Luận văn Thạc sĩ Tài chính Ngân hàng: Phân tích tác động của nhóm thiên lệch tự lừa dối tới các quyết định đầu tư của nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng khoán Việt Nam

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:107

Thêm vào BST

Báo xấu

31
lượt xem 9
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Mục đích nghiên cứu của đề tài là tìm hiểu các tác động của nhóm thiên lệch tự lừa dối tới quyết định đầu tư của nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng khoán Việt Nam nhằm giúp nhà đầu tư tránh các hành động duy lý trí gây nên các quyết định đầu tư sai lầm đồng thời có thể tự điều chỉnh các lỗi tâm lý giúp gia tăng lợi nhuận, nâng cao hiệu quả đầu tư.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Tài chính Ngân hàng: Phân tích tác động của nhóm thiên lệch tự lừa dối tới các quyết định đầu tư của nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng khoán Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƢỜNG ĐẠI HỌC NGOẠI THƢƠNG LUẬN VĂN THẠC SĨ PHÂN TÍCH TÁC ĐỘNG CỦA NHÓM THIÊN LỆCH TỰ LỪA DỐI TỚI CÁC QUYẾT ĐỊNH ĐẦU TƢ CỦA NHÀ ĐẦU TƢ CÁ NHÂN TRÊN THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM Chuyên ngành: Tài chính- Ngân hàng NGUYỄN HÀ LINH Hà Nội - 2017
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƢỜNG ĐẠI HỌC NGOẠI THƢƠNG LUẬN VĂN THẠC SĨ PHÂN TÍCH TÁC ĐỘNG CỦA NHÓM THIÊN LỆCH TỰ LỪA DỐI TỚI CÁC QUYẾT ĐỊNH ĐẦU TƢ CỦA NHÀ ĐẦU TƢ CÁ NHÂN TRÊN THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM Ngành: Tài Chính- Ngân hàng- Bảo hiểm Chuyên ngành: Tài chính- Ngân hàng Mã số: 60340201 Họ và tên học viên: Nguyễn Hà Linh Người hướng dẫn: TS. Phan Trần Trung Dũng Hà Nội - 2017
LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan luận văn thạc sỹ “Phân tích tác động của nhóm thiên lệch tự lừa dối tới các quyết định đầu tư của nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng khoán Việt Nam “ là công trình nghiên cứu do chính tôi thực hiện. Các số liệu và kết quả phân tích trong luận văn là hoàn toàn trung thực và chưa từng được công bố trong bất kỳ nghiên cứu nào trước đây. Tất cả những tham khảo và kế thừa đều được trích dẫn và tham chiếu đầy đủ. Hà Nội, ngày tháng năm 2017 Học viên Nguyễn Hà Linh
MỤC LỤC LỜI CAM ĐOAN DANH MỤC BẢNG BIỂU, HÌNH VẼ DANH MỤC BẢNG BIỂU DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT TÓM TẮT KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU CỦA LUẬN VĂN MỞ ĐẦU .................................................................................................................... 1 CHƢƠNG 1: CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ LÝ THUYẾT TÀI CHÍNH HÀNH VI VÀ THIÊN LỆCH TỰ LỪA DỐI ........................................................................ 3 1.1. Lịch sử hình thành và phát triển của Tài chính học hành vi .................. 3 1.2. Lý thuyết Tài chính học hành vi ................................................................ 7 1.2.1. Lý thuyết kỳ vọng ................................................................................... 7 1.2.2. Sự tự nghiệm ......................................................................................... 10 1.3. Thiên lệch tự lừa dối ................................................................................. 12 1.3.1. Hiện tượng lạc quan thái quá, ảo tưởng kiểm soát và ảo tưởng kiến thức . ........................................................................................................................ 12 1.3.2. Hiện tượng tự tin thái quá ..................................................................... 13 1.3.3. Thiên lệch do tự thiên vị ....................................................................... 13 1.3.4. Thiên lệch do xác nhận ......................................................................... 14 1.3.5. Thiên lệch “vuốt đuôi” .......................................................................... 14 1.3.6. Thiên lệch do bất đồng nhận thức ......................................................... 15 1.3.7. Sự bảo thủ ............................................................................................. 15 CHƢƠNG 2: CƠ SỞ THỰC TIỄN VỀ LÝ THUYẾT TÀI CHÍNH HÀNH VI VÀ THIÊN LỆCH TỰ LỪA DỐI ................................................................. 17 2.1. Lý thuyết tài chính hành vi và thiên lệch tự lừa dối trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam .................................................................................... 17 2.1.1. Sơ lược về thị trường chứng khoán....................................................... 17 2.1.2. Thị trường chứng khoán Việt Nam- dấu hiệu của lý thuyết tài chính hành vi và thiên lệch tự lừa dối ....................................................................... 18 2.1.2.1. Thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn từ năm 2000 đến năm 2005 ............................................................................................................. 19 2.1.2.2. Thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn từ năm 2006 đến năm 2007 ............................................................................................................. 22
