Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Kiểm định mô hình đầu tư tài chính Fama – French và Carhart trên thị trường chứng khoán - Bùi Anh Hoàng

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:100

Thêm vào BST

Báo xấu

18
lượt xem 3
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Mục tiêu của luận văn là kiểm định quan hệ giữa tỷ suất sinh lợi của các cổ phiếu với nhân tố thị trường, nhân tố quy mô công ty, nhân tố giá trị sổ sách trên giá trị thị trường và nhân tố xu hướng. Kết quả của luận văn giúp nhà đầu tư có cơ sở để ứng dụng mô hình đầu tư tài chính khi đầu tư trên thị trường chứng khoán.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Kiểm định mô hình đầu tư tài chính Fama – French và Carhart trên thị trường chứng khoán - Bùi Anh Hoàng

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH ------------------ BÙI ANH HOÀNG KIỂM ĐỊNH MÔ HÌNH ĐẦU TƯ TÀI CHÍNH FAMA – FRENCH VÀ CARHART TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ TP. Hồ Chí Minh – Năm 2013
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH ------------------ BÙI ANH HOÀNG KIỂM ĐỊNH MÔ HÌNH ĐẦU TƯ TÀI CHÍNH FAMA – FRENCH VÀ CARHART TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng Mã số: 60340201 LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ Người hướng dẫn khoa học PGS. TS. BÙI KIM YẾN TP. Hồ Chí Minh – Năm 2013
LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan đây là công trình nghiên cứu của bản thân dưới sự hướng dẫn của PGS. TS Bùi Kim Yến. Nguồn số liệu và kết quả thực nghiệm được thực hiện trung thực, chính xác. Tác Giả Bùi Anh Hoàng
MỤC LỤC LỜI MỞ ĐẦU ................................................................................................................. 1 CHƢƠNG 1: TỔNG QUAN VỀ CÁC MÔ HÌNH ĐẦU TƢ TÀI CHÍNH HIỆN ĐẠI TRÊN THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN ........................................................... 4 1.1 Lý thuyết về danh mục đầu tƣ: ...................................................................... 4 1.1.1 Giả định cơ bản của lý thuyết danh mục: .............................................. 4 1.1.2 Mức ngại rủi ro và hàm hữu dụng: ........................................................ 4 1.1.3 Lợi suất và rủi ro của danh mục đầu tƣ: ............................................... 6 1.1.4 Lý thuyết lựa chọn danh mục tối ƣu theo mô hình Markowitz: ............. 10 1.2 Mô hình định giá tài sản vốn CAPM: .......................................................... 11 1.2.1 Các giả định của mô hình:..................................................................... 11 1.2.2 Mô hình CAPM và phần bù rủi ro thị trƣờng: ................................... 12 1.2.3 Áp dụng mô hình định giá CAPM để định giá trong thực tế: ........... 13 1.3 Mô hình Fama – French: .............................................................................. 14 1.3.1 Xây dựng mô hình, ý nghĩa các nhân tố hệ số: .................................... 14 1.3.2 Kết quả mô hình trên mẫu: ................................................................... 16 1.3.3 Các nghiên cứu thực nghiệm mô hình Fama – French: ..................... 16 1.4 Mô hình Carhart: .......................................................................................... 19 1.4.1 Xây dựng mô hình, ý nghĩa các nhân tố hệ số: .................................... 19 1.4.2 Kết quả mô hình trên mẫu: ................................................................... 20 1.4.3 Các nghiên cứu thực nghiệm mô hình Carhart: ................................. 20 1.5 Sự cần thiết phải có mô hình đầu tƣ tài chính phù hợp với thị trƣờng Việt Nam:........................................................................................................................... 21 1.5.1 Những nghiên cứu ứng dụng các mô hình đầu tƣ tài chính Fama – French và Carhart tại Việt Nam: ........................................................................ 21 1.5.2 Sự cần thiết phải kiểm định các mô hình đầu tƣ tài chính trên thị trƣờng Việt Nam: ............................................................................................................... 22
Kết luận chƣơng 1: ....................................................................................................... 23 CHƢƠNG 2: THỰC TRẠNG THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM VÀ VIỆC ỨNG DỤNG CÁC MÔ HÌNH ĐẦU TƢ TÀI CHÍNH .................................. 24 2.1 Thị trƣờng chứng khoán Việt Nam: ............................................................ 24 2.1.1 Tổng quan về thị trƣờng chứng khoán Việt Nam: ............................. 24 2.1.2 Thành tựu của thị trƣờng chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2007 – 2012: ................................................................................................................................ 24 2.1.3 Những vấn đề tồn tại của thị trƣờng chứng khoán Việt Nam: .......... 