Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Kiểm định các yếu tố tài chính quyết định việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:97

Thêm vào BST

Báo xấu

27
lượt xem 4
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Mục tiêu của đề tài là kiểm định các yếu tố tài chính quyết định việc nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp tại 4 quốc gia Trung Quốc, Indonesia, Philipines và Việt Nam; cụ thể, nghiên cứu kiểm định sự ảnh hưởng của các yếu tố tỷ phần vốn vay, chi trả cổ tức, khả năng thanh khoản, khả năng sinh lời và quy mô công ty đến quyết định việc nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Kiểm định các yếu tố tài chính quyết định việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HCM -------------------------- HUỲNH VĂN LẬP KIỂM ĐỊNH CÁC YẾU TỐ TÀI CHÍNH QUYẾT ĐỊNH VIỆC NẮM GIỮ TIỀN MẶT CỦA DOANH NGHIỆP LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ Tp.Hồ Chí Minh – Năm 2015
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HCM -------------------------- HUỲNH VĂN LẬP KIỂM ĐỊNH CÁC YẾU TỐ TÀI CHÍNH QUYẾT ĐỊNH VIỆC NẮM GIỮ TIỀN MẶT CỦA DOANH NGHIỆP Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng Mã số: 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: TS. NGUYỄN KHẮC QUỐC BẢO Tp.Hồ Chí Minh – Năm 2015
LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan rằng, luận văn “Kiểm định các yếu tố tài chính quyết định việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp” này là bài nghiên cứu của chính tôi. Ngoại trừ những tài liệu tham khảo được trích dẫn trong luận văn, tôi cam đoan rằng, toàn phần hay những phần nhỏ của luận văn này chưa từng được công bố hoặc được sử dụng để nhận bằng cấp ở những nơi khác. Không có nghiên cứu, luận văn, tài liệu nào của người khác được sử dụng trong luận văn này mà không được trích dẫn theo đúng quy định. Luận văn này chưa bao giờ được nộp để nhận bất kỳ bằng cấp nào tại các trường đại học hoặc cơ sở đào tạo khác. TP. Hồ Chí Minh, tháng 05 năm 2015 HUỲNH VĂN LẬP
MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN DANH MỤC VIẾT TẮT DANH MỤC BẢNG DANH MỤC HÌNH TÓM TẮT ...................................................................................................................... 1 CHƯƠNG 1. GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU ............................................... 2 1.1. Lý do chọn đề tài: ................................................................................................. 2 1.2. Mục tiêu nghiên cứu ............................................................................................. 3 1.3. Câu hỏi nghiên cứu............................................................................................... 3 1.4. Phạm vi và đối tượng nghiên cứu: ....................................................................... 3 1.5. Phương pháp nghiên cứu...................................................................................... 5 1.6. Kết cấu đề tài ........................................................................................................ 5 CHƯƠNG . CƠ L THU T ............................................................................ 7 2.1. Các lý thuyết ......................................................................................................... 7 2.2. Động cơ nắm giữ tiền mặt .................................................................................... 9 2.3. Những nghiên cứu thực nghiệm......................................................................... 10 2.4. Các yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt ................................................. 16 CHƯƠNG 3. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ...................................................... 21 3.1. Quy trình nghiên cứu.......................................................................................... 21 3.2. Mô hình nghiên cứu ........................................................................................... 22 3.3. Mô tả biến nghiên cứu và phương pháp đo lường ............................................. 24 3.4. Giả thuyết nghiên cứu ........................................................................................ 26
3.5. Dữ liệu nghiên cứu............................................................................................. 27 3.6. Phương pháp ước lượng mô hình ...................................................................... 28 CHƯƠNG 4. K T QUẢ NGHIÊN CỨU ................................................................. 31 4.1. Tình hình tài chính và nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp .............................. 31 4.1.1. Tình hình chung về tài chính và tiền mặt của doanh nghiệp .................. 31 4.1.2. Tình hình tài chính và tiền mặt của doanh nghiệp theo thời gian ........... 32 4.1.3. Phân tích tương quan giữa các biến nghiên cứu .................................. 43 4.2. Kết quả kiểm định quyết định nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp.................. 44 4.3. Phân tích kết quả nghiên cứu ............................................................................. 49 K T LUẬN VÀ KHU N NGHỊ ............................................................................ 53 TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC
DANH MỤC VI T TẮT CASH Tỷ lệ nắm giữ tiền mặt DPO Tỷ lệ chi trả cổ tức FEM Mô hình tác động cố định LEV Tỷ phần vốn vay LIQ Tỷ lệ thanh khoản POOLED Mô hình hồi quy gộp OLS REM Mô hình tác động ngẫu nhiên ROE Tỷ lệ thu nhập trên vốn chủ sở hữu SIZE Quy mô doanh nghiệp
DANH MỤC BẢNG Bảng 2.1. Tổng hợp các nghiên cứu thực nghiệm .................................................... 15 Bảng 2.2. Tổng hợp mối tương quan giữa các yếu tố và nắm giữ tiền mặt qua các nghiên cứu thực nghiệm .......................................................................... 19 Bảng 3.1. Kỳ vọng mối quan hệ giữa các yếu tố tài chính và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt ........................................................................................................... 26 Bảng 4.1. Kết quả thống kê các chỉ số tài chính và nắm giữ tiền mặt ...................... 31 Bảng 4.2 : Ma trận tương quan giữa các biến nghiên cứu ........................................ 43 Bảng 4.3. Kết quả ước lượng ảnh hưởng yếu tố quốc gia đến quyết định nắm giữ tiền mặt của Doanh nghiệp. ..................................................................... 47 Bảng 4.4. Tổng hợp kết quả nghiên cứu ................................................................... 50 DANH MỤC HÌNH Hình 4.1. Đồ thị thể hiện LEV và CASH bình quân cứu theo thời gian ................... 33 Hình 4.2. Đồ thị thể hiện tỷ lệ CASH bình quân theo quốc gia .................................. 34 Hình 4.3. Đồ thị thể hiện tỷ lệ LEV bình quân theo quốc gia ..................................... 35 Hình 4.4. Đồ thị thể hiện DPO và CASH bình quân theo thời gian ........................... 36 Hình 4.5. Đồ thị thể hiện tỷ lệ DPO bình quân theo quốc gia ..................................... 37 Hình 4.6. Đồ thị thể hiện LIQ và CASH bình quân theo thời gian ............................. 38 Hình 4.7. Đồ thị thể hiện tỷ lệ LIQ bình quân theo quốc gia....................................... 38 Hình 4.8. Đồ thị thể hiện ROE và CASH bình quân theo thời gian ........................... 40 Hình 4.9. Đồ thị thể hiện tỷ lệ ROE bình quân theo quốc gia ..................................... 40 Hình 4.10. Đồ thị thể hiện SIZE và CASH bình quân theo thời gian ........................ 41 Hình 4.11. Đồ thị thể hiện tỷ lệ SIZE bình quân theo quốc gia .................................. 42 Hình 4.12. Đồ thị thể hiện tình hình tài chính và nắm giữ tiền mặt của DN ............. 42
1 LỜI M ĐẦU Tiền mặt luôn là dòng đầu tiên phản ánh tình trạng và cấu trúc tài sản trong Bảng cân đối kế toán với ý nghĩa là loại tài sản ngắn hạn có tính thanh khoản cao nhất. Dòng tiền chính là mạch máu của cơ thể kinh doanh, có ý nghĩa đặc biệt quan trọng đối với sự sinh tồn của một doanh nghiệp. Vì vậy, kiểm soát tiền mặt luôn là vấn đề đặt lên hàng đầu đối với các nhà điều hành doanh nghiệp. Nghiên cứu này được thực hiện nhằm kiểm định các yếu tố tài chính quyết định việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp niêm yết trên các sàn giao dịch tại các quốc gia Trung Quốc, Indonesia, Philipines và Việt Nam trong giai đoạn từ quý 1 năm 2005 đến quý 4 năm 2013. Cụ thể, nghiên cứu kiểm định sự ảnh hưởng của các yếu tố tỷ phần vốn vay, chi trả cổ tức, khả năng thanh khoản, khả năng sinh lời và quy mô công ty đến quyết định việc nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp. Với dữ liệu thu nhập của 190 công ty đang niêm yết trên các sàn giao dịch của 4 quốc gia (Trung Quốc, Indonesia, Philipines và Việt Nam) từ năm 2005 đến 2013, tác giả đã sử dụng phương pháp phân tích dữ liệu bảng theo 3 phương pháp Pooled ( Hồi quy OSL gộp), FEM ( Mô hình tác động cố định), REM ( Mô hình tác động ngẫu nhiêu) để xác lập mối liên hệ thực nghiệm giữa các yếu tố tài chính và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt trong các doanh nghiệp trong 2 trường hợp: (1) xem xét ảnh hưởng của các yếu tố tài chính đến quyết định nắm giữ tiền mặt và (2) xem xét thêm ảnh hưởng của quốc gia đến nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp. Kết quả nghiên cứu cho thấy, tồn tại mối quan hệ giữa Tỷ phần vốn vay, Tỷ lệ chi trả cổ tức, Tỷ lệ thanh khoản, Quy mô doanh nghiệp đến Tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp. Bên cạnh đó, tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp cũng khác nhau giữa các quốc gia. Tuy nhiên, nghiên cứu này chưa tìm thấy mối quan hệ giữa tỷ lệ lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt. Một khám phá đáng chú ý là mối quan hệ giữa Tỷ lệ thanh khoản, Quy mô công ty với tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp là cùng chiều.