2.1.2.3. Thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn từ năm 2008 đến 2013 .................................................................................................................... 25 2.1.2.4. Thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn từ năm 2014 đến tháng 3/2017 ............................................................................................... 29 2.2. Các nghiên cứu đã có về tài chính hành vi và thiên lệch tự lừa dỗi ..... 31 2.2.1. Các nghiên cứu đã có về thiên lệch tự lừa dối và tài chính hành vi trên thế giới ............................................................................................................ 31 2.2.2. Các nghiên cứu đã có về thiên lệch tự lừa dối và tài chính hành vi ở Việt Nam ......................................................................................................... 34 2.2.3. Các giả thiết về thiên lệch tự lừa dối trên thị trường chứng khoán Việt Nam ................................................................................................................. 36 CHƢƠNG 3: DỮ LIỆU VÀ PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ..................... 39 3.1. Quy trình nghiên cứu: ............................................................................... 39 3.2. Phƣơng pháp thu thập dữ liệu ................................................................. 41 3.2.1. Phương pháp thu thập dữ liệu thứ cấp .................................................. 41 3.2.2. Phương pháp thu thập dữ liệu sơ cấp .................................................... 41 3.3. Kỹ thuật phân tích dữ liệu ........................................................................ 45 CHƢƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ......................................................... 49 4.1. Phân tích mô tả .......................................................................................... 49 4.1.1. Đặc điểm nhân khẩu học của mẫu ........................................................ 49 4.1.2. Bằng chứng tồn tại của nhóm thiên lệch tự lừa dối đến quyết định đầu tư của NĐT cá nhân trên thị trường chứng khoán Việt Nam ......................... 49 4.1.2.1. Nhóm 1- Lạc quan thái quá: ........................................................... 49 4.1.2.2. Nhóm 2- Tự tin thái quá ................................................................. 52 4.1.2.3. Nhóm 3: Sự tự thiên vị và thiên lệch “vuốt đuôi” .......................... 54 4.1.2.4. Nhóm 4: Thiên lệch do xác nhận và bất đồng nhận thức ............... 56 4.1.2.5. Nhóm 5: Sự bảo thủ ........................................................................ 59 4.2. Đánh giá độ tin cậy của thang đo ............................................................. 60 4.2.1. Đánh giá độ tin cậy các nhân tố nhóm 1: Lạc quan thái quá ................ 61 4.2.2. Đánh giá độ tin cậy các nhân tố nhóm 2: Tự tin thái quá ..................... 62 4.2.3. Đánh giá độ tin cậy các nhân tố nhóm 3: Sự tự thiên vị và thiên lệch “vuốt đuôi” ...................................................................................................... 64 4.2.4. Đánh giá độ tin cậy các nhân tố nhóm 4: Thiên lệch do xác nhận và bất đồng nhận thức ................................................................................................ 65
4.2.5. Đánh giá độ tin cậy các nhân tố nhóm 5: Bảo thủ ................................ 67 4.2.6. Đánh giá độ tin cậy cho biến phụ thuộc “Quyết định đầu tư” ............. 68 4.3. Phân tích nhân tố khám phá EFA (Exploratory Factor Analysis) ....... 69 4.3.1. Phân tích nhân tố khám phá EFA (Exploratory Factor Analysis) cho các biến độc lập ............................................................................................... 69 4.3.2. Phân tích nhân tố khám phá EFA (Exploratory Factor Analysis) cho biến phụ thuộc ................................................................................................. 74 4.4. Ảnh hƣởng của nhóm thiên lệch “tự lừa dối” đến quyết định đầu tƣ của nhà đầu tƣ cá nhân trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam ................ 76 4.4.1. Kiểm định mức độ phù hợp của mô hình (Adjusted R Square, Anova)76 4.4.2. Kiểm định hệ số hồi quy (Coefficients) và hiện tượng đa cộng tuyến (Multiple Collinearity) .................................................................................... 77 4.4.3. Một số ngụ ý từ kết quả nghiên cứu ..................................................... 78 CHƢƠNG 5: KHUYẾN NGHỊ TỪ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ..................... 81 5.1. Các biện pháp tự phòng tránh ảnh hƣởng của nhóm thiên lệch tự lừa dối đến từ bản thân cá nhân nhà đầu tƣ ........................................................ 81 5.1.1. Tăng cường trao dồi và nâng cao kiến thức .......................................... 81 5.1.2. Ra quyết định dựa vào công thức thay vì trực giác .............................. 82 5.1.3. Sử dụng thông tin bổ sung từ bên ngoài ............................................... 84 5.1.3.1. Tham khảo ý kiến chuyên gia ......................................................... 84 5.1.3.2. Sử dụng hệ số gốc ........................................................................... 85 5.2. Các biện pháp phòng tránh ảnh hƣởng của nhóm thiên lệch tự lừa dối đến từ các doanh nghiệp niêm yết ................................................................... 85 5.3. Các biện pháp phòng tránh ảnh hƣởng của nhóm thiên lệch tự lừa dối đến từ Nhà Nƣớc các cơ quan liên quan ........................................................ 86 KẾT LUẬN .............................................................................................................. 89 DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO .................................................................. i PHỤ LỤC .................................................................................................................. iv
