trong ngoac cua bo phan thi} hai dai diSn cho binh quan gia quydn cua cac beta. Bo phan thu ba la binh quan gia quyen cua cac rui ro phi he thong cua cac chiing khoan. O day, mot cau hoi duoc dat ra la nhan to gay bat ngd xuat hien 6 dau trong cong thirc tren? Ro rang bo phan 1 khong chua nhan to bat ngd. Nhan to bat ngd xuat hien d bo phan 2 duoc phan anh thong qua F. Nhan to bat nga cung xuat hien d bo phan 3 duac phan anh thong qua rui ro phi he thong. Vi du: Tir cong thuc tdng quat tren va neu chung ta dua ra 3 gia dinh rang: (1 )T a t cd chicng khoan cd cung mice loi tuc ky vong 10%. (2) Tut cd cdc chicng khoan co beta = 1. (3) Trong vi du nay, chiing ta tap ti ling vao hanh vi ciia mot cd nhan. Gid sic nhd ddu tu nay quyet dinh nam giu mot danh muc bao gom N chicng khoan c o gia quyen bdng nhau. Tir 3 gia dinh tren, lai tuc cua danh muc dugc xac dinh nhu sau: Rr, —10% + F + (— £\H---- -------- £ , +......... "t-----£ Kl) P N N 2 N 3 N Trong dd: Bo phan 1 la 10%; bo phan 2 la F; con lai la bo phan 3. 130