2 CHƯƠNG 1. GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU 1.1. Lý do chọn đề tài: Tiền mặt luôn là dòng đầu tiên phản ánh tình trạng và cấu trúc tài sản trong Bảng cân đối kế toán với ý nghĩa là loại tài sản ngắn hạn có tính thanh khoản cao nhất. Lượng tiền mặt có sẵn trong kinh doanh có ý nghĩa đặc biệt quan trọng và có sự khác biệt lớn giữa lợi nhuận của hoạt động kinh doanh và lượng tiền mặt sẵn sàng cho chi trả, thanh toán nợ nần. Lợi nhuận của công ty được tính bằng đơn vị tiền tệ, tuy nhiên nó chỉ xuất hiện sau khi hoạt động kinh doanh đã trải qua một giai đoạn. Không phải lúc nào lợi nhuận đạt được cũng thu được hết bằng tiền mặt, trong thực tế, lợi nhuận đạt được còn tồn đọng lớn trong các khoản phải thu. Còn lượng tiền mặt thì tính tại một thời điểm. Thực tiễn kinh doanh đã chứng kiến rất nhiều công ty khi tính toán trên sổ sách thì có lãi, nhưng vì không đủ tiền mặt để thanh toán các khoản công nợ tới hạn nên bị phá sản. Việc thiếu tiền mặt cho thanh toán công nợ tại một thời điểm cũng được gọi là Phá sản Kỹ thuật (Technical Insolvency). Người điều hành công ty nhiều khi không dự đoán được việc thiếu tiền mặt trong quá trình vận hành kinh doanh cho tới khi lâm vào hoàn cảnh phải tạm dừng hoặc bi đát hơn là chấm dứt hoạt động do quá háo hức với các ý tưởng kinh doanh hoặc do không tính toán đủ hết các chi phí có thể phát sinh. Cổ máy kinh doanh sẽ kiếm được bao nhiêu tiền trong tương lai không phải là vấn đề nếu công ty không có đủ tiền để duy trì hoạt động đến lúc đó. Nhân viên không đợi đến khi khách hàng trả tiền mới được nhận lương. Người cho thuê nhà không quan tâm đến việc các thương lượng đầu tư đang tiến triển tốt và tiền nhà cho 12 tháng tới sẽ có đủ trong tuần sau. Nhà cung cấp không bằng lòng cho kéo dài thời gian trả chậm… Dòng tiền chính là mạch máu của cơ thể kinh doanh. Điều hành một công ty qui mô lớn không có nghĩa mối lo về tiền mặt giảm đi mà nhiều khi còn ngược lại. Một khoản vay ngắn hạn vài trăm triệu đồng có thể đã quá dư thừa với một doanh nghiệp vừa và nhỏ để đảm bảo vốn lưu động nhưng với một công ty lớn như những tập đoàn đa quốc gia, đơn vị tính có thể là nhiều tỷ đồng chứ không đơn thuần là vài trăm triệu.
3 Nhận thấy tầm quan trọng của tiền mặt đối với đời sống của công ty, tác giả mong muốn nghiên cứu nội dung đề tài “Kiểm định các yếu tố tài chính quyết định việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp”. Đây là đóng góp quan trọng của nghiên cứu này. 1.2. Mục tiêu nghiên cứu Kiểm định các yếu tố tài chính quyết định việc nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp tại 4 quốc gia Trung Quốc, Indonesia, Philipines và Việt Nam; cụ thể, nghiên cứu kiểm định sự ảnh hưởng của các yếu tố tỷ phần vốn vay, chi trả cổ tức, khả năng thanh khoản, khả năng sinh lời và quy mô công ty đến quyết định việc nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp. 1.3. Câu hỏi nghiên cứu Các yếu tố tài chính: Tỷ phần vốn vay, Chi trả cổ tức, Khả năng thanh khoản, Khả năng sinh lời và Quy mô công ty có ảnh hưởng đến quyết định nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp hay không? Mức độ quan trọng của các yếu tố tài chính trên trong quyết định nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp như thế nào? 1.4. Phạm vi và đối tượng nghiên cứu: 1.4.1. Đối tượng nghiên cứu:  Tác giả kiểm định các yếu tố tài chính quyết định việc nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp tại 4 quốc gia: Trung Quốc, Indonesia, Philipines và Việt Nam thông qua phân tích các yếu tố: Tỷ phần vốn vay, Chi trả cổ tức, Khả năng thanh khoản, Khả năng sinh lời và Quy mô doanh nghiệp, tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của Các doanh nghiệp phi tài chính thuộc các ngành nghề hoạt động khác nhau được niêm yết trên sàn chứng khoán của các quốc gia Trung Quốc, Indonesia, Philipines và Việt Nam trong giai đoạn từ 2005 – 2013. 1.4.2. Phạm vi nghiên cứu:
4  Phạm vi thời gian: Dựa trên các nguồn số liệu thu thập từ quý 1 năm 2005 đến quý 4 năm 2013.  Phạm vi không gian: Nghiên cứu này được thực hiện trên mẫu dữ liệu của 4 quốc gia Trung Quốc, Indonesia, Philipines và Việt Nam.