DANH MỤC BẢNG BIỂU, HÌNH VẼ DANH MỤC BẢNG BIỂU Bảng 1: Các giả thiết nghiên cứu ..............................................................................38 Bảng 2: Tổng hợp mã hoá thang đo: .........................................................................43 Bảng 3: Nguyên tắc nhận dạng hệ số tải (Hair và cộng sự 2006) .............................47 Bảng 4: Giá trị trung bình các biến nhóm 1: lạc quan thái quá ................................50 Bảng 5: Giá trị trung bình các biến nhóm 1 theo giới tính .......................................51 Bảng 6:Giá trị trung bình các biến nhóm 1 theo kết quả đầu tư quá khứ .................51 Bảng 7: Giá trị trung bình các biến nhóm 2: tự tin thái quá .....................................53 Bảng 8: Giá trị trung bình các biến nhóm 2 theo giới tính .......................................53 Bảng 9: Giá trị trung bình các biến nhóm 2 theo kết quả đầu tư trong quá khứ .......54 Bảng 10: Giá trị trung bình các biến nhóm 3: Sự tự thiên vị và thiên lệch “vuốt đuôi” ..........................................................................................................................55 Bảng 11: Giá trị trung bình các biến nhóm 3 theo giới tính .....................................55 Bảng 12: Giá trị trung bình các biến nhóm 3 theo kết quả đầu tư trong quá khứ ....56 Bảng 13: Giá trị trung bình các biến nhóm 4: Thiên lệch do xác nhận và bất đồng nhận thức ...................................................................................................................57 Bảng 14: Giá trị trung bình các biến nhóm 4 theo giới tính .....................................58 Bảng 15: Giá trị trung bình các biến nhóm 4 theo kết quả đầu tư trong quá khứ ....58 Bảng 16: Giá trị trung bình các biến nhóm 5: sự bảo thủ .........................................59 Bảng 17: Giá trị trung bình các biến nhóm 5 theo giới tính .....................................60 Bảng 18: Giá trị trung bình các biến nhóm 5 theo kết quả đầu tư trong quá khứ ....60 Bảng 19: Kết quả kiểm định Cronbach’s Alpha cho thang đo “Lạc quan thái quá”61 Bảng 20: Kết quả kiểm định Cronbach’s Alpha cho thang đo “Tự tin thái quá” ...62 Bảng 21: Kết quả kiểm định Cronbach’s Alpha cho thang đo “Tự tin thái quá” lần 2 ...................................................................................................................................63 Bảng 22: Kết quả kiểm định Cronbach’s Alpha cho thang đo “Sự tự thiên vị và thiên lệch “vuốt đuôi””..............................................................................................64 Bảng 23: Kết quả kiểm định Cronbach’s Alpha cho thang đo “Sự tự thiên vị và thiên lệch “vuốt đuôi”” lần 2 .....................................................................................65
Bảng 24: Kết quả kiểm định Cronbach’s Alpha cho thang đo “Thiên lệch do xác nhận và bất đồng nhận thức” .....................................................................................66 Bảng 25: Kết quả kiểm định Cronbach’s Alpha cho thang đo “Bảo thủ” ...............67 Bảng 26: Kết quả kiểm định Cronbach’s Alpha cho thang đo “Quyết định đầu tư” ...................................................................................................................................68 Bảng 27: Kết quả kiểm định hệ số Factor Loading cho các biến độc lập lần 1 ........70 Bảng 28: Kết quả kiểm định hệ số Factor Loading cho các biến độc lập lần 2 ........71 Bảng 29: Kết quả kiểm định hệ số Factor Loading cho các biến độc lập lần 3 ........72 Bảng 30: Kết quả kiểm định tính thích hợp của mô hình (KMO) và tính tương quan giữa các biến quan sát (Barlett’s Test of Sphericity) cho các biến độc lập ..............73 Bảng 31: Kết quả kiểm định phương sai trích của các yếu tố biến độc lập ..............73 Bảng 32: Kết quả kiểm định tính thích hợp của mô hình (KMO) và tính tương quan giữa các biến quan sát (Barlett’s Test of Sphericity) cho biến phụ thuộc ................75 Bảng 33: Kết quả kiểm định phương sai trích của các yếu tố biến phụ thuộc ..........75 Bảng 34: Kết quả kiểm định hệ số Factor Loading cho các biến phụ thuộc.............76 Bảng 35: Kết quả kiểm định mức độ giải thích của mô hình (Adjusted R Square)..77 Bảng 36: Kết quả kiểm định mức độ phù hợp của mô hình bằng phân tích phương sai ANOVA ...............................................................................................................77 Bảng 37: Kết quả kiểm định hệ số hồi quy và hiện tượng đa cộng tuyến ................78 Bảng 38: Xác định tầm quan trọng của các biến độc lập theo tỷ lệ %......................79
DANH MỤC HÌNH VẼ Hình 1: Mô hình chức năng tỷ trọng của Lý thuyết triển vọng ....................................... 8 Hình 2: Quy mô thị trường chứng khoán Việt Nam từ năm 2000 đến năm 2016 ......... 30
DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT 1. TTCK: Thị trường chứng khoán 2. NĐT: Nhà đầu tư 3. EFA (Exploratory Factor analysis): Phân tích nhân tố khám phá 4. UBCKNN: Uỷ ban chứng khoán Nhà Nước 5. TTGDCK: Trung tâm giao dịch chứng khoán 6. TP.HCM: Thành phố Hồ Chí Minh