25 2.2 Thực trạng việc vận dụng các mô hình đầu tƣ tài chính trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam: ........................................................................................... 29 2.2.1 Các phƣơng pháp và mô hình đầu tƣ tài chính đƣợc nhà đầu tƣ sử dụng tại Việt Nam: ......................................................................................................... 29 2.2.2 Những hạn chế và khó khăn trong quá trình vận dụng mô hình đầu tƣ tài chính ở thị trƣờng chứng khoán Việt Nam: ................................................. 30 2.3 Ứng dụng mô hình Fama French và mô hình Carhart tại SGDCK TP.HCM: .................................................................................................................................... 33 2.3.1 Xây dựng mô hình Fama – French và Carhart với cổ phiếu trên SGDCK TP.HCM: ............................................................................................................... 33 2.3.2 Dữ liệu mẫu nghiên cứu: ............................................................................. 34 2.3.3 Xây dựng các danh mục cổ phiếu theo quy mô vốn hóa và tỷ số BE/ME: 36 2.3.4 Xây dựng danh mục cổ phiếu theo yếu tố xu hƣớng một năm: .............. 37 2.3.5 TSSL kỳ vọng của các danh mục cổ phiếu: ............................................... 38 2.3.6 Xác định các biến cho mô hình Fama – French và Carhart: ............. 38 2.4 Kết quả kiểm định mô hình Fama – French và mô hình Carhart: .......... 39 2.4.1 Phân tích dữ liệu sơ bộ: .............................................................................. 39 2.4.2 Kiểm định tính dừng và kiểm định đa cộng tuyến: .................................. 42
2.4.2.1 Kiểm định tính dừng: ........................................................................... 42 2.4.2.2 Kiểm định hiện tƣợng đa cộng tuyến: ................................................. 43 2.5 Kết quả hồi quy ................................................................................................... 45 2.5.1 Kết quả hồi quy mô hình một nhân tố: ...................................................... 45 2.5.3 Kết quả hồi quy mô hình Fama – French: ............................................... 48 2.5.4 Kết quả hồi quy mô hình Carhart: .......................................................... 50 Bảng 2.8: Kết quả hồi quy mô hình Carhart ..................................................... 50 2.5.5 Kiểm định phần dƣ: ..................................................................................... 51 2.5.5.1 Kiểm định phân phối chuẩn của phần dƣ: ......................................... 51 2.5.5.2 Kiểm định tự tƣơng quan:.................................................................... 53 2.5.5.3 Kiểm định phƣơng sai thay đổi ............................................................ 54 2.5.6 Kết luận ......................................................................................................... 55 Kết luận chƣơng 2: ....................................................................................................... 56 CHƢƠNG 3: KIẾN NGHỊ VÀ GIẢI PHÁP NHẰM ỨNG DỤNG CÁC MÔ HÌNH ĐẦU TƢ TÀI CHÍNH TRÊN TTCK VIỆT NAM .................................................... 58 3.1 Khuyến nghị đối với nhà đầu tƣ khi ứng dụng mô hình đầu tƣ tài chính: ... 58 3.2 Giải pháp đối với các nhân tố trong mô hình nhằm tăng khả năng ứng dụng các mô hình đầu tƣ tài chính: .................................................................................. 58 3.2.1 Xây dựng các chỉ số đặc tính cổ phiếu: ...................................................... 58 3.2.2 Xây dựng bộ dữ liệu thị trƣờng đầy đủ, cập nhật: ................................... 59 3.2.3 Tăng tính chuyên nghiệp của nhà đầu tƣ cá nhân: .................................. 60 3.2.4 Phát triển các tổ chức đầu tƣ chuyên nghiệp: ........................................... 61 3.2.5 Nâng cao chất lƣợng và tính minh bạch về công bố thông tin: ............... 61 3.3 Giải pháp hỗ trợ cho việc ứng dụng các mô hình đầu tƣ tài chính: .............. 61 3.3.1 Giải pháp đối với cơ quan quản lý thị trƣờng chứng khoán: .................. 62 3.3.2 Giải pháp đối với các công ty niêm yết: ..................................................... 63 3.3.3 Giải pháp đối với các công ty chứng khoán, quỹ đầu tƣ chứng khoán: . 63
3.3.3.1 Củng cố và nâng cao năng lực hoạt động của các CTCK: .................... 64 3.3.4 Giải pháp đối với nhà đầu tƣ: ..................................................................... 65 Kết luận chƣơng 3: ....................................................................................................... 66 KẾT LUẬN ................................................................................................................... 67 TÀI LIỆU THAM KHẢO ........................................................................................... 68 PHỤ LỤC ...................................................................... Error! Bookmark not defined.
DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT CAPM Mô hình định giá tài sản vốn CTCK công ty chứng khoán DN Doanh nghiệp BE Giá trị sổ sách vốn cổ phần thường BE/ME Tỷ số giá trị sổ sách vốn cổ phần thường/ giá trị thị trường vốn cổ phần thường ME Giá trị thị trường vốn cổ phần thường HML High Minus Low – Nhân tố phần bùi giá trị HOSE Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh HNX Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội NĐT Nhà đầu tư RMRF Nhân tố phần bù thị trường SMB Small Minus Big – Nhân tố phần bù quy mô TP.HCM Thành phố Hồ Chí Minh TSSL Tỷ suất sinh lợi TTCK Thị trường chứng khoán UBCKNN Ủy ban chứng khoán Nhà nước WML Win Minus Lose – Nhân tố xu hướng
DANH MỤC HÌNH VẼ Hình 1.1: Mối quan hệ giữa tỷ suất lợi nhuận ước tính và độ lệch chuẩn của một danh mục Hình 1.2: Đường cong bàng quan thể hiện mức đồng hữu dụng Hình 1.3: Đa dạng hóa giảm thiểu rủi ro không hệ thống Hình 1.4: Vùng quả trứng vỡ Markowitz Hình 1.5: Kết hợp đường biên hiệu quả và đường hữu dụng Hình 1.6: Mối quan hệ giữa lợi nhuận chứng khoán và β DANH MỤC BẢNG Bảng 2.1: Thống kê 8 danh mục phân loại theo quy mô, BE/ME, xu hướng Bảng 2.2: Thống kê các nhân tố phần bù thị trường, quy mô, giá trị, xu hướng Bảng 2.3: Kết quả kiểm định tính dừng của các biến độc lập Bảng 2.4: Ma trận hệ số tương quan giữa các biến độc lập Bảng 2.5: Kết quả hồi quy phụ giữa các biến độc lập và nhân tử phóng đại phương sai (VIF) Bảng 2.6: Kết quả hồi quy mô hình một nhân tố Bảng 2.7: Kết quả hồi quy mô hình Fama – French Bảng 2.8: Kết quả hồi quy mô hình Carhart Bảng 2.9: Kết quả kiểm định Jarque-Berra Bảng 2.10: Kết quả kiểm định Breusch – Godfrey Bảng 2.11: Kết quả kiểm định Harvey
1 LỜI MỞ ĐẦU 1. Lý do chọn đề tài: Trong đầu tư tài chính hiện đại, lý thuyết danh mục do Harry Markowitz đề xướng vào năm 1960 được xem như là lý thuyết nền tảng. Lý thuyết Markowitz đã đưa ra nhận định chung về việc đa dạng hóa danh mục đầu tư để giảm thiểu rủi ro và đề xuất sử dụng độ lệch chuẩn và phương sai để đo lường rủi ro chứng khoán và danh mục đầu tư. Trên cơ sở lý thuyết này, Sharpe (1964) và Lintner (1965) đưa ra mô hình định giá tài sản vốn (CAPM) thể hiện mối quan hệ giữa rủi ro và tỷ suất sinh lợi chứng khoán thông qua hệ số bê ta chứng khoán. Tiếp tục phát triển mô hình CAPM, Fama và French (1993) đã thêm nhân tố quy mô công ty và tỷ số giá trị sổ sách trên giá trị thị trường để giải thích cho tỷ suất sinh lợi kỳ vọng của chứng khoán. Sau đó, nhiều học giả trên thế giới đã nghiên cứu mô hình Fama – French để tìm ra một mô hình phù hợp với đặc điểm thị trường chứng khoán của từng quốc gia. Có thể kể tên một số nghiên cứu gần đây như: mô hình Carhart (1997), mô hình của Turan G.Bali và Nusret Cakici (2003)… Trong đó mô hình Carhart chỉ ra rằng: mô hình Fama – French không giải thích được biến động trong tỷ suất sinh lợi khi phân loại danh mục theo tỷ suất sinh lợi kỳ trước. Dựa vào nền tảng lý thuyết trên, luận văn “Kiểm định mô hình đầu tư tài chính Fama – French và Carhart trên thị trường chứng khoán” được thực hiện nhằm góp phần tìm ra một mô hình đầu tư tài chính phù hợp với Việt Nam và là cơ sở tham khảo giúp nhà đầu tư có một mô hình tin cậy để ra quyết định đầu tư. 2. Mục tiêu đề tài: Mục tiêu của luận văn là kiểm định quan hệ giữa tỷ suất sinh lợi của các cổ phiếu với nhân tố thị trường, nhân tố quy mô công ty, nhân tố giá trị sổ sách trên giá trị thị trường và nhân tố xu hướng. Kết quả của luận văn giúp nhà đầu tư có cơ sở để ứng dụng mô hình đầu tư tài chính khi đầu tư trên thị trường chứng khoán.
2 3. Đối tƣợng và phạm vi nghiên cứu: Đối tượng nghiên cứu của luận văn là tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu các công ty niêm yết trên TTCK Việt Nam. Mẫu dữ liệu gồm 77 cổ phiếu của các công ty phi tài chính được niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Thành Phố Hồ Chí Minh (HOSE) từ tháng 1/2007 đến tháng 12/2012. 4. Phƣơng pháp nghiên cứu Sử dụng các phương pháp như: phân tích, mô tả thống kê, phân tích định lượng và hồi quy. Từ các nguồn dữ liệu từ SGDCK TP HCM (Hose), …công bố trong khoảng thời gian từ 2007 đến 2012. Sử dụng phương pháp hồi quy tuyến tính bình phương bé nhất thông thường OLS để kiểm định mô hình và đánh giá tác động của từng nhân tố đến tỷ suất sinh lợi cổ phiếu. Sử dụng phần mềm Excel để xây dựng danh mục và các biến của mô hình kết hợp phầm mềm Eview hồi quy kiểm định mô hình. 5. Đóng góp của đề tài: Đề tài tiến hành kiểm định hai mô hình Fama – French và Carhart trên cùng một mẫu quan sát và trong cùng khoảng thời gian, tạo cơ sở để so sánh và đưa ra mô hình phù hợp nhất định giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Kết quả hồi quy cho biết khả năng giải thích của các nhân tố trong hai mô hình lên tỷ suất sinh lợi cổ phiếu. Đề tài có ý nghĩa trong việc giúp nhà đầu tư định giá chứng khoán và đưa ra quyết định đầu tư trên thị trường chứng khoán. 6. Kết cấu đề tài: Ngoài phần mở đầu và phần kết luận. Luận văn tốt nghiệp gồm 3 chương:
3 - Chương 1: Tổng quan về các mô hình đầu tư tài chính hiện đại trên thị trường chứng khoán. - Chương 2: Thực trạng thị trường chứng khoán Việt Nam và việc ứng dụng các mô hình đầu tư tài chính. - Chương 3: Kiến nghị và giải pháp nhằm ứng dụng các mô hình đầu tư tài chính trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
4 CHƢƠNG 1: TỔNG QUAN VỀ CÁC MÔ HÌNH ĐẦU TƢ TÀI CHÍNH HIỆN ĐẠI TRÊN THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN 1.1 Lý thuyết về danh mục đầu tƣ: 1.1.1 Giả định cơ bản của lý thuyết danh mục: Một giả định cơ bản nhất của lý thuyết danh mục đầu tư là những người đầu tư đều mong muốn đạt được mức lợi suất đầu tư tối đa ứng với mỗi mức rủi ro của danh mục. Lý thuyết này cũng giả định rằng về cơ bản các nhà đầu tư đều không muốn gặp rủi ro, họ sẽ chọn loại tài sản có rủi ro thấp khi khi lựa chọn giữa hai tài sản cùng đem lại một mức lợi suất đầu tư như nhau. Tuy nhiên, không phải các nhà đầu tư đều có mức ngại rủi ro như nhau mà còn tùy thuộc vào mức độ chấp nhận rủi ro của mỗi người trong mối tương quan với lợi suất đầu tư mà họ nhận được. Từ đó, lý thuyết tài chính đưa ra một quan điểm được chấp nhận chung là bất cứ một nhà đầu tư hợp lý nào cũng đều có một mức ngaị rủi ro nhất định khi đầu tư. 1.1.2 Mức ngại rủi ro và hàm hữu dụng: Các nhà kinh tế học tài chính hiện đại đã chứng minh một cách định lượng hóa được đặc điểm mức ngại rủi ro các nhà đầu tư bằng lý thuyết hàm hữu dụng biểu thị mối quan hệ giữa giá trị hữu dụng của một đơn vị tiền tệ kiếm thêm với mức độ rủi ro của khoản đầu tư và mức ngại rủi ro của một cá nhân đầu tư. Một công thức cho mối tương quan “rủi ro – mức đền bù rủi ro tương xứng” đã được hình thành: U= E(r) – 0,5A.σ2 Trong đó U là giá trị hữu dụng và A là chỉ số biểu thị mức độ ngại rủi ro của nhà đầu tư. Hằng số 0,5 là một con số quy ước theo thông lệ của xác suất thống kê diễn tả mối quan hệ giữa lợi suất ước tính bình quân E(r) và độ lệch chuẩn (σ) của giá trị bình quân đó.
5 Phương trình hàm hữu dụng cho thấy rằng giá trị hữu dụng sẽ tăng lên nếu kết quả tỷ suất lợi nhuận ước tính tăng và giá trị hữu dụng sẽ bị giảm nếu mức độ rủi ro tăng. Mỗi nhà đầu tư sẽ có một chỉ số mức độ ngại rủi ro A khác nhau. Thông thường, đối với cùng một khoản đầu tư thì các nhà đầu tư có mức ngại rủi ro cao hơn sẽ đòi hỏi mức đền bù rủi ro tương ứng nhiều hơn mới chấp nhận đầu tư. Khi xem xét những danh mục đầu tư khác nhau (có những cặp lợi nhuận ước tính – mức độ rủi ro khác nhau), nhà đầu tư sẽ chọn danh mục đầu tư nào đem lại cho họ giá trị hữu dụng U lớn nhất (có nghĩa là có cặp lợi nhuận ước tính – mức độ rủi ro tốt nhất). Mối quan hệ giữa tỷ suất lợi nhuận ước tính và độ lệch chuẩn của một danh mục được thể hiện bằng đồ thị dưới đây: Hình 1.1: Mối quan hệ giữa tỷ suất lợi nhuận ƣớc tính và độ lệch chuẩn của một danh mục E(r) II I P III IV σ σp Nguồn: Lê Thị Mai Linh (2003), “Giáo trình phân tích và đầu tư chứng khoán”, NXB Chính Trị Quốc Gia. Trên đồ thị trên, danh mục đầu tư P có mức lợi nhuận ước tính E(rp) và độ lệch chuẩn (σp), được những nhà đầu tư ngại rủi ro thích hơn so với các danh mục đầu tư nằm trong phần IV của đồ thị vì có lợi suất ngang bằng hoặc lớn hơn bất cứ danh mục đầu tư nào nằm trong phần IV và luôn có độ lệch chuẩn (mức độ rủi ro) ngang bằng hoặc
6 thấp hơn. Ngược lại, bất cứ danh mục đầu từ nào trong phần I đều được các nhà đầu tư thích hơn danh mục đầu tư P. Còn những danh mục nằm trong vùng II và II cần phải xét thêm một yếu tố. Đó là khả năng chấp nhận chúng khi so sánh với danh mục P, tùy thuộc vào bản chất ngại rủi ro của nhà đầu tư. Theo công thức của hàm hữu dụng, ta có thể lập nên đường đồng mức hữu dụng (đường cong bàng quan). Những nhà đầu tư có các mức rủi ro khác nhau sẽ có các đường cong bàng quan phân bổ khác nhau về phía vùng II hoặc vùng III. Ứng với mỗi đường cong bàng quan, nếu càng tiến lên cao thì mức hữu dụng của nhà đầu tư càng cao (càng dễ chấp nhận). Hình 1.2: Đƣờng cong bàng quan thể hiện mức đồng hữu dụng E(r) II I III IV σ σp Nguồn: Lê Thị Mai Linh (2003), “Giáo trình phân tích và đầu tư chứng khoán”, NXB Chính Trị Quốc Gia. 1.1.3 Lợi suất và rủi ro của danh mục đầu tƣ: Lợi suất danh mục: Lợi suất danh mục là bình quân gia quyền theo tỷ trọng vốn đầu tư vào từng loại tài sản, ký hiệu w của lợi suất thu được từ mỗi chứng khoán trong danh mục đầu tư đó. E(rp) = w1E(r1) + w2E(r2) + …+ wnE(rn) = ∑ni=1 wiE(ri)
7 Rủi ro của danh mục đầu tư: Cũng giống như rủi ro của chứng khoán riêng lẻ, rủi ro tổng thể của danh mục đầu tư là khả năng biến động trong tương lai về kết quả thu được từ việc đầu tư. Tuy nhiên, khi phân tích một danh mục đầu tư, chúng ta phải quan tâm đến rủi ro của cả danh mục chứ không chỉ đơn thuần của từng loại chứng khoán. Tức là nhà đầu tư không thể đánh giá rủi ro bằng việc chỉ đánh giá rủi ro của từng loại chứng khoán riêng lẻ, mà việc đánh giá là sự lường mức độ ảnh hưởng của từng loại chứng khoán riêng lẻ đó đối với danh mục đầu tư. Trong đó chứng khoán đó là một thành tố, và giữa chứng khoán đó với toàn bộ chứng khoán của thị trường Thực tế là những chứng khoán có tính rủi ro có khả năng là những thành tố góp phầm làm giảm rủi ro cho toàn danh mục đầu tư. Đây là lý do tại sao nhà đầu tư cần quan tâm đến việc đa dạng hóa danh mục đầu tư cũng như xác định phần rủi ro hệ thống. Đa dang hóa danh mục đầu tư: là việc thực hiện đầu tư qua nhiều loại tài sản vốn khác nhau tạo thành một danh mục đầu tư sao cho tổng mức rủi ro trên toàn bộ danh mục sẽ được giới hạn nhỏ lại. Nhà đầu tư có thể loại trừ được rủi ro hệ thống, nhưng có một số rủi ro không thể loại trừ được. Hình vẽ 1.3 cho thấy khi số chứng khoán tăng lên, rủi ro còn lại của danh mục là rủi ro thị trường – rủi ro hệ thống.
8 Hình 1.3: Đa dạng hóa giảm thiểu rủi ro không hệ thống (Rủi ro) Rủi ro Rủi ro không hệ thống Rủi ro không hệ thống Rủi ro hệ Rủi ro hệ thống thống (số lượng chứng khoán) Nguồn: Lê Thị Mai Linh (2003), “Giáo trình phân tích và đầu tư chứng khoán”, NXB Chính Trị Quốc Gia. Các thước đo rủi ro Một chỉ tiêu thống kê chuẩn đo lường sự biến thiên của tỷ suất sinh lợi của chứng khoán cũng chính là rủi ro, là phương sai và độ lệch chuẩn của tỷ suất sinh lợi. Phương sai của TSSL được tính bằng bình phương chênh lệch giữa TSSL thực tế và TSSL kỳ vọng của nhà đầu tư. Phương sai TSSL (ri)= giá trị mong đợi của (ri – r¯ i)2 Độ lệch chuẩn là căn bậc hai của phương sai. Rủi ro danh mục được đo lường bằng phương sai danh mục. Với danh mục gồm hai chứng khoán, để tính phương sai danh mục, ta cần biết về hệ số tương quan và hiệp phương sai của hai chứng khoán. Hệ số tương quan của hai chứng khoán cho thấy mối quan hệ cùng hướng hay ngược hướng của TSSL hai chứng khoán theo thời gian. Nếu hai chứng khoán có TSSL di chuyển cùng chiều, chúng có tương quan dương và ngược lại. Hệ số tương quan nằm trong khoảng [-1,+1].