5 1.5. Phương pháp nghiên cứu  Trước hết, tác giả nghiên cứu các mô hình lý thuyết tổng quát trên thế giới nhằm xác định mô hình nghiên cứu phù hợp. Sau đó, thu thập dữ liệu từ nguồn S&P CAPITAL IQ Mc GROW HILL FINANCIAL được cung cấp bởi VNDirect để kiểm chứng mô hình.  Với tập dữ liệu thu về, sau khi hoàn tất việc gạn lọc, kiểm tra, tổng hợp, mã hóa và làm sạch, sẽ tiến hành xử lý và phân tích số liệu bằng phần mềm SPSS IBM 20.0, Eviews 8.0. Trình tự thực hiện: thống kê mô tả, ước lượng và kiểm định mô hình dữ liệu bảng để Kiểm định các yếu tố tài chính quyết định việc nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp tại 4 quốc gia: Trung Quốc, Indonesia, Philipines và Việt Nam. 1.6. Kết cấu đề tài Cấu trúc nghiên cứu gồm 5 chương, không tính phụ lục và tài liệu tham khảo: Chương 1: Tổng quan về nghiên cứu Chương 1 trình bày tổng quan chung về nội dung của nghiên cứu, bao gồm: đặt vấn đề nghiên cứu, câu hỏi nghiên cứu, mục tiêu nghiên cứu, phạm vi đối tương nghiên cứu, phương pháp nghiên cứu, ý nghĩa của nghiên cứu và kết cấu của nghiên cứu. Chương : Cơ sở lý thuyết Chương 2 trình bày cơ sở lý thuyết liên quan đến các khái niệm, các thuyết về nắm giữ tiền mặt, các bằng chứng nghiên cứu thực nghiệm về việc nắm giữ tiền mặt và các yếu tố tác động. Từ đó đưa ra mô hình nghiên cứu lý thuyết. Chương 3: Phương pháp nghiên cứu và dữ liệu
6 Chương 3 này, tác giả giới thiệu về thủ tục nghiên cứu và quy trình nghiên cứu được thực hiện trong quá trình nghiên cứu. Qua đó sẽ chỉ ra cách mà tác giả trả lời và giải thích các hiện tượng và tuyên bố đã nêu trong chương 1, bao gồm: Thiết kế nghiên cứu, tổng thể của nghiên cứu, nguồn dữ liệu, các công cụ nghiên cứu cơ bản, các biến xử lý được sử dụng trong nghiên cứu. Chương 4: Kết quả nghiên cứu Chương 4 trình bày kết quả thống kê mô tả thống kê mô tả, ước lượng và kiểm định mô hình dữ liệu bảng để Kiểm định các yếu tố tài chính quyết định việc nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp. Chương 5: Kết luận và hàm ý chính sách Chương 5 trình bày tóm tắt kết quả nghiên cứu có được và thảo luận các kết quả nổi bật, đồng thời nêu lên những điểm mới, những hạn chế nghiên cứu và đề nghị hướng nghiên cứu tiếp theo.
7 CHƯƠNG 2. CƠ SỞ LÝ THU T 2.1. Các lý thuyết - Lý thuyết đánh đổi Thuyết đánh đổi lập luận rằng các công ty tối đa hóa giá trị của mình bằng cách xem xét các chi phí cận biên và lợi ích cận biên của việc nắm giữ tiền mặt. Lợi ích biên của việc nắm giữ tiền mặt là giảm nguy cơ kiệt quệ tài chính, cho phép công ty thực hiện chính sách đầu tư mục tiêu của mình, và tránh (giảm) chi phí liên quan đến huy động nguồn vốn từ bên ngoài hay thanh lý tài sản. Vì công ty hoạt động trong thị trường không hoàn hảo, nên họ có thể gặp khó khăn trong việc tiếp cận nguồn vốn bên ngoài, hoặc họ phải chịu một khoản chi phí cao. Việc nắm giữ tiền mặt như là một tấm đệm giữa nguồn và sử dụng nguồn của công ty. Chi phí cận biên của việc nắm giữ tiền mặt là chi phí cơ hội của việc sử dụng vốn. Keynes (1936) đã đưa ra hai động cơ chính là động cơ giao dịch và động cơ phòng ngừa. Với động cơ giao dịch, Keynes (1936) cho rằng những công ty có thể tiến hành gia tăng tính thanh khoản của mình theo nhiều cách khác nhau, như huy động vốn, cắt giảm chi trả cổ tức hoặc giảm đầu tư, hoặc bán những tài sản có tính thanh khoản. Tuy nhiên, tất cả đều có chi phí. Như vậy, tiền mặt có thể được sử dụng như một tấm đệm để chống lại vấn đề thanh toán ngắn hạn và khả năng từ chối những dự án có giá trị. Chi phí thanh khoản cao hơn tạo áp lực cho nắm giữ tiền mặt nhiều hơn. Ngoài ra, Kyenes (1936) cho rằng nắm giữ tiền mặt giúp các công ty an toàn khi đối mặt với nhu cầu chi tiêu bất ngờ hoặc không dự kiến trước mà không cần phải bán tài sản hoặc huy động vốn bên ngoài, đây là động cơ phòng ngừa. Theo Dittmar và các cộng sự (2003) và Miller và Orr (1966); Tobin (1956) các công ty dự trữ tiền mặt khi chi phí tăng và chi phí cơ hội liên quan tới thiếu tiền mặt cao hơn. Với động cơ phòng ngừa xây dựng dựa trên tác động của thông tin bất đối xứng về huy động vốn, có ý kiến cho rằng ngay cả khi các công ty có thể huy động vốn từ thị trường vốn bên ngoài, họ vẫn có thể miễn cưỡng làm như vậy bởi vì các vấn đề thị trường (ví dụ khi thị trường đang định giá thấp chứng khoán công ty dự kiến phát hành).
8 Thêm vào đó, thuyết đánh đổi nhấn mạnh rằng công ty có dự trữ tiền mặt lớn có thể đạt được chính sách đầu tư tối ưu ngay cả khi họ gặp khó khăn tài chính. Miller và Orr, 1966;. Kim và các cộng sự (1998) đã phát triển thuyết đánh đổi để xác định mức tối ưu nắm giữ tiền mặt bằng cách cân bằng chi phí khánh kiệt tiền mặt và các chi phí nắm giữ tiền mặt không hưởng lãi. Opler và các cộng sự (1999) xác định sự phổ biến của mức tối ưu tiền mặt mà tại đó chi phí biên của tình trạng thiếu tiền mặt ngang bằng với chi phí biên nắm giữ tiền mặt. Ferreira và Vilela (2004 ) lập luận rằng nắm giữ tiền mặt nhằm giảm xác suất của khủng hoảng tài chính do những khoản lỗ bất ngờ. - Lý thuyết trật tự tăng vốn: Thuyết này cho rằng không có mức nắm giữ tiền mặt tối ưu cho một công ty. Myers và Majluf (1984), cho rằng các công ty giữ tiền mặt để tài trợ cho các dự án mới và cơ hội mới. Theo thuyết này, phát hành cổ phiếu mới sẽ rất tốn kém do vấn đề thông tin bất cân xứng, để giảm thiểu các chi phí liên quan đến vấn đề này, các công ty sử dụng tiền mặt như một công cụ có sẵn đầu tiên, họ chuyển sang sử dụng nợ, chứng khoán an toàn và cổ phiếu được dùng như là một phương án cuối cùng. Theo nhận định trên, các công ty không có một mức tiền mặt mục tiêu, nhưng thay thay vào đó họ sử dụng tiền mặt như một bộ đệm giữa thu nhập và đầu tư. Theo Dittmar và các cộng sự (2003), quan điểm hệ thống trật tự phân hạng cho thấy rằng không có mức tối ưu tiền mặt, cũng như không có mức tối ưu của số dư tiền nợ. Số dư bằng tiền mặt chỉ đơn giản là kết quả của các quyết định đầu tư và tài trợ thực hiện bởi các công ty. Các công ty có dòng tiền lớn sẽ trả cổ tức, trả nợ và tích lũy tiền mặt. Các công ty có dòng tiền thấp sẽ giảm lượng tiền mặt của họ, phát hành nợ để tài trợ cho dự án đầu tư, nhưng họ sẽ hạn chế phát hành cổ phiếu bởi vì khá tốn kém. - Mô hình dòng tiền tự do (free-cash flow model) Mô hình dòng tiền tự do đã đưa ra một cái nhìn khác về việc nắm giữ tiền mặt. Jensen (1986) cho rằng dòng tiền tự do cho thấy khả năng xung đột nghiêm trọng vì số lượng lớn dự trữ tiền mặt có thể phục vụ chủ yếu là lợi ích quản lý. Các nhà quản lý có biện pháp khuyến khích tăng quĩ tiền mặt dưới sự kiểm soát của họ, vì điều này cho
9 phép họ tăng sức mạnh của mình và được tự do để chấp nhận các dự án mới mà không một sự cho phép của các cổ đông, lãng phí tiền bằng cách tiêu thụ bổng lộc và/hoặc quyết định đầu tư không hiệu quả. Mặt khác, các cổ đông có thể thích dòng tiền tự do được trả lại cho họ hơn. 2.2. Động cơ nắm giữ tiền mặt Trên đây, tác giả đã giới thiệu về một số mô hình nói về động cơ nắm giữ tiền mặt. trong phần này, để tóm gọn lại các động cơ nắm giữ tiền mặt theo bài nghiên cứu, tác giả dùng quan điểm của bài nghiên cứu Why do US firms hold so much more cash than they used to? Bates, T., Kahle, K., Rene, S., (2009) đã chỉ ra bốn lý do các công ty nắm giữ nhiều tiền mặt hơn: động cơ giao dịch, động cơ phòng ngừa, động cơ thuế và động cơ đại diện. - Động cơ giao dịch Các mô hình cổ điển về tài chính (Baumol (1952), Miller và Orr (1966)) chỉ ra các nhu cầu tối ưu cho tiền mặt khi một công ty phải gánh chịu chi phí giao dịch liên quan đến chuyển đổi một tài sản tài chính không bằng tiền thành tiền mặt và sử dụng tiền mặt để thanh toán. Có mối liên hệ qui mô công ty với động cơ giao dịch, các công ty lớn nắm giữ ít tiền mặt hơn. - Động cơ phòng ngừa Động cơ phòng ngừa khẳng định rằng các công ty giữ tiền mặt để đối phó tốt hơn với các cú sốc bất lợi, tránh tình trạng thiếu tiền mặt trong tương lai cho việc đầu tư, bởi vì tăng tài trợ bên ngoài là tốn kém hơn sử dụng nguồn vốn nội bộ được tạo ra trong sự hiện diện của thông tin bất đối xứng (Opler và các cộng sự (1999). - Động cơ thuế Foley, Hartzell, Titman, and Twite (2007) nhận ra các công ty ở Mỹ gánh chịu những hậu quả từ thuế liên quan đến chuyển dòng tiền từ nước ngoài về nước sẽ nắm giữ tiền mặt nhiều hơn. Điều này đặc biệt đúng đối với các chi nhánh mà có thể hậu quả
10 của thuế chuyển tiền về nước là cao nhất. Do đó, các công ty đa quốc gia có nhiều khả năng tích lũy tiền mặt cao hơn. - Động cơ đại diện Như lập luận của Jensen (1986), các nhà quản lý cố thủ sẽ giữ tiền mặt hơn thay vì tăng tiền chi trả cổ tức cho các cổ đông khi công ty đã có ít cơ hội đầu tư. Những việc nắm giữ tiền mặt theo ý cá nhân này thường được đánh giá là nắm giữ tiền mặt quá mức có nguồn gốc từ mô hình kiểm soát động cơ giao dịch và động cơ nắm giữ tiền mặt của công ty. Dittmar và Mahrt-Smith (2007) và Harford, Mansi, và Maxwell (2008) cung cấp bằng chứng cho thấy các nhà quản lý cố thủ có nhiều khả năng sẽ xây dựng tiền mặt dư thừa, nhưng chi tiêu tiền mặt dư thừa một cách nhanh chóng. 2.3. Những nghiên cứu thực nghiệm Nadiri (1969) đi tiên phong trong nghiên cứu về nắm giữ tiền mặt bằng cách thu thập dữ liệu từ lĩnh vực sản xuất Mỹ giai đoạn 1948-1964 để ước lượng mô hình liên quan đến mức độ mong muốn nắm giữ tiền mặt trong thực tế. Kết quả cho thấy nhu cầu đối với số dư tiền mặt trong thực tế được xác định bởi: đầu ra, lãi suất, tỷ lệ thay đổi mức giá chung dự kiến, và các yếu tố về giá. Vẫn tại nước Mỹ, Opler và các cộng sự (1999) thu thập dữ liệu trong giai đoạn 1971-1994 từ 1048 công ty Mỹ có niêm yết để tìm những yếu tố quyết định và tác động lên nắm giữ tiền mặt của công ty. Thông qua kiểm tra dữ liệu thời gian và dữ liệu chéo, họ phát hiện ra rằng các công ty có cơ hội phát triển mạnh mẽ và có dòng lưu chuyển tiền tệ rủi ro hơn sẽ có tỷ lệ tiền mặt trên tổng tài sản không bằng tiền mặt tương đối cao. Các công ty có điều kiện tiếp cận với thị trường vốn cao hơn có xu hướng giữ tỷ lệ tiền mặt trên tổng tài sản không bằng tiền mặt thấp hơn. Opler và các công sự (1999) cũng nhận thấy rằng các công ty hoạt động tốt có xu hướng tích lũy tiền mặt nhiều hơn. Ferreira và Vilela (2004) đã nghiên cứu yếu tố quyết định nắm giữ tiền mặt của công ty, sử dụng một mẫu gồm 400 công ty trong 12 quốc gia trong khối Liên minh Kinh tế và Tiền tệ (EMU) trong giai đoạn 1987-2000. Kết quả cho thấy rằng nắm giữ tiền mặt có tương quan dương với cơ hội đầu tư và lưu chuyển tiền tệ; và tương quan
11 âm với tính thanh khoản, đòn bẩy và quy mô công ty. Nợ ngân hàng và nắm giữ tiền mặt có tương quan âm, chứng minh rằng với một mối quan hệ chặt chẽ với các ngân hàng, cho phép công ty nắm giữ ít tiền mặt hơn cho động cơ phòng ngừa. Ngoài ra, các công ty tại các quốc gia có bảo vệ nhà đầu tư tốt và sở hữu tập trung nắm giữ ít tiền mặt hơn, minh chứng cho vai trò chi phí đại diện trong việc giải thích mức tiền mặt. Ferreira và Vilela cũng nhận thấy rằng sự phát triển thị trường vốn có tương quan âm đối với mức tiền mặt, trái với quan điểm của động cơ đại diện. Nguyen (2005) đã nghiên cứu giả thuyết rằng số dư tiền mặt có động cơ phòng ngừa và phục vụ để giảm thiểu sự biến động của lợi nhuận hoạt động. Ông đã thu thập một mẫu quan sát gồm 9168 công ty tại thị trường chứng khoán Tokyo trong giai đoạn 1992-2003. Thông qua phân tích hồi quy, ông nhận thấy rằng nắm giữ tiền mặt tương quan dương với mức độ rủi ro công ty, nhưng tương quan âm với rủi ro ngành. Ông cũng phát hiện ra rằng việc nắm giữ tiền mặt giảm ứng với qui mô của công ty và tỷ lệ nợ; và tăng với lợi nhuận của công ty, triển vọng tăng trưởng, và tỷ lệ chi trả cổ tức. Tại New Zealand, Hofmann (2006) đã kiểm tra các yếu tố quyết định nắm giữ tiền mặt của công ty của các công ty phi tài chính. Phát hiện của ông cho thấy rằng nhân tố chính quyết định việc nắm giữ tiền mặt của các công ty New Zealand là cơ hội phát triển, biến động dòng thu của công ty, đòn bẩy tài chính, chi trả cổ tức, và tài sản lưu động. Trong khi cơ hội tăng trưởng và biến động dòng thu tương quan dương với nắm giữ tiền mặt; chi trả cổ tức cao và dự phòng tài sản có tính thanh khoản cao làm cho các công ty nắm giữ tiền mặt thấp hơn. Saddour (2006) sử dụng phân tích hồi quy để điều tra các yếu tố quyết định nắm giữ tiền mặt bằng cách thu thập dữ liệu từ 297 công ty Pháp trong khoảng thời gian (1998-2002). Dựa trên thuyết đánh đổi và thuyết trật tự phân hạng, ông nhận thấy rằng các công ty của Pháp tăng lượng tiền mặt nắm giữ của họ lên khi hoạt động kinh doanh của công ty có rủi ro cao và mức độ lưu chuyển tiền tệ của họ cao; và nắm giữ tiền mặt giảm khi công ty có đòn bẩy tài chính cao. Công ty đang phát triển giữ mức tiền cao hơn so với các công ty đã trưởng thành. Đối với các công ty đang phát triển, có một mối
12 tương quan âm giữa nắm giữ tiền mặt và các đặc điểm sau đây của công ty: qui mô, tài sản lưu động và nợ ngắn hạn. Mức tiền mặt của các công ty trưởng thành tăng lên cùng với qui mô công ty, mức độ đầu tư, và thanh toán cho cổ đông dưới dạng cổ tức hoặc mua lại cổ phiếu; và nắm giữ tiền mặt giảm ứng với tín dụng thương mại và các chi phí cho nghiên cứu và phát triển. Afza và Adnan (2007) tập trung vào việc xác định mức độ nắm giữ tiền mặt của công ty của các công ty phi tài chính của Pakistan, thông qua qui mô công ty khác nhau và các ngành công nghiệp khác nhau. Họ đã sử dụng dữ liệu trong giai đoạn 1998-2005 về quy mô công ty, cơ hội phát triển, dòng tiền, vốn lưu động ròng, đòn bẩy, dòng tiền không chắc chắn, và chi trả cổ tức. Họ phát hiện ra mối tương quan âm giữa tỷ lệ giá trị thị trường trên giá trị sổ sách, vốn lưu động ròng, đòn bẩy, cổ tức với nắm giữ tiền mặt và các mối tương quan dương với quy mô công ty, dòng tiền với nắm giữ tiền mặt. Phát hiện của họ cho thấy quy mô công ty, dòng tiền, dòng tiền không chắc chắn, vốn lưu động ròng, và đòn bẩy tài chính ảnh hưởng đáng kể nắm giữ tiền mặt của các công ty phi tài chính ở Pakistan. Drobetz và Grüninger (2007) đã nghiên cứu yếu tố quyết định nắm giữ tiền mặt với một mẫu gồm 156 công ty phi tài chính Thụy Sĩ từ năm 1995 đến năm 2004. Thông qua phân tích hồi quy, họ thấy rằng, tài sản hữu hình và quy mô công ty đều có tương quan âm với nắm giữ tiền mặt của công ty. Chi trả cổ tức và lưu chuyển tiền tệ từ hoạt động kinh doanh có tương quan dương đến dự trữ tiền mặt. Ngoài ra, Drobetz và Grüninger nhận thấy một mối tương quan dương giữa i) Giám đốc điều hành kiêm nhiệm (Chủ tịch hội đồng quản trị kiêm nhiệm chức vụ giám đốc điều hành) và nắm giữ tiền mặt của công ty, và ii) mối quan hệ không đáng kể giữa qui mô hội đồng quản trị và nắm giữ tiền mặt của công ty. Cụ thể, Giám đốc điều hành kiêm nhiệm hướng đến nắm giữ tiền mặt cao hơn đáng kể và độ lớn về qui mô hội đồng quản trị không ảnh hưởng đến nắm giữ tiền mặt của công ty. Hardin III và các công sự (2009) sử dụng mẫu gồm 1.114 quan sát từ 194 quỹ tín thác đầu tư bất động sản (REITs) ở Mỹ giai đoạn 1998-2006. Thông qua phương pháp
13 phân tích hồi quy bình phương nhỏ nhất (OLS), họ nhận thấy rằng nắm giữ tiền mặt của REIT tỷ lệ nghịch với kinh phí hoạt động, đòn bẩy tài chính và tư vấn nội bộ, và có liên quan trực tiếp đến chi phí tài trợ bên ngoài và triển vọng phát triển. Nắm giữ tiền mặt cũng có tương quan âm đến khả năng tiếp cận hạn mức tín dụng và sử dụng chúng. Kết quả ngụ ý rằng các nhà quản lý của REIT thích giữ ít tiền mặt để giảm những vấn đề đại diện của dòng tiền, do đó làm tăng tính minh bạch và giảm chi phí huy động vốn bên ngoài trong tương lai. Isshaq, Bokpin và Onumah (2009) kiểm tra sự tương tác giữa quản trị công ty, cơ cấu sở hữu, nắm giữ tiền mặt và giá trị công ty trên sàn chứng khoán Ghana. Qui mô hội đồng quản trị có tương quan âm và có ý nghĩa thống kê đáng kể giá cổ phiếu giữa các biến động trong quản trị công ty. Tuy nhiên, một mối quan hệ đáng kể giữa quyền sở hữu bên trong và giá cổ phiếu không được tìm thấy. Các kết quả cũng chỉ ra rằng tăng một đơn vị tiền mặt nắm giữ không ảnh hưởng đáng kể về mặt thống kê lên giá cổ phiếu. Cuối cùng, đòn bẩy tài chính và biến động thu nhập được xác định là yếu tố quyết định quan trọng của giá cổ phiếu. Megginson và Wei (2010) đã nghiên cứu yếu tố quyết định nắm giữ tiền mặt và giá trị của tiền mặt trong các công ty tư nhân của Trung Quốc giai đoạn 1993-2007. Thông qua phân tích hồi quy, họ phát hiện ra rằng, các công ty có lợi nhuận lớn và cơ hội phát triển cao nắm giữ tiền mặt nhiều hơn. Nợ và vốn lưu động có tương quan âm với nắm giữ tiền mặt, trong khi nắm giữ tiền mặt giảm khi nhà nước tăng quyền sở hữu. Chen và Mahajan (2010) nghiên cứu tính thanh khoản của công ty (nắm giữ tiền mặt) trên 15 nước thuộc Liên minh châu Âu (EU) và 31 nước không thuộc EU trong giai đoạn 1994-2004. Họ đã phát hiên ra ba điều sau: Đầu tiên, sự ra đời của đồng euro và việc thành lập kinh tế và Liên minh tiền tệ (EMU) đã làm giảm tính thanh khoản của công ty trong EU. Thứ hai, tiền mặt và nợ có tính thay thế cao hơn trong EU so với các nước không thuộc EU trong việc chuyển đổi sang đồng tiền tệ chung trong khối liên minh. Cuối cùng, các biến quản trị công ty như nắm giữ cổ phiếu chặt chẽ, quyền phủ quyết giám đốc và các quyền chủ nợ là yếu tố quyết định quan trọng của tính thanh