TÓM TẮT KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU CỦA LUẬN VĂN Để thực hiện luận văn đề tài “Phân tích tác động của nhóm thiên lệch tự lừa dối tới các quyết định đầu tư của nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng khoán Việt Nam”, tác giả đã tiến hành nghiên cứu cơ sở lý luận và cơ sở thực tiễn của vấn đề, đồng thời thu thập bảng câu hỏi khảo sát với đối tượng là các nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Bảng câu hỏi khảo sát có 5 biến độc lập (gồm 15 câu hỏi) và 1 biến phụ thuộc (gồm 3 câu hỏi). Dữ liệu khảo sát thu về được lọc một lần bằng Cronbach’s Alpha để loại bỏ các biến rác và các biến không phù hợp. Kết quả phân tích Cronbach’s Alpha sau đó tiếp tục được tiến hành phân tích nhân tố khám phá EFA để xếp nhóm cho các biến. Sau quá trình kiểm định Cronbach’s Alpha và phân tích nhân tố khám phá EFA, có 9 câu hỏi đạt tiêu chuẩn tương ứng với 04 nhóm biến độc lập. Luận văn tiếp tục kiểm định hệ số hồi quy và hiện tượng đa cộng tuyến, xác định được mô hình nghiên cứu là phù hợp với thực tế và các thiên lệch: tự tin thái quá, lạc quan thái quá, thiên lệch do xác nhận, thiên lệch do bất đồng nhận thức (các biến độc lập) có tác động đến quyết định đầu tư (biến phụ thuộc). Mức độ ảnh hưởng của từng thiên lệch (tầm quan trọng của từng nhân tố) được xác định và so sánh với dự đoán ban đầu làm cơ sở cho các khuyến nghị giúp nhà đầu tư cá nhân, doanh nghiệp và chính phủ hạn chế ảnh hưởng xấu của các thiên lệch tự lừa dối đến quyết định đầu tư của nhà đầu tư cá nhân nói riêng và toàn thị trường chứng khoán nói chung.
1 MỞ ĐẦU 1. Lý do chọn đề tài Sau hơn 15 năm hình thành và phát triển, đến nay thị trường chứng khoán Việt Nam đã khẳng định được vai trò là kênh dẫn vốn quan trọng cho nền kinh tế cũng như mở ra nhiều cơ hội cho các nhà đầu tư. Mặc dù tình hình kinh tế thế giới có nhiều biến động nhưng trong những năm gần đây TTCK Việt Nam vẫn duy trì được tốc độ tăng trưởng khá, đạt mức sinh lời lớn nhất trong quý II/2016 tại khu vực Đông Nam Á và được đánh giá là 1 trong 5 thị trường thế giới có mức tăng trưởng cao nhất; với tiềm năng và cơ hội đó, không ngạc nhiên khi thị trường thu hút được một lượng lớn nhà đầu tư và họ luôn mong muốn tìm ra các quy luật, phương pháp tiếp cận thị trường hiệu quả nhằm thu được lợi nhuận cao. Các phương pháp chủ yếu hiện đang được nhiều nhà đầu tư trên thị trường sử dụng là phân tích cơ bản và phân tích kỹ thuật, nhưng hai phương pháp này đều dựa trên giả định thị trường hiệu quả và hành vi của nhà đầu tư hoàn toàn duy lý trong khi trên thực tế luôn có những lúc nhà đầu tư hành động bất hợp lý và các hành vi bất hợp lý như vậy diễn ra liên tục, không gián đoạn; do đó lý thuyết tài chính hành vi ra đời nhằm nghiên cứu hành vi của các chủ thể ảnh hưởng đến việc ra quyết định kinh tế. Trong nghiên cứu tâm lý học hành vi, thiên lệch tự lừa dối là một trong những nhóm thiên lệch phổ biến nhất; trong thực tế đầu tư, “chúng ta luôn là kẻ thù lớn nhất của chính mình” và bằng cách hiểu hành vi, cơ chế tâm lý của chính mình khi đưa ra các quyết định tài chính, nhà đầu tư có thể phòng ngừa, hạn chế và tránh được những hành động sai lầm khi đầu tư, thậm chí tận dụng cơ hội để chiến thắng thị trường; do đó tôi đã lựa chọn đề tài “Phân tích tác động của nhóm thiên lệch tự lừa dối tới các quyết định đầu tư của nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng khoán Việt Nam” là đề tài tốt nghiệp. 2. Mục đích nghiên cứu: Mục đích nghiên cứu của đề tài là tìm hiểu các tác động của nhóm thiên lệch tự lừa dối tới quyết định đầu tư của nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng khoán Việt Nam nhằm giúp nhà đầu tư tránh các hành động duy lý trí gây nên các quyết
2 định đầu tư sai lầm đồng thời có thể tự điều chỉnh các lỗi tâm lý giúp gia tăng lợi nhuận, nâng cao hiệu quả đầu tư. 3. Đối tƣợng và phạm vi nghiên cứu Đối tượng nghiên cứu là tác động của nhóm thiên lệch tự lừa dối tới các quyết định đầu tư Đề tài này chỉ tìm hiểu tác động của nhóm thiên lệch tự lừa dối tới quyết định đầu tư của nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng khoán Việt Nam thông qua các khảo sát được thực hiện bằng bảng hỏi từ tháng 12/2016 đến tháng 3/2017. 4. Nhiệm vụ nghiên cứu Để đạt được mục đích nghiên cứu và tìm được đối tượng nghiên cứu, đề tài tự xác định cho mình những nhiệm vụ nghiên cứu sau đây: - Nghiên cứu cơ sở lý luận về lý thuyết tài chính hành vi và thiên lệch tự lừa dối - Phân tích thực trạng tác động của nhóm thiên lệch tự lừa dối tới các quyết định đầu tư của nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng khoán Việt Nam - Đề xuất một số biện pháp hạn chế tác động của nhóm thiên lệch tự lừa dối đến quyết định đầu tư của nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng khoán Việt Nam 5. Phƣơng pháp nghiên cứu Để thực hiện được mục đích nghiên cứu, đề tài đã/sẽ sử dụng nhóm các phương pháp nghiên cứu lý thuyết gồm phương pháp phân tích và tổng hợp lý thuyết, hệ thống hóa lý thuyết, phương pháp lịch sử…và nhóm các phương pháp nghiên cứu thực tiễn gồm: phương pháp điều tra, phương pháp phân tích,… 6. Kết cấu của luận văn. Ngoài phần mở đầu, kết luận, danh mục tài liệu tham khảo, danh mục chữ viết tắt, mục lục và các phụ lục. Nội dung chính của luận văn được thể hiện ở 3 chương sau đây: -Chương 1: Cơ sở lý luận về lý thuyết tài chính hành vi và thiên lệch tự lừa dối. -Chương 2: Cơ sở thực tiễn về lý thuyết tài chính hành vi và thiên lệch tự lừa dối. -Chương 3: Dữ liệu và phương pháp nghiên cứu -Chương 4: Kết quả nghiên cứu -Chương 5: Khuyến nghị từ kết quả nghiên cứu.
3 CHƢƠNG 1: CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ LÝ THUYẾT TÀI CHÍNH HÀNH VI VÀ THIÊN LỆCH TỰ LỪA DỐI 1.1. Lịch sử hình thành và phát triển của Tài chính học hành vi Tài chính học hành vi hay còn được gọi kinh tế học hành vi là một phân ngành kinh tế học, nghiên cứu các hành vi (hành động có nhận thức) của các chủ thể kinh tế (người tiêu dùng, người phân phối, người bán hay người sản xuất,…) và những tác động, ảnh hưởng của nó đến việc ra quyết định kinh tế và thị trường tài chính. Theo Sewell (2007), tài chính hành vi là môn nghiên cứu ảnh hưởng của tâm lý lên hành vi của những người tham gia trên thị trường tài chính và hệ quả của những ảnh hưởng đó lên thị trường. Kinh tế hành vi kết hợp những nguyên tắc giống nhau của tâm lý học và tài chính để giải thích lý do và cách con người ra những quyết định không hợp lý khi họ chi tiêu, đầu tư hay tiết kiệm tiền. Mặc dù kinh tế học cổ điển có khuynh hướng coi tài chính là một bộ môn khoa học tự nhiên, được giải thích bằng các quy luật, định đề khô khan và tách nó khỏi khoa học xã hội khiến trong một thời gian dài, khái niệm “tài chính hành vi” được rất ít người quan tâm đến, nhưng không thể phủ nhận sự tồn tại và không ngừng phát triển của nó trong lĩnh vực học thuật cũng như thực tế cuộc sống: - Trong thời kỳ cổ điển, kinh tế học và tâm lý học đã được nghiên cứu trong mối quan hệ liên quan lẫn nhau. Năm 1759, Adam Smith đã xuất bản cuốn “Lý thuyết về tình cảm luân lý" (The Theory of Moral Sentiments), văn bản quan trọng mô tả những nguyên lý tâm lý học của các hành vi cá nhân. Trong tác phẩm này Adam Smith đã mô tả các nguyên tắc về "bản chất con người" và đặt vấn đề về nguồn gốc tạo ra các phán xét luân lý, kể cả các phán xét hành vi của chính mình trong việc tư lợi và tự bảo tồn. Adam Smith cho rằng trong mỗi người chúng ta có một "con người bên trong" (an inner man), đóng vai trò như một cá nhân khách quan, không thiên vị, thường ủng hộ hoặc lên án các hành động của chính mình và của người khác. Qua tác phẩm này, Adam Smith đã đưa ra nhận xét quan trọng mà sau này ông đã lặp lại trong tác phẩm “Tài sản của các quốc gia": (The Wealth of Nations): con người thường bị dẫn dắt bởi một bàn tay vô hình mà không hay biết, không có chủ đích, làm gia tăng các lợi ích của xã hội... "
4 - Trong thời kỳ kinh tế học tân cổ điển, khi các nhà kinh tế học bắt đầu đặt mình bên ngoài tâm lý học nhằm hướng tới những nghiên cứu kinh tế như một khoa học tự nhiên, bắt đầu với những giải thích về hành vi kinh tế được suy ra từ các giả định về tính tự nhiên của các thực thể (tác nhân) kinh tế. Hai giả thiết quan trọng trong tài chính chính thống được sử dụng phổ biến cho đến ngày nay là: (i) giả thiết coi những người tham gia thị trường là hoàn toàn hợp lý, hành vi hợp lý ngụ ý rằng bất kì thông tin mới nào có sẵn cũng được giải thích một cách chính xác và thống nhất bởi tất cả người tham gia thị trường, và (ii) thị trường hiệu quả: Lý thuyết thị trường hiệu quả (EMH) cho rằng tất cả các thông tin liên quan được phản ánh hoàn toàn vào giá ngay lập tức. Giá luôn đúng với giá trị và không có “bữa trưa miễn phí” nào, tức là không có chiến lược đầu tư nào có thể đem lại tỷ suất sinh lợi trung bình vượt trội. Lý thuyết thị trường hiệu quả (effective market hypothesis- EMH) được coi là mô hình tài chính trung tâm, chiếm vị trí quan trọng trong ngành tài chính từ những năm 1970 cho đến nay. Nền tảng của lý thuyết thị trường hiệu quả (EMH) dựa trên ba luận điểm: (i) các nhà đầu tư là lý trí và giá trị chứng khoán là hợp lý, (ii) trong trường hợp một vài nhà đầu tư là phi lý trí, thì những giao dịch của họ là ngẫu nhiên và triệt tiêu lẫn nhau mà không ảnh hưởng tới giá chứng khoán, (iii) những giao dịch arbitrage hợp lý sẽ loại bỏ ảnh hưởng của những nhà đầu tư không hợp lý lên giá chứng khoán. Trải qua nhiều bằng chứng lý thuyết và thực nghiệm, giả định này đã chứng tỏ được sự hiệu quả và thành công nhất định khi dự đoán và giải thích chính xác nhiều hiện tượng, kết quả trong đầu tư. Tuy nhiên, các học giả cũng bắt đầu nhận thấy và tìm kiếm các dị thường trong hành vi mà các lý thuyết tài chính chính thống nói chung và thuyết thị trường hiệu quả nói riêng chưa giải thích được, tiêu biểu là (i) hiệu ứng tháng Giêng (January Effect)- một hiện tượng bất thường trong thị trường tài chính, khi mà giá chứng khoán tăng vào tháng một mà nguyên nhân không đến từ bất cứ một lý do cơ bản nào (Rozeff and Kinney, 1976) hay (ii) hiện tượng mùa vụ (Seasonal effects) (Keim and Ziemba, 1984) nổi bật là hiệu ứng ngày thứ hai (Monday effect)- khi tỷ suất sinh lời trung bình ngày thứ hai trên thị trường chứng khoán thấp hơn tỷ suất sinh lời các ngày khác trong tuần và nếu tính trung bình sẽ
5 mang số âm (có nghĩa tỷ suất sinh lợi ngày thứ 2 tính trung bình là giảm); hoặc (iii) khuynh hướng “lời nguyền rủa của người chiến thắng” (Richard Thale, 1988) khi giá đấu thắng trong các cuộc đấu giá thường vượt quá giá trị nội tại của sản phẩm; và ngoài ra còn có rất nhiều dị thường khác mà lý thuyết thị trường hiệu quả EMH không giải thích được như tác động của khối lượng lên giá chứng khoán (Size effects), tác động của phân tách lên giá cổ phiếu (Stock split effects),… Nếu như lý thuyết tài chính truyền thống không tìm được lời giải cho các hiện tượng bất thường thì tâm lý học hành vi lại đưa ra những lập luận tương đối thuyết phục khi cho rằng: (i) hiệu ứng tháng giêng được hình thành từ tâm lý thực hiện hoá lợi nhuận (chốt lời) hoặc cắt lỗ nhằm tránh phải nộp thuế của nhà đầu tư vào thời điểm cuối năm. Đến thời điểm đầu năm sau, khi nhận được tiền thưởng cũng là lúc nhà đầu tư trở lại thị trường để tái cơ cấu danh mục đầu tư hoặc tiến hành giải ngân và chính yếu tố này đã hỗ trợ và tạo điều kiện cho thị trường tăng điểm; (ii) hiệu ứng ngày thứ hai được quan điểm tài chính hành vi giải thích do các doanh nghiệp thường đưa các thông tin xấu vào thứ 6 khi đóng cửa thị trường do đó làm ảnh hưởng đến giá chứng khoán ngày thứ 2 hoặc do tâm lý của nhà đầu tư vào ngày thứ 2 thường bi quan hơn các ngày khác trong tuần. “Lời nguyền rủa của người chiến thắng” (iii) cũng được Richard Thale giải thích trong một bài viết năm 1988 khi ông cho rằng tác nhân chính phá hoại quá trình đấu giá đến từ số lượng người tham gia và độ “hung hãn” của buổi đấu giá; hai yếu tố này tác động thuận chiều lên mức giá đấu và đẩy mức giá chiến thắng vượt xa giá trị thật của tài sản… Như vậy, có thể nói việc các quan điểm tài chính chính thống nói chung và thuyết thị trường hiệu quả nói riêng không trả lời được các dị biệt chính là tiền đề và là điều kiện cho sự phát triển của tâm lý tài chính sau này. Thêm vào đó, trải qua thời kỳ suy thoái kinh tế gây nên bởi việc vỡ bong bóng internet (bong bóng Dot- com) cuối thập niên 1990- khi giá cổ phiếu công nghệ tăng cao bất thường khiến nhà đầu tư bất chấp lao vào thị trường tìm kiếm lợi nhuận và tiếp đó là các cuộc khủng hoảng liên tiếp khác, nhiều nhà kinh tế học, nhà đầu tư,.. đã thất bại trong việc phân tích và dự báo dựa trên lý thuyết thị trường hiệu quả hay các mô hình định giá truyền thống; trong khi đa số ý kiến cho rằng thất bại đến từ việc cập nhật
6 thông tin sai hoặc thiếu kịp thời thì một vài giả thiết khác lại chỉ ra rằng, những người tham gia thị trường đã cập nhật thông tin một cách hợp lý và hoàn toàn phân tích, nhận thức được tình hình thị trường, nhưng các quyết định của họ đưa ra dựa trên các thông tin có được lại rất bất hợp lý. Từ thực tiễn phát sinh, một số nhà kinh tế học đã bắt đầu đặt ra câu hỏi: Có phải con người là hợp lý? hay họ bị ảnh hưởng bởi những cảm xúc như sợ hãi, tham lam, cố chấp,… mà có thể dẫn tới những quyết định sai lầm? Tài chính học hành vi bắt đầu được quan tâm, nghiên cứu nhằm giải thích những tình huống mà lý thuyết truyền thống không giải thích được. Nói cách khác, tài chính hành vi được nghiên cứu nhằm bổ sung cho các lý thuyết tài chính chính thống bằng việc kết hợp lý thuyết truyền thống với tâm lý học nhận thức để tạo ra một mô hình hoàn thiện hơn về hành vi con người trong tiến trình ra quyết định, từ đó giúp chúng ta hiểu và vận hành hiệu quả thị trường tài chính. Tuy trong nhiều năm trở lại đây, tài chính học hành vi đã được quan tâm và đưa vào nhiều công trình nghiên cứu nhưng lý thuyết này vẫn gặp phải sự phản đối và nghi ngờ của những học giả theo trường phái kinh tế học truyền thống; ngoài ra các nhà đầu tư, nhà phân tích và đa số đại chúng chưa biết tới và dành sự quan tâm đúng mức cho lĩnh vực này. Giải thưởng Nobel kinh tế năm 2002 cho nhà tâm lý học Daniel Kahneman và nhà kinh tế thực nghiệm Vemon Smith với công trình “Ảnh hưởng của tâm lý tới quyết định tiêu dùng của người dân và những bằng chứng thực nghiệm từ thập kỷ 60 đến nay” đã chứng minh đây là lĩnh vực đúng, tạo nền tảng vững chắc cho việc đưa tâm lý học vào kinh tế và đặt nền móng cho kinh tế học thực nghiệm; đây là lần đầu tiên một nhà tâm lý học được giải Nobel và nó đã đóng vai trò quan trọng trong việc thuyết phục các nhà tài chính chính thống rằng các nhà đầu tư có thể hành xử một cách phi lý. Tài chính học hành vi tập trung vào hai nhánh nghiên cứu chủ yếu là những thiên lệch trong nhận thức của con người và sự hạn chế của khả năng kinh doanh Arbitrage. Tuy nhiên, luận văn sẽ tập trung nghiên cứu về hành vi của nhà đầu tư và những sai lầm của họ do chịu ảnh hưởng bởi các nhân tố tâm lý mà cụ thể là nhóm thiên lệch tự lừa dối.
7 1.2. Lý thuyết Tài chính học hành vi Để giải thích những hành vi bất hợp lý của nhà đầu tư trên thị trường tài chính, các nhà kinh tế học hành vi đã xây dựng kiến thức về lý thuyết tài chính học hành vi từ tâm lý học, xã hội học và nhân chủng học. Tài chính học hành vi có vai trò quan trọng trong việc dự đoán và lý giải cho xu hướng của thị trường tài chính, nó có ý nghĩa không chỉ trong giai đoạn suy thoái kinh tế- khi các phương pháp khác như phân tích cơ bản và phân tích kỹ thuật đang cho thấy những mặt hạn chế mà còn thể hiện vai trò khi thị trường trong giai đoạn hồi phục và tăng trưởng- khi tỷ suất lợi nhuận cao che mờ đi các cạm bẫy trên thị trường. Trọng tâm nghiên cứu của tài chính học hành vi tập trung vào hai mảng chính là lý thuyết kỳ vọng và sự tự nghiệm (hay tâm lý dựa vào kinh nghiệm): 1.2.1. Lý thuyết kỳ vọng Lý thuyết kỳ vọng được đưa ra bởi 2 nhà tâm lý học: Daniel Kahneman và Amos Tversky nhằm giái thích cách con người quản lý rủi ro và sự không chắc chắn; theo đó, nhà đầu tư có xu hướng không thích rủi ro (risk averse) trong vùng lãi nhưng lại thích mạo hiểm (risk seeking) trong vùng lỗ, nói cách khác họ xem khả năng bù đắp một khoản lỗ quan trọng hơn khả năng kiếm được nhiều lợi nhuận. Khi mô tả độ hữu dụng của một nhà đầu tư tài chính bằng một hàm hữu dụng lõm, hữu dụng biên của tài sản giảm, tức là mỗi đơn vị tăng thêm trong giá trị tài sản đầu tư sẽ mang lại một giá trị hữu dụng tăng thêm ít hơn so với sự tăng lên trước đó trong giá trị tài sản đầu tư nhưng sẽ mang đến sự đau khổ và dằn vặt nhiều hơn khi một giá trị tài sản bị sụt giảm do thua lỗ.
8 Nguồn: Kahneman and Tversky (1979) Hình 1: Mô hình chức năng tỷ trọng của Lý thuyết triển vọng Kahneman và Tversky cho rằng, hàm giá trị này có độ dốc hướng lên khi giá trị tài sản dưới điểm tham chiếu và độ dốc hướng xuống khi giá trị tài sản ở trên điểm tham chiếu. Khi giá trị tài sản nằm dưới điểm tham chiếu (nhà đầu tư đang thua lỗ) thì họ sẽ sẵn sàng chấp nhận rủi ro, tiếp tục tham gia cuộc chơi với hy vọng sẽ mau chóng lấy lại giá trị đầu tư ban đầu. Ngược lại, khi giá trị tài sản nằm trên điểm tham chiếu, hàm giá trị có chiều hướng lõm xuống, mô tả cho hành vi chống đỡ, ác cảm với những rủi ro trong đầu tư, khi đó nhà đầu tư sẽ nhanh chóng ra quyết định bán cổ phiếu để kiếm lời mà không phân tích đến khả năng đầu cơ để gia tăng thêm giá trị đầu tư hoặc tăng thêm cơ hội thu được nhiều lợi nhuận hơn. Điểm tham chiếu (Reference Point) được quyết định bởi mỗi cá nhân như một điểm so sánh, như để đo lường mức độ mục tiêu của giá trị tài sản. Có thể nói hàm giá trị của Kahneman và Tversky là cơ sở quan trọng cho việc giải thích một số hành vi của nhà đầu tư như: sự ghét lỗ và sự tiếc nuối: - Sự ghét lỗ đề cập đến thực tế khi con người có xu hướng quá nhạy cảm với sự sụt giảm tài sản hơn là sự gia tăng. Qua rất nhiều các thử nghiệm thực tế, Kahneman và Tversky đã chỉ ra rằng những khoản lỗ thì nặng hơn gấp hai lần so với những khoản lãi hay nói cách khác, lỗ 1$ sẽ gây nên sự tiếc nuối và đau khổ gấp đôi so với cảm giác sung sướng khi lãi l$. Sự ghét lỗ có thể giúp chúng ta giải
9 thích vì sao con người luôn có khuynh hướng cảm thấy khổ sở, đau buồn khi phạm phải một sai lầm trong phán đoán; do vậy, họ thường có xu hướng nắm giữ cổ phiếu bị lỗ trong khi có thể bán chúng để tránh tình trạng lỗ nặng hơn hoặc lâu hơn. Trên thực tế, nhiều nhà đầu tư luôn tin rằng, những cổ phiếu bị lỗ sẽ nhanh chóng tốt trở lại và họ cản thấy tiếc nuối khi phải bán cắt lỗ cổ phiếu. Vì thế, khi đối mặt với tình trạng thua lỗ, nhà đầu tư thể hiện sự liều lĩnh khi giữ cổ phiếu lỗ trong một thời gian dài và kỳ vọng vào lợi nhuận trong tương lai sẽ kéo giá cổ phiếu trở lại mức ban đầu. - Giống như sự ghét lỗ, sự tiếc nuối (Regret) cũng được lý giải bởi tâm lý đau khổ và dằn vặt của con người khi mắc lỗi, thậm chí dù chỉ là những lỗi nhỏ; họ cảm thấy hết sức ăn năn, hối hận khi thực hiện một quyết định mang đến kết quả xấu cho bản thân. Trên thị trường, một khi mắc sai lầm và thua lỗ, mong ước lớn nhất của nhà đầu tư là giá chứng khoán sẽ hồi phục lại giá cả ban đầu và khoản đầu tư được hòa vốn; do đó, ngay khi cổ phiếu vừa tăng giá họ đã vội vàng bán đi thay vì giữ lại với hy vọng sẽ kiếm được nhiều lợi nhuận lớn hơn. Nhưng nếu giá cổ phiếu tiếp tục giảm sâu, thay vì phải bán đi để cắt lỗ thì nhà đầu tư lại tiếc nuối và trì hoãn, chần chừ không dám bán vì nghĩ rằng bán giá này sẽ là bán giá đáy, bán xong sẽ không mua lại được giá thấp hơn. Nhà đầu tư càng nuối tiếc thì càng thể hiện sự liều lĩnh của bản thân khi đối mặt với thua lỗ. Khác với lý thuyết danh mục đầu tư hiện đại của nhà kinh tế học Harry Markowitz (người đã nhận giải thưởng Nobel kinh tế năm 1990) coi tối đa hóa tài sản phải dựa trên trạng thái tài sản cuối cùng và giả định các nhà đầu tư đều ngại rủi ro: với cùng một mức rủi ro cho trước, các nhà đầu tư sẽ ưa thích phương án có tỷ suất sinh lời kỳ vọng cao hơn và tương tự, với cùng một mức tỷ suất sinh lời kỳ vọng cho trước, nhà đầu tư sẽ ưa thích lựa chọn những phương án có mức độ rủi ro thấp hơn; chức năng tối đa hóa giá trị trong lý thuyết kỳ vọng ghi lại những cái được và mất vào tài khoản và cho rằng con người có xu hướng cảm nhận kết quả là những gì được và mất hơn là trạng thái cuối cùng của tài sản. Lý thuyết kỳ vọng lập luận rằng, khi lựa chọn giữa trò chơi may rủi, con người tính toán lợi nhuận và thua lỗ cho mỗi phương án và sẽ lựa chọn phương án có lợi ích, tiềm năng lớn nhất. Điều