9 Trong đó σA, σB là độ lệch chuẩn của hai chứng khoán A, B. COV(A,B) là hiệp phương sai của hai chứng khoán, được tính : riA,riB là TSSL của chứng khoán A, B ở tình huống i, rA, rB là các TSSL kỳ vọng của chứng khoán A, B Từ đó, phương sai của danh mục hai chứng khoán A, B tính theo công thức: Từ công thức trên, ta thấy rủi ro của danh mục phụ thuộc vào hệ số tương quan của hai chứng khoán (nếu không xét đến độ lệch chuẩn của mỗi chứng khoán). Nếu hệ số tương quan = 1 thì khi đó độ lệch chuẩn danh mục hai chứng khoán chính là bình quân gia quyền độ lệch chuẩn hai chứng khoán với quyền số là tỷ trọng mỗi chứng khoán. Nếu hệ số tương quan
10 1.1.4 Lý thuyết lựa chọn danh mục tối ƣu theo mô hình Markowitz: Đường biên hiệu quả Markowitz Marowitz đã chứng minh được rằng đa dạng hóa có thể làm giảm rủi ro danh mục. với danh mục gồm hai chứng khoán, các tỷ trọng kết hợp khác nhau cho ra những kết hợp của TSSL và độ lệch chuẩn mà Markowitz gọi là vùng quả trứng vỡ. Bất kỳ kết hợp nào cũng cho ra kết quả nằm trong vùng này. Đường biên trên của vùng quả trừng vỡ chính là đường biên hiệu quả, bao gồm các kết hợp tạo thành những danh mục hiệu quả, tức là những danh mục có TSSL cao nhất ứng với độ lệch chuẩn cho trước hoặc danh mục có độ lệch chuẩn thấp nhất ứng với một TSSL cho trước (với giả định các nhà đầu tư đều muốn tăng TSSL và giảm độ lệch chuẩn). Hình 1.4: Vùng quả trứng vỡ Markowitz Nguồn: Chương trình giảng dạy kinh tế Fulbright Mỗi gạch chéo tượng trưng cho TSSL và độ lệch chuẩn của một danh mục. Với giả định là nhà đầu tư lúc nào cũng muốn tăng TSSL và giảm độ lệch chuẩn thì họ chỉ đầu tư vào những danh mục nằm trên đường biên hiệu quả. Do đó, nhà đầu tư có thể thiết lập đường biên hiệu quả để lựa chọn danh mục đầu tư hơn là đầu tư vào các chứng khoán riêng lẻ. Việc lựa chọn danh mục đầu tư sẽ tùy thuộc vào đường biên hiệu quả và mức độ ưa thích rủi ro của nhà đầu tư, tức đường hữu dụng.
11 Kết hợp danh mục hiệu quả Markowitz và đường hữu dụng Ứng với mỗi nhà đầu tư (một giá trị hệ số ngại rủi ro) ta có một tập hợp các đường hữu dụng song song với nhau. Đường hữu dụng càng cao cho thấy mức hữu dụng càng lớn. Hình 1.5: Kết hợp đƣờng biên hiệu quả và đƣờng hữu dụng Nguồn: Bài giảng môn Tài Chính Doanh Nghiệp trường Đại Học Kinh Tế TP.HCM Nhà đầu tư sẽ kết hợp danh mục hiệu quả Markowitz và đường hữu dụng để lựa chọn danh mục đầu tư. Danh mục đầu tư tối ưu sẽ là danh mục nằm trên đường biên hiệu quả và tiếp xúc với đường hữu dụng cao nhất có thể. 1.2 Mô hình định giá tài sản vốn CAPM: 1.2.1 Các giả định của mô hình: Mô hình CAPM do ba nhà kinh tế William Sharpe, John Lintner và Jack Treynor phát triển từ những năm 1960. Trong mô hình CAPM, các giả thuyết được chia làm hai loại: giả thuyết về tâm lý của các nhà đầu tư và giả thuyết của thị trường vốn: * Những giả thuyết về tâm lý của các nhà đầu